股權(quán)眾籌的金融法規(guī)制與刑法審視

　　內(nèi)容摘要：股權(quán)眾籌作為互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的典型業(yè)態(tài)，開辟了初創(chuàng)企業(yè)和小微企業(yè)的融資渠道，但由于其面向大眾投資者公開出售股權(quán)募集資金，除了會受到現(xiàn)有證券法律制約外，還可能面臨著非法集資等刑事法律風(fēng)險。筆者從行政監(jiān)管需求和刑事風(fēng)險兩個層面對股權(quán)眾籌進行剖析，并將其置于我國近年來民間融資規(guī)制和打擊非法集資實踐的大背景下，梳理了股權(quán)眾籌可能觸及的行政監(jiān)管紅線和刑法罪名，指出事后刑事追責(zé)無法取得有效規(guī)制效果，需明確股權(quán)眾籌的法律地位、完善監(jiān)管規(guī)則，加強事前、事中監(jiān)管，以推動股權(quán)眾籌的健康發(fā)展。
　　關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌 金融法 刑法 非法集資
　　近年來，互聯(lián)網(wǎng)金融在國內(nèi)發(fā)展風(fēng)起云涌，而股權(quán)眾籌是其代表業(yè)態(tài)之一。股權(quán)眾籌符合公正、效率、秩序的法的基本理念，為中小企業(yè)融資開辟了新的渠道，也為社會公眾優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)提供了新的選擇，應(yīng)成為我國多層次資本市場的重要組成部分并向社會公眾開放。目前，由于股權(quán)眾籌在我國合法性尚未解決，缺乏針對性的法律制度和監(jiān)管細(xì)則，其發(fā)展也面臨很多不確定因素，其監(jiān)管風(fēng)險難以得到有效控制，如何在便利融資的同時強化投資者保護，是股權(quán)眾籌監(jiān)管法律制度需要解決的核心問題。筆者認(rèn)為，應(yīng)該從股權(quán)眾籌的業(yè)務(wù)特點出發(fā)，借鑒我國近年來民間融資規(guī)制和非法集資打擊的經(jīng)驗教訓(xùn)，對股權(quán)眾籌的刑事風(fēng)險進行預(yù)判，以更好地服務(wù)保障互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展和社會融資的便利以及投資者權(quán)益的保護。
　　一、股權(quán)眾籌的基本要素
　　1.眾籌的內(nèi)涵和分類
　　眾籌一詞來源于英文的“Crowdfunding”，顧名思義就是大眾籌資或者公眾籌資。美國“JOBS法案”（初創(chuàng)企業(yè)促進法案）指出，眾籌是社會公眾特別是個人投資者通過互聯(lián)網(wǎng)平臺，進行小額商業(yè)投資或支持他人完成特定目標(biāo)的融資方式�！�1 〕眾籌是Crowdsourcing（眾包）和Microfinancing（微型金融）兩詞含義的融合�！�2 〕發(fā)展至今，眾籌主要可分為營利性和非營利性 〔3 〕兩個大的方向，根據(jù)投資者投資回報形式的不同，可以分成捐贈型眾籌、獎勵型眾籌、預(yù)售眾籌、借貸型眾籌和股權(quán)眾籌五類�！�4 〕
　　2.股權(quán)眾籌的基本內(nèi)容
　　筆者所要研究的股權(quán)眾籌，〔5 〕就是籌資者以股權(quán)作為對投資者回報方式的眾籌融資模式，其中“股權(quán)”是公眾公司股份的同義語，〔6 〕其法律實質(zhì)就是公司法或證券法上寬泛意義的“證券”，〔7 〕這已得到世界大多數(shù)國家的立法機關(guān)和證券監(jiān)管部門的認(rèn)可。如英國FCA在其《眾籌和其他相似活動監(jiān)管規(guī)則的征求意見報告》 〔8 〕和《關(guān)于網(wǎng)絡(luò)眾籌和通過其他媒介推介不易變現(xiàn)證券的監(jiān)管規(guī)則》 〔9 〕中，將股權(quán)眾籌的“股權(quán)”定義為“不易變現(xiàn)的證券”。而2012年澳大利亞證券投資委員會在其關(guān)于眾籌的指導(dǎo)意見 〔10 〕中明確，僅從向投資者提供的回報——股權(quán)來看，股權(quán)眾籌涉及《公司法》第5章規(guī)制的“受托管理的投資計劃”，需要遵循相應(yīng)的監(jiān)管要求。
　　股權(quán)眾籌的發(fā)展時間較短，全世界第一個股權(quán)眾籌平臺是2010年創(chuàng)建于美國硅谷的AngelsList，當(dāng)前世界上比較重要的股權(quán)眾籌平臺有AngelsList、FundersClub、Wefunder、Crowdcube等，其中AngelsList作為開山之祖早已成功幫助上千家創(chuàng)業(yè)公司擺脫了融資困境，同時在幫助創(chuàng)業(yè)公司的過程中該平臺自身的估值驟增�！�11 〕我國自2011年起，股權(quán)眾籌也逐漸出現(xiàn)發(fā)展起來，如“天使匯”、“大家投”等。
　　目前股權(quán)眾籌的融資方主要是初創(chuàng)期企業(yè)或小微企業(yè)，其由于無法提供有效擔(dān)保，信用記錄較短，從傳統(tǒng)金融機構(gòu)獲得資金比較困難，股權(quán)眾籌為其提供了新的融資渠道和可能。同時，股權(quán)眾籌為社會富余資金提供更多的投資選擇，使得社會公眾投資者可以有限度地進入風(fēng)險投資領(lǐng)域，而成功的初創(chuàng)企業(yè)項目可能給投資者帶來遠(yuǎn)高于銀行存款、國債、企業(yè)債券等傳統(tǒng)投資手段的收益。換言之，股權(quán)眾籌其發(fā)展對資本市場的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：一是股權(quán)眾籌成為一個重要的低成本向公眾籌集資金的渠道，拓展了企業(yè)家的發(fā)展機會；二是在一定程度上，股權(quán)眾籌可以打破橫亙在獲許投資者和零售投資者之間的監(jiān)管鴻溝，允許普通的非獲許投資者有機會向陌生人的初創(chuàng)企業(yè)和小微企業(yè)投資�！�12 〕
　　3.我國股權(quán)眾籌的運行模式
　　對于股權(quán)眾籌業(yè)態(tài)的認(rèn)知和監(jiān)管態(tài)度，我國金融監(jiān)管部門處于不斷的變化發(fā)展之中。2014年12月，中國證券業(yè)協(xié)會起草了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）》（以下簡稱《管理辦法》）并向社會征求意見，但至目前仍未獲通過實施。由于該《管理辦法》將股權(quán)眾籌限定為私募發(fā)行的監(jiān)管思路與互聯(lián)網(wǎng)金融特質(zhì)存在明顯矛盾，在向社會公布后，受到了學(xué)界、實務(wù)界的諸多質(zhì)疑。2015年7月中國人民銀行等十部委《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（下稱《指導(dǎo)意見》）對股權(quán)眾籌融資的公開發(fā)行形式給予明確肯定，公募型股權(quán)眾籌終于得到中央監(jiān)管部門的認(rèn)可，但是在2015年8月中國證監(jiān)會再次發(fā)布通知，對未經(jīng)證券監(jiān)管機關(guān)批準(zhǔn)的股權(quán)眾籌明令禁止。〔13 〕
　　2015年底至2016年初，P2P平臺卷款跑路、詐騙不斷，在互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險集中爆發(fā)的背景下，全國范圍內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)金融專項整治工作拉開了序幕。中國人民銀行牽頭多個中央部委于2016年4月14日出臺了《互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險專項整治工作實施方案》，整治的重點領(lǐng)域就包含股權(quán)眾籌。根據(jù)該實施方案，中國證監(jiān)會等十四個部委出臺了《股權(quán)眾籌風(fēng)險專項整治工作實施方案》（下稱《實施方案》）。
　　根據(jù)目前監(jiān)管部門所公布的法律文件，我國目前的股權(quán)眾籌模式主要有股權(quán)眾籌融資、〔14 〕互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資 〔15 〕及互聯(lián)網(wǎng)私募股投資基金募集 〔16 〕三種類型。
　　其一是股權(quán)眾籌模式，或者更明確地說即是公募型股權(quán)眾籌，出自前述十部委聯(lián)合出臺的《指導(dǎo)意見》，其特點是公開、小額、大眾。由于此種模式涉及通過互聯(lián)網(wǎng)平臺向社會公眾公開發(fā)行小額證券，其合法性需要《證券法》修訂通過后才能正式確立，所以證券監(jiān)管部門強調(diào)，由于涉及社會公眾利益和國家金融安全，必須依法監(jiān)管。特別是《實施方案》中所列明的八個整治重點，即包括互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資平臺以“股權(quán)眾籌”等名義從事股權(quán)融資業(yè)務(wù)、平臺上的融資者未經(jīng)批準(zhǔn)，擅自公開或者變相公開發(fā)行股票等，并明確提示，平臺及平臺上的融資者進行互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資，嚴(yán)禁擅自公開發(fā)行股票和變相公開發(fā)行股票。由此可見，雖然2015年7月的《指導(dǎo)意見》中對股權(quán)眾籌的公開融資方式予以明確，但是在《證券法》等基礎(chǔ)法律和相關(guān)配套法規(guī)未修訂的情況下，股權(quán)眾籌還是一個理論上的概念，在我國目前尚沒有實際操作空間。

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