萬(wàn)億官方外匯儲(chǔ)備多不多？ 中國(guó)外匯儲(chǔ)備走勢(shì)圖

　　近年來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷增強(qiáng)、對(duì)外貿(mào)易的不斷發(fā)展，外匯儲(chǔ)備也與日俱增。從2000年1月起到2007年12月，我國(guó)的官方外匯儲(chǔ)備翻了三番有余，從1560億美元增長(zhǎng)到15283億美元，8年年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到33.3％。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織和我國(guó)外匯管理局的統(tǒng)計(jì)，2006年3月我國(guó)的官方外匯儲(chǔ)備超過日本，而到了2007年12月。我國(guó)的官方外匯儲(chǔ)備比儲(chǔ)備量排名世界第三至第八位國(guó)家的總和還要多。
　　近年來(lái)，官方外匯儲(chǔ)備的迅猛增長(zhǎng)引起了社會(huì)各界的關(guān)注，特別在美元加速貶值的背景下。對(duì)于一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，我國(guó)的官方外匯儲(chǔ)備激增的原因是什么?應(yīng)該如何看待我國(guó)萬(wàn)億之巨的官方外匯儲(chǔ)備?
　　需要注意的是，我國(guó)具有首屈一指的官方外匯儲(chǔ)備，并不意味著我國(guó)是擁有外國(guó)財(cái)富最多的國(guó)家，這也是本文要在“外匯儲(chǔ)備”四字前面強(qiáng)調(diào)“官方”二字的原因。事實(shí)上，由于我國(guó)的外匯管理體制和人民幣不斷升值的預(yù)期，我國(guó)大多數(shù)的外匯資產(chǎn)是由國(guó)家持有的，公眾真正擁有的外匯資產(chǎn)并不多。而根據(jù)IMF(國(guó)際貨幣基金組織)的研究，美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)以及沙特、阿聯(lián)酋等國(guó)家的外匯資產(chǎn)主要由公眾持有，其民間的外匯資產(chǎn)可能是官方外匯儲(chǔ)備的幾倍甚至幾十倍。這樣算來(lái)，我國(guó)的官方外匯儲(chǔ)備雖然世界第一，但整體國(guó)民擁有的外匯資產(chǎn)并不算多，西方發(fā)達(dá)國(guó)家和阿拉伯地區(qū)產(chǎn)油國(guó)等國(guó)的國(guó)民外匯資產(chǎn)總量大大高于我國(guó)，僅僅根據(jù)官方外匯儲(chǔ)備而將我國(guó)定義為“外匯大國(guó)”是不妥的。
　　
　　官方外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長(zhǎng)
　　
　　官方外匯儲(chǔ)備的原因有很多，但最主要不外乎兩條：持續(xù)的貿(mào)易順差和境外資本的流入。
　　在非完全自由匯率制下，經(jīng)常項(xiàng)目的持續(xù)順差，特別是貨物貿(mào)易凈出口的持續(xù)增長(zhǎng)是官方外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的重要原因。圖表2中可以看出，貨物貿(mào)易凈出口對(duì)官方外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度在50％左右，基本保持同步增長(zhǎng)。我國(guó)長(zhǎng)期貿(mào)易順差的形成并非偶然，這與全球產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)移、我國(guó)要素資源的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力、我國(guó)居民與他國(guó)居民在儲(chǔ)蓄和消費(fèi)決策上的差異、我國(guó)資源價(jià)格及稅收體系中的不合理因素等深層次因素有關(guān)，而目前出口拉動(dòng)也成為我國(guó)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)與就業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的重要引擎之一，因此短期內(nèi)我國(guó)的進(jìn)出口貿(mào)易旺盛上升勢(shì)頭將很難逆轉(zhuǎn)，而這也將促使外匯儲(chǔ)備進(jìn)一步增加。
　　
　　
　　
　　除了貿(mào)易順差以外，境外資本的流入也是官方外匯儲(chǔ)備激增的重要原因，這中間既包括外國(guó)套利投機(jī)資金，也包括我國(guó)企業(yè)和個(gè)人過去為了用匯方便而持有的外匯。良好的經(jīng)濟(jì)前景，人民幣升值預(yù)期，成長(zhǎng)迅速、渴望資金支持的中國(guó)企業(yè)，異�；鸨�的股票、房地產(chǎn)市場(chǎng)，進(jìn)入升息通道的利率，這些因素對(duì)于流動(dòng)性過剩背景下境外資本都具有巨大的吸引力。雖然我國(guó)對(duì)資本項(xiàng)目依然實(shí)行嚴(yán)格監(jiān)控，但除了外商直接投資、外資企業(yè)人民幣利潤(rùn)留存、QFII以及對(duì)海外上市的中國(guó)企業(yè)進(jìn)行投資等正規(guī)渠道以外，不少境外資金還通過虛假貿(mào)易、虛假投資和地下渠道等非法途徑進(jìn)入中國(guó)。雖然次級(jí)債危機(jī)引發(fā)的全球風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避情緒有可能在短期內(nèi)緩解“熱錢”的涌入，但在美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退、美聯(lián)儲(chǔ)降息、美元貶值的市場(chǎng)預(yù)期下，我國(guó)官方外匯儲(chǔ)備的控制仍存在較大壓力。
　　
　　巨額官方外匯儲(chǔ)備“有喜亦有憂”
　　
　　持有外匯儲(chǔ)備最大的優(yōu)勢(shì)就是可以從容應(yīng)付國(guó)際收支和外部沖擊，維護(hù)幣值穩(wěn)定。國(guó)民經(jīng)濟(jì)的良好運(yùn)轉(zhuǎn)依賴于生產(chǎn)與消費(fèi)的動(dòng)態(tài)平衡，兩者不平衡時(shí)國(guó)際借貸就會(huì)發(fā)生。如果一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生暫時(shí)性困難導(dǎo)致外債增加，而又沒有足夠的外匯儲(chǔ)備，則該國(guó)很可能陷入國(guó)際收支赤字而引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，比如上世紀(jì)80年代的拉美債務(wù)危機(jī)、1997年的俄羅斯國(guó)債違約、2001年阿根廷的經(jīng)濟(jì)、政治危機(jī)。因此，面對(duì)周期性的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，應(yīng)該在經(jīng)濟(jì)繁榮期多儲(chǔ)備一些外匯資產(chǎn)，以便在經(jīng)濟(jì)停滯或衰退期應(yīng)付可能發(fā)生的對(duì)外債務(wù)。
　　另一方面，在流動(dòng)性過剩的國(guó)際金融背景下，游走于全球金融市場(chǎng)間的套利資金以萬(wàn)億美元計(jì),以宏觀對(duì)沖基金為代表投機(jī)資本對(duì)各個(gè)國(guó)家的金融穩(wěn)定造成了一定的威脅，1992年的英鎊貶值、1997年?yáng)|南亞金融風(fēng)暴、1998年對(duì)沖基金攻擊香港的案例都說明了這一點(diǎn)。我國(guó)目前正處于金融體制改革的深化時(shí)期，雖然改革取得了很大的成果，但是我國(guó)金融機(jī)構(gòu)整體經(jīng)驗(yàn)欠缺，對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)和交易對(duì)手的了解還不夠，因此保留“重量級(jí)”的官方外匯儲(chǔ)備，可以威懾伺機(jī)而動(dòng)的投機(jī)資本，既維護(hù)了我國(guó)的金融安全，又爭(zhēng)取了時(shí)間和空間，有利于保障我國(guó)在貿(mào)易結(jié)構(gòu)、稅收政策、匯率機(jī)制等一系列領(lǐng)域進(jìn)行改革的穩(wěn)定性和自主權(quán)。
　　當(dāng)然，凡事都是有利有弊，持有大量的外匯儲(chǔ)備也并非沒有代價(jià)。首先，外匯儲(chǔ)備并不是實(shí)際的資源，而是一種債權(quán)，在這些債權(quán)的履行遙遙無(wú)期的情況下(因?yàn)槠渌麌?guó)家拿不出有競(jìng)爭(zhēng)力的實(shí)物商品與我交換)，等于我國(guó)對(duì)其他國(guó)家進(jìn)行補(bǔ)貼。以美國(guó)為例，美國(guó)用美元從我國(guó)換取了大量實(shí)物資源，而我國(guó)又用這些美元購(gòu)買美國(guó)的債券，相當(dāng)于我國(guó)“借給”美國(guó)大量的實(shí)物資源，如果這種局面長(zhǎng)期得不到逆轉(zhuǎn)，等于美國(guó)從我國(guó)獲取了鑄幣稅。目前，我國(guó)仍屬于發(fā)展中國(guó)家，許多行業(yè)發(fā)展需要資金，很多具有潛力的企業(yè)由于缺乏資金支持而選擇花費(fèi)巨額傭金和利息去海外融資，而我國(guó)卻有大量官方儲(chǔ)備投入到低收益的美國(guó)國(guó)債中，這就造成較高的機(jī)會(huì)成本損失。
　　另一方面，在我貿(mào)易順差日益擴(kuò)大的今天，巨額的外匯儲(chǔ)備也授人以口實(shí)，其他國(guó)家可以通過巨額的官方外匯儲(chǔ)備來(lái)批評(píng)我國(guó)的貿(mào)易和匯率政策，或者設(shè)置貿(mào)易壁壘來(lái)限制我國(guó)商品的競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)世界貿(mào)易組織的統(tǒng)計(jì)，從2000年到2007年6月，中國(guó)、韓國(guó)、美國(guó)是世界上受到反傾銷調(diào)查最多的國(guó)家和地區(qū)，而中國(guó)一共遭受387次調(diào)查。
　　
　　我國(guó)的官方外匯儲(chǔ)備究竟算不算多
　　
　　影響外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的因素很多，比如貿(mào)易總額、外債規(guī)模、匯率體制、金融實(shí)力等等。關(guān)于我國(guó)官方外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模，很多專家學(xué)者從多個(gè)角度進(jìn)行了論述。夏斌、苑德軍在2006年提出一種思路，以備付外債、保障進(jìn)口以及應(yīng)付緊急情況三種需要為基礎(chǔ)估計(jì)官方外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。按照這種思路，應(yīng)使用官方外匯儲(chǔ)備全額備付外債余額，2007年9月發(fā)布數(shù)據(jù)表明其規(guī)模為3457億美元；為保障意外的進(jìn)口用匯需求以及資金外逃等沖擊，應(yīng)按6個(gè)月進(jìn)口額準(zhǔn)備外匯儲(chǔ)備，根據(jù)2007年數(shù)據(jù)計(jì)算大概是4800億美元左右；截至2007年，我國(guó)實(shí)際使用外資約6300億美左右元(根據(jù)國(guó)家外管局統(tǒng)計(jì)，2006年末“外商來(lái)華直接投資”項(xiàng)目余額為5442億美元，商務(wù)部統(tǒng)計(jì)2007年全國(guó)實(shí)際使用外資826.58億美元，由兩者加總為6268.58億美元。)，以10％的利潤(rùn)匯出估算，還需要準(zhǔn)備外匯儲(chǔ)備630億美元左右。這樣計(jì)算下來(lái)，為了應(yīng)付國(guó)際收支、保持幣值穩(wěn)定， 官方外匯儲(chǔ)備需達(dá)到8900億美元左右。
　　另一種思路，考慮到官方外匯儲(chǔ)備是由人民銀行用人民幣負(fù)債方式換來(lái)的資產(chǎn)，而我國(guó)在經(jīng)常項(xiàng)目下保證人民幣的可兌換性，央行應(yīng)該要對(duì)基礎(chǔ)貨幣回流央行換取美元的可能性做出準(zhǔn)備，以在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、金融可能發(fā)生困難的情況下維持幣值基本穩(wěn)定。截至2007年12月，基礎(chǔ)貨幣量達(dá)到101545億元左右，考慮到我國(guó)尚對(duì)資本項(xiàng)目實(shí)施管制，如果按照50％的比例進(jìn)行準(zhǔn)備，按照1：7的匯率計(jì)算需要保留7253億美元的官方外匯儲(chǔ)備。此外，還要加上人民銀行的外國(guó)負(fù)債，該項(xiàng)余額截至2007年12月約為135億美元(基礎(chǔ)貨幣量和人民銀行外國(guó)負(fù)債的統(tǒng)計(jì)來(lái)源于中國(guó)人民銀行)。兩者加總共7400億美元左右。
　　按照以上兩種算法，7000億～9000億美元的官方外匯儲(chǔ)備足以應(yīng)付國(guó)際收支和外部危機(jī)，防止幣值出現(xiàn)過度波動(dòng)，那么這是否意味著我國(guó)的外匯儲(chǔ)備過多了呢?筆者認(rèn)為未必，理由有二：
　　(一)我國(guó)1.5萬(wàn)億美元的官方外匯儲(chǔ)備應(yīng)付流動(dòng)性問題或許綽綽有余，但是，就此認(rèn)為官方外匯儲(chǔ)備“過多”，實(shí)際隱含一個(gè)假設(shè)：我國(guó)可以通過合理的代價(jià)有效減少官方外匯儲(chǔ)備。實(shí)際上，這個(gè)假設(shè)并不成立。從我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的動(dòng)力來(lái)考慮，如前文所述，我國(guó)貿(mào)易持續(xù)出超的原因在于全球產(chǎn)業(yè)布局調(diào)整、中外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式和要素資源差異等深層次因素，短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)；而在美國(guó)陷入“衰退猜想”、中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢(shì)頭良好、人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈的背景下，無(wú)論是我國(guó)公民還是境外投機(jī)者都會(huì)想方設(shè)法將境外資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為人民幣資產(chǎn)。在缺乏接盤者、資本管制有效性打折的情況下，如果人民銀行減持或者拒絕增持外匯資產(chǎn)，其結(jié)果很可能是人民幣匯率管理機(jī)制的失效，人民幣在預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)的作用下螺旋式升值。對(duì)于我國(guó)這樣一個(gè)內(nèi)需相對(duì)不足、貿(mào)易依存度較高(2006年該指標(biāo)已達(dá)70％左右，見圖表3)、出口競(jìng)爭(zhēng)力又較大程度上依賴價(jià)格的經(jīng)濟(jì)體來(lái)說，匯率過度升值、劇烈波動(dòng)將對(duì)我國(guó)許多行業(yè)(尤其是議價(jià)能力較弱的勞動(dòng)密集型行業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低的中小企業(yè))帶來(lái)全面性傷害，繼而造成失業(yè)率上升、居民和財(cái)政收入下降、貧富分化加劇，嚴(yán)重的話甚至可能影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的進(jìn)程和社會(huì)穩(wěn)定的大局。從這個(gè)意義上來(lái)說，超過流動(dòng)性需求的官方外匯儲(chǔ)備雖然帶來(lái)一定的收益損失，但這是為了穩(wěn)定就業(yè)形勢(shì)、保障社會(huì)安定，為改革和轉(zhuǎn)型贏得時(shí)間所必要付出的成本。
　　(二)外匯儲(chǔ)備既是應(yīng)付流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)，也是國(guó)民財(cái)富的一種表現(xiàn)，從國(guó)民境外財(cái)富的意義上看官方外匯儲(chǔ)備的總量，結(jié)論就不一樣了。首先，如前文所述，我國(guó)的官方外匯儲(chǔ)備雖然世界第一，但實(shí)際的國(guó)民外國(guó)財(cái)富總量則大大少于西方發(fā)達(dá)國(guó)家和世界主要的資源出口國(guó)，如果對(duì)比人口來(lái)看則我國(guó)的外匯資源并不富裕。其次，我國(guó)擁有龐大的人口、面臨復(fù)雜的區(qū)域差異，未來(lái)的改革和發(fā)展不僅需要巨額的投資，還需要從國(guó)外獲取大量的原材料、技術(shù)、服務(wù)等資源，這些都需要我國(guó)擁有足夠經(jīng)濟(jì)實(shí)力和外匯儲(chǔ)備作為未來(lái)支出的保證。
　　由以上兩點(diǎn)可知，如果跳出流動(dòng)性準(zhǔn)備的圈子看外匯儲(chǔ)備，則我國(guó)的外匯儲(chǔ)備就不能算多；真正值得我們關(guān)心的并不是外匯儲(chǔ)備的絕對(duì)數(shù)量，而是如何管理外匯儲(chǔ)備。
　　如何提高外匯資金的使用效率?如何適度分流外匯資金做到“藏匯于民”?如何拓寬對(duì)外投資的渠道、實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性和收益性相結(jié)合?這才是最值得研究和關(guān)注的問題。

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