余永定：中國經濟增長模式的戰(zhàn)略調整

　　謝謝各位，不謝謝朱民，他兩次想把我送進墳墓，一次說遺志,一次說我德高望重。我覺得從李揚的演講中學到了很多東西。我節(jié)約點時間吧。

　　先講全球不平衡，一邊是美國大量項目逆差，另一邊是中國、日本石油輸出國大量貿易逆差和經常項目順差，現在大家都在過日子這有什么問題？還有上午大家在講中國為經濟做貢獻。

　　怎么做呢？拼命生產，美國也在做貢獻，拼命消費。

　　這好像不對等吧，好像有問題，但是我想也未必有問題，我們在拼命生產，美國人在消費，但是他給了我們美元，這就意味著他們在以后會償還我們，關鍵有一個美元可靠不可靠，美元的價值能不能保存，如果美元價值能保存沒關系，我們拼命干活，你拼命消費，再過十年、二十年我們拼命消費，你們拼命干活，也沒問題。

　　現在美國經常貿易逆差非常大了，這是去年的8050億美元，經常項目逆差，占GDP比已經達到7%，特別是美國的境外債占比已經接近或者超過30%，這就是非常重要的問題，這個重要的問題在哪兒呢？就是說美國這樣的一種格局，或者說美國經常項目逆差，中國經常項目順差這種格局是否能維持下去？這里面又有兩方面的問題。

　　第一我們要考慮一下美國的境外債占GDP的比，會不會穩(wěn)定在某一個值上，如果能穩(wěn)定在某一個值上就問題不大，如果不能就意味著這是一個不穩(wěn)定過程，遲早要崩潰，這是一方面。

　　另一方面就是說不管美國的情況如何，其他國家是否愿意給美國提供融資，你境外債占GDP比20%、30%、40%沒關系，反正我們對美國有經常項目順差，我愿意借錢給你，世界也相安無事。

　　先看第一方面，這就是美國做了很多預測，這是美國經濟學家給出的例子，美國經濟學家對于境外債務占GDP比有不同看法的，各說不一，我們不知道相信哪個，我們自己簡單算算其實很容易，我們解解就行了，這是我學生解的，就是一個模擬，就是美國經常項目逆差占GDP比和美國外債占GDP比是逐漸上升的，特別是美國的外債占GDP比是逐漸上升的，而且上升的速度應該是比較快，而且比較穩(wěn)定的，那么他有沒有穩(wěn)定值呢？實際上是有的，我們算應該是穩(wěn)定到98%左右，這是假設其他的條件都不變。

　　和美國學者計算的結果沒太大的不同，我們計算的結果是他有一個穩(wěn)定值，那就沒有什么大問題了，還有一個國家經驗，我們看看澳大利亞一段時間境外債占GDP比60%，新西蘭是90%沒出事，這些國家的經濟往往是比較好的經濟，所以光看美國外債占GDP比的高低，不能得出結論美國是不是出了大問題。

　　現在看另一方面，就是貿易經常項目順差國是不是愿意給美國提供融資？我們挨個看，首先日本，他經常項目順差是相當大的，雖然有波動但是是不斷增長的，這種勢頭會不會繼續(xù)下去？仔細看一下，我們會發(fā)現，日本之所以對美國有大項的經常項目順差是由于日本居民戶，他的企業(yè)有大量的儲蓄，過去大家都認為日本人是非常節(jié)儉的，但是事實上，從80年代起日本居民戶是不斷衰減的，因為日本人口逐漸老化，現在之所以日本儲蓄率很高，儲蓄減去投資有很大的差額，就是因為日本企業(yè)儲蓄很多，為什么企業(yè)出許多呢？是因為前一段日本經濟不好，雖然有錢但是不愿意投資，但是現在我認為是走出了衰退，日本經濟是往好的方向發(fā)展，這樣日本企業(yè)投資就會增加，這樣投資和儲蓄的缺口就會減少。

　　我估計日本對美國的經常項目順差有可能會減少，這是我的新觀點，原來我認為日本就是要儲蓄，所以這個缺口是不會減少的，但是現在我有所改變。

　　還有一類是亞洲新興國家，其實過去這些新興國家都是經常項目逆差，大部分情況下都是經常項目逆差，泰國是最明顯的例子，但是東南亞金融危機給他們一個嚴峻的教訓，所以大家爭取經常項目順差和資金不斷流入，這樣使外匯儲備能夠增加，增加抵抗投機的能力，但是當他們把外匯儲備增加到一定程度之后，我想他們原來的那樣一種消費方式和投資方式就會恢復原裝，泰國是一個典型的例子，大家看從1997年之后經常項目逆差變成順差，資本項目原來是順差后來變成逆差，但是在短短幾年之中他把這個形勢變回來了，他吸引大量資金流入，另一方面他又是增加他的出口。

　　在這段時間他的整個國際收支的平衡發(fā)生了變化，但是在最近幾年又開始復原了，他的經常項目又開始出現逆差了，最近我沒有差，但是我想John Wong可以告訴他們東南亞一些國家又開始出現經常項目逆差，資本開始流入，泰國2005年曲線恢復原狀了，所以我感覺東亞除了東盟這塊恐怕不會有太大項目的順差，就是石油輸出國組織。

　　他最大的特點是什么？就是他投資和儲蓄的缺口是隨著石油價格的變動而變動，一會兒正，一會兒負，現在他雖然提供給美國大量融資，但是這個融資源恐怕不是很可靠。

　　儲蓄和融資的缺口可能會縮小，雖然石油價格的下降，所以中國很可能會成為問題的焦點，這是中國的雙順差，這個問題我講了很多了，就不在這里重復了。

　　首先我想強調一下，中國不管如何必須要糾正這種雙順差，理由我過去也說過很多，我想在這里再引用臺灣大學校長孫楨先生的一段言論，他說第一大陸雖每年接受FDI500億美元，但是實際上是資本輸出國，中國過多的外匯儲備反映出常年犧牲的經濟福利。第二金融系統未能有效分配資金，我覺得這很關鍵，不生產與低生產力的資金，不利于資金有效利用。第三經濟權利下家，各地政府招商引資不遺余力，導致資金重新投資。第四經濟發(fā)展重視成長多，重視就業(yè)少，隱蔽性、失業(yè)長期存在，所得差距雖然經濟成長擴大，終未社會隱憂。這是個過來人的忠告，我覺得這種忠告很值得我們認真傾聽。

　　我們可以設想，世界全球不平衡的形勢目前正在進一步發(fā)展，很可能這種不平衡要得到某種糾正，糾正可能以各種不同的方式發(fā)生，我和今天的羅奇先生相比還稍微樂觀一些，我記得他多次預言這些東西，就是出大事情了，出大事情了，特別是有一個經濟學家預言美元貶值好像十年了。

　　因為人家會記錄在案所以我會比較小心，我原來也比較小心，你可以查我的記錄，我認為現在會出現糾正，但是不是很劇烈的糾正，理由是什么呢？美聯儲是很清楚的，一個很簡單的理由就是美國所持有的債權是以外幣計算的，而其他國家持有的債權是以美元計算的，他一貶值我們就變成損失了，所以我們借人錢的人早已變成借錢人的人質了，我借錢給你，朱民生病我很生氣的，我非得讓你養(yǎng)好你不還我錢怎么辦啊。

　　所以我們一定要糾正，雖然這種情況我們會吃虧但是怎么糾正我們還要考慮怎么辦，我同意李揚的比較謹慎，你花怎么花啊？你買黃金咱們把所有黃金都買了能用掉多少外匯啊？而且中國是大國家外匯儲備這么多你買什么什么貴，你手里握大了股票，你覺得股票要跌你是大的持有者你敢賣嗎？你不敢賣，所以咱們成人質了，這個人質是誰造成的？自己造成的。

　　第三個我談一下中國要采取什么政策，一個是匯率政策，還有一個是外匯儲備的管理，因為大前天我們在外匯管理局開會，人們給我們介紹情況，我好像有責任為他們說幾句好話，最后我談一下中國結構調整問題。

　　我覺得現在咱們有必要用一種平和的心態(tài)對待匯率，匯率變動不是要你命的事兒，我記得03、04年討論的時候，好像匯率一動，2%、3%的變動就要大難臨頭了，什么事兒也沒發(fā)生，四個百分點確定以后今年我估計得40-50%，大家預言明年、后年還得怎，那匯率給你造成什么重大影響呢？我就糊涂了，咱們看看德國，德國戰(zhàn)后馬克不斷升值，沒有出什么事情，德國貨幣政策的可行性是世界上最高的，以他為中心建立了歐元區(qū)。

　　日本我覺得這是大問題，你對這個東西一點不了解沒關系，你非常了解最好，最怕你一知半解就最糟了，日本是咱們的近鄰但是咱們對他們的了解是一知半解，特別是日本在廣島會議之后咱們有很多錯誤的解讀，我覺得不是我們理解的那么回事，因為日本八任財政部部長我全認得，日本我去了50多次，回回談這個事情，我覺得我不會太錯，你不能把日本的升值歸結為財政的政策。

　　另外臺灣的經驗也值得我們研究，都是中國人，他所經的和咱們經的差不多，在80年代中期，臺幣增值了30%左右，開始的時候臺灣雙方使用的論點和咱們一模一樣，大規(guī)模的失業(yè)、倒閉怎么怎么著了，最后什么也沒發(fā)生，原來有升值預期，大量資金流入泡沫非常嚴重，那時候就是流動性太多，升值之后情況就解決了。

　　在這兒我覺得要解決一個問題，就是人民幣升值的目的不是要消除外貿額順差，誰都知道這不可能一下消除的，這是結構性問題，他需要很長的時間，剛才我給大家看日本的圖，你看1985年以后稍微減了減，以后又回去了，又升又升，他越來越多，臺灣也是這樣的，他意志是經常項目的貿易順差，大家他們實際上在升值之后基本上應該說是實現了均衡，就是外匯的匯率是在均衡匯率上。

　　最主要的標志就是中央銀行不必老干涉了，可以在那兒了，因為他的國際收支是平衡的，經常項目順差，還有資本流出，所以不需要中央銀行的干預，在一般情況下外匯儲備也不會急劇增加，當然日本的情況比較復雜，由于他90年代的經濟衰退問題，所以日本央行是進行了大量的干預，但是這是另外一回事。

　　所以現在我們如果讓中國人民幣升值我們也不會讓外貿順差減少，這能說明什么問題��？就是我賣一個東西，我五毛錢賣出去了，現在一塊錢賣出去，我也不減少我的出貨量，你賣貴一點有什么不好呢？這也說明不了什么問題。

　　所以我希望大家對這樣的問題保持平常的心態(tài)，價格就要變來變去，政府考慮到不能讓匯率急劇升值，造成嚴重的失業(yè)，這種慎重態(tài)度是完全正確的，但是升得快一點、慢一點也不必著急，現在人民幣升值速度可能快了一點，按年率算7、8%，也沒什么關系，應該有一個平常心。

　　另外受外管局的委托，當然沒有正式委托，說一下外匯儲備的問題，在國際上很多人說吳曉靈講了什么又怎么著了，反正謝國忠把內幕暴露了一番，對沖基金，交易員們不造謠、不生事，市場就沒事干了，只有變這樣，他們才能得獎金，很簡單，但是對中國人來講，我們應該盡量減少這樣的波動。

　　對于外匯儲備適度規(guī)模我們很難確定，外匯儲備適度規(guī)模取決于很多因素，很重要的是你的外匯儲備目的，一與外匯相關的流動需要，償還外債預留的錢，支持固定匯率制，咱們不是固定匯率制但也需要調整外匯儲備。

　　還有一個很重要的就是咱們不知道怎么用這個錢，咱們得把錢趴在美國國債上，這是澳大利亞非常有名的經濟學家提出來的，這個概念很好，咱們把它暫時寄存，就希望寄存的時候美國人把東西看好了，別丟了，但是寄存在那兒的東西，一般你也別輕易拿走，所以我同意剛才很多人說的流量的問題，存量這個東西要很小心謹慎。

　　一個很基本的就是我們把必要的東西留下來，我們盡可能用傳統、安全、保險的方式來管他，剩下的一部分我們拿來運作，這里我就提一提，咱們現在是一萬億美元，咱們一萬億美元所能買的東西，如果咱真要買東西比起五年來我看多不了多少，由于諸多原因他用所謂對世界一攬子貨幣貶值非常嚴重，咱們確實是損失了，好像股票價格下跌了你確實損失了，但是你如果賣了永遠損失了，但是這是兩個問題，無論如何咱們現在是遭受損失了，在這種情況下我們想辦法保值增值是很重要的，但是千萬別把事情做過頭造成不好的結果。

　　現在我想強調的是外界好像老在猜想外管局有什么動作、政策，說上海有什么秘密文件，好像沒什么必要，我不知道李揚知不知道，反正我不知道，我覺得這個事情需要講清楚，就是中國外匯管理局，他是比較注重保值的，多少年來他們也意志考慮這方面的問題，從2000年起他們已經考慮投資于收益較高的長期的項目，他們已經考慮有幾十種，多少種我也不在這里引用他的數字了，2004年進一步考慮到我不光投資在固定收入的產品上，而且考慮其他產品，就是收益比較高一些，風險比較大的產品上。

　　關于幣種的分散化問題他們早做了，前年貨幣委員會，我不知道說了什么美元掉到102了，我其實也不知道說了什么，會發(fā)生什么，我是亂猜的。

　　我給外管局建議的時候，他們說我們早做了，說明他們早做了，有朋友說中國現在趕緊買黃金，不買就遲了，我當時沒查郵件，晚了四個月才看到，這時候已經漲了100美元了，所以我和外管局說了，他們說我們該買的早買了，你別操心了。

　　我真希望他們不用操心了，那咱們就比較舒服，同時我們就可以使謝國忠說的人有點失望。

　　那么看看幣種分散化問題，這個幣種美元持有量是70%降到30%，可惜這不是中央銀行，這是SNB，不是中國，他們做了大量的分散化的工作，歐元的比重在上升，美元比重在下降，英鎊在上升，日元也在上升，我覺得買點日元可能有點用途，這個你比我知道得清楚。

　　好，謝謝大家。

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