左小蕾：貨幣政策不會(huì)陷入兩難境地

　　從去年11月以來(lái)，為力挽經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢(shì)，貨幣政策積極地創(chuàng)造寬松的貨幣環(huán)境，特別是今年前8個(gè)月新增貸款超過(guò)8萬(wàn)億元，不僅通脹預(yù)期成為關(guān)注的焦點(diǎn)，同時(shí)引起貨幣政策可能面臨兩難局面的擔(dān)心：穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要繼續(xù)實(shí)施寬松的貨幣政策，但繼續(xù)實(shí)施寬松的貨幣政策會(huì)對(duì)通脹預(yù)期形成更大的壓力。

　　筆者認(rèn)為，這種把貨幣發(fā)行與通脹直接聯(lián)系的觀點(diǎn)是有誤區(qū)的。實(shí)際上，經(jīng)濟(jì)不在均衡增長(zhǎng)狀態(tài)的時(shí)候，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化是由貨幣需求主導(dǎo)的，隨經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化而變化的價(jià)格水平也是由貨幣需求主導(dǎo)的。只有經(jīng)濟(jì)處于均衡狀態(tài)，或者說(shuō)經(jīng)濟(jì)處于偏熱狀態(tài)時(shí)，貨幣供給才會(huì)直接影響通脹。如果能夠?qū)ω泿耪�策與通脹形成的關(guān)系有更正確深入的認(rèn)識(shí)，貨幣政策就不會(huì)再有兩難的困擾。

　　經(jīng)濟(jì)恢復(fù)期間貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)不會(huì)導(dǎo)致通脹

　　凱恩斯學(xué)派最著名的論斷之一就是“流動(dòng)性陷阱”，認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)衰退期間，利率降到零也調(diào)動(dòng)不了投資意愿。“流動(dòng)性陷阱”意味著，靠印鈔票制造寬松的貨幣環(huán)境只會(huì)給人假象，沒(méi)有投資活動(dòng)創(chuàng)造的貨幣需求，這些印出來(lái)的“流動(dòng)性”根本流不動(dòng)，更創(chuàng)造不了通脹。所以凱恩斯主張政府增加支出和投資，激活消費(fèi)，激活投資，激活貨幣需求，最后激活經(jīng)濟(jì)。

　　凱恩斯的著名論斷再次被論證。為應(yīng)對(duì)此次危機(jī)，世界各大央行都把利率降到零。在銀行系統(tǒng)基本癱瘓的情況下，零利率的資金成本也無(wú)法活躍信貸和投資活動(dòng)。各央行超常規(guī)地采取寬松的數(shù)量發(fā)行的政策也已半年多，經(jīng)濟(jì)顯示微弱恢復(fù)，顯然還未走出通縮的陰影，更沒(méi)有通脹的壓力。

　　筆者認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)的微弱恢復(fù)，更可能是凱恩斯主義主張的政府行為的結(jié)果。因?yàn)槿绻麤](méi)有各國(guó)政府積極的財(cái)政政策的作用，通過(guò)政府支出和投資以及稅收政策，激活投資和消費(fèi)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，激活貨幣需求，“一廂情愿”的貨幣供給再多，也無(wú)法參與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的恢復(fù)也不會(huì)有直接影響，更不可能產(chǎn)生對(duì)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)同步變化的價(jià)格水平的變化影響，也就不可能對(duì)通脹預(yù)期形成從總需求推動(dòng)的角度發(fā)生影響。

　　實(shí)際上，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)過(guò)程中的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化是貨幣需求主導(dǎo)，不是貨幣供給主導(dǎo)。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)過(guò)程中，不存在形成嚴(yán)重通脹的機(jī)理過(guò)程，不存在價(jià)格大幅上漲的推動(dòng)力。只要經(jīng)濟(jì)未達(dá)到均衡水平，貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)不會(huì)對(duì)通脹形成產(chǎn)生直接的有效影響。

　　貨幣供應(yīng)的不斷增長(zhǎng)會(huì)直接推動(dòng)通脹是貨幣學(xué)派最經(jīng)典的論斷之一。但是人們?cè)谑褂眠@個(gè)著名結(jié)論時(shí)，往往忽略了一個(gè)重要的前提假設(shè)，在“經(jīng)濟(jì)處于充分就業(yè)”的情況下，如果貨幣供應(yīng)仍然保持快速增長(zhǎng)，最后的結(jié)果會(huì)引發(fā)惡性通脹。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)還沒(méi)有走出危機(jī)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還在企穩(wěn)的過(guò)程中，貨幣學(xué)派關(guān)于貨幣快速增長(zhǎng)會(huì)拉動(dòng)通脹的結(jié)論的前提并不滿足。所以，把當(dāng)前寬松的貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)與通脹聯(lián)系起來(lái)缺乏理論和實(shí)踐的支持。

　　貨幣政策可以收放自如

　　貨幣政策操作可以分幾個(gè)階段。經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在處于復(fù)蘇階段，有必要繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策，緊縮的貨幣政策肯定不是正確取向。這一階段，貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)仍然需要提供足夠的流動(dòng)性，匹配4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃所調(diào)動(dòng)的投資需求、消費(fèi)需求所產(chǎn)生的貨幣需求，最大化政府拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)政策的綜合效應(yīng)。在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)的過(guò)程中，價(jià)格水平會(huì)相應(yīng)的由負(fù)變正、逐漸上升，但是相信以滿足經(jīng)濟(jì)運(yùn)行正常需求為目標(biāo)的貨幣供應(yīng)的增長(zhǎng)，不會(huì)推動(dòng)通脹形勢(shì)的惡化。

　　對(duì)于當(dāng)前的貨幣政策，需要 “微調(diào)”的是，規(guī)范銀行信貸，保證貨幣政策在“促民生，保增長(zhǎng)，調(diào)結(jié)構(gòu)”的既定方向上的“寬松”，需要流動(dòng)性的地方足夠?qū)捤�，不�?yīng)該流向的地方嚴(yán)格把關(guān)，真正做到“有保有壓”。推動(dòng)銀行信貸和貨幣供應(yīng)的增長(zhǎng)M2趨于更合理的增長(zhǎng)水平。

　　當(dāng)經(jīng)濟(jì)保持連續(xù)三、四個(gè)季度8％-9％的穩(wěn)定增長(zhǎng)以后，就業(yè)形勢(shì)改善，國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也逐漸穩(wěn)定，貨幣政策要逐漸回歸正常狀態(tài)。M2應(yīng)保持在超過(guò)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加通脹水平幾個(gè)百分點(diǎn)的水平之上。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)穩(wěn)定以后，不要刻意推動(dòng)超過(guò)經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率的高增長(zhǎng)�？桃馔苿�(dòng)超過(guò)均衡水平的增長(zhǎng)，就會(huì)繼續(xù)寬松的貨幣供應(yīng)，導(dǎo)致過(guò)度投資，在短期內(nèi)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱增長(zhǎng)，導(dǎo)致價(jià)格水平不斷上漲，進(jìn)而惡化通脹形勢(shì)。所以貨幣政策一定要在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)以后，適時(shí)實(shí)施動(dòng)態(tài)微調(diào)，使貨幣環(huán)境保證經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行，同時(shí)也不會(huì)推動(dòng)通脹形勢(shì)惡化。

　　在上述兩個(gè)階段之間的時(shí)間段內(nèi)，貨幣政策應(yīng)該按照動(dòng)態(tài)微調(diào)的思路，隨經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的動(dòng)態(tài)變化更靈活地變化。堅(jiān)持貨幣政策漸進(jìn)調(diào)整的原則，有利于達(dá)到貨幣政策穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的效果。

　　需要注意的是，貨幣供應(yīng)和銀行信貸“合理”增長(zhǎng)不是貨幣政策的緊縮。這兩個(gè)概念的清晰界定，有利于逐漸淡化和消除由于對(duì)貨幣發(fā)行與通脹形成關(guān)系的誤解，從而產(chǎn)生對(duì)通脹擔(dān)心和對(duì)貨幣政策轉(zhuǎn)向的猜測(cè)。

　　在我國(guó)貨幣政策回歸正常的時(shí)候，要推動(dòng)國(guó)際社會(huì)，特別是美國(guó)轉(zhuǎn)變貨幣政策。否則，世界各國(guó)貨幣政策的不同步，會(huì)加大貨幣之間的利差，非�？赡軒�來(lái)國(guó)際投機(jī)性資本的大規(guī)模流入。

　　只要密切關(guān)注經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，特別是對(duì)經(jīng)濟(jì)所處的均衡狀態(tài)進(jìn)行相對(duì)準(zhǔn)確的判斷，貨幣政策完全可以在不同階段采取目標(biāo)清晰、針對(duì)性很強(qiáng)的不同政策，該保增長(zhǎng)時(shí)保增長(zhǎng)，該防通脹時(shí)防通脹，不會(huì)處于兩難的困境。當(dāng)然在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹形成過(guò)程中的動(dòng)態(tài)調(diào)整也至關(guān)重要。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在處于復(fù)蘇階段，有必要繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策，提供足夠的流動(dòng)性，匹配經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃調(diào)動(dòng)的投資需求、消費(fèi)需求所產(chǎn)生的貨幣需求。在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)的過(guò)程中，價(jià)格水平會(huì)逐漸上升、由負(fù)變正，但不會(huì)推動(dòng)通脹惡化 。

　　來(lái)源：
中國(guó)證券報(bào)

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