次貸危機(jī)在惡化:一張圖看懂次貸危機(jī)

　　目前美國樓市行情已由2006年的頂峰下跌了16%,據(jù)估計(jì)必須再降10%才有消化掉現(xiàn)有住房積壓的可能,也許這就是次貸危機(jī)的底線｡在此之前,房價(jià)下跌會與銀行倒閉､金融動(dòng)蕩形成互相強(qiáng)化的惡性循環(huán)｡
　　
　　次貸危機(jī)由美國擴(kuò)散到全球已經(jīng)有一年之久｡今年3月美聯(lián)儲越權(quán)向摩根大通銀行融資,用于兼并美國第五大投資公司貝爾斯登,使之免于破產(chǎn),穩(wěn)定了金融局面｡為此,伯南克贏得了華爾街的不少喝彩,包括財(cái)長保爾森在內(nèi)的一些人都認(rèn)為次貸危機(jī)可能已近尾聲｡然而7月,美國又爆發(fā)了“兩房”(房利美和房地美)事件,次貸危機(jī)即將見底的樂觀期望又成泡影,經(jīng)濟(jì)衰退的陰影仍然揮之不去｡同時(shí),美聯(lián)儲為防御經(jīng)濟(jì)衰退大幅降息,導(dǎo)致美元持續(xù)貶值,成為世界范圍石油､糧食價(jià)格猛漲的重要刺激因素,給世界經(jīng)濟(jì)和政治局勢帶來極大的動(dòng)蕩和不安｡次貸危機(jī)深化的程度和發(fā)展前景究竟如何?它對我國的影響究竟有多大?再次成為人們深度關(guān)注的問題｡
　　
　　危機(jī)深化之一
　　――“兩房”困境
　　
　　今年7月7日雷曼兄弟公司的報(bào)告說:如果按新會計(jì)條例要求,“兩房”減記虧損將達(dá)750億美元｡消息一出,“兩房”股價(jià)陡降,分別下跌了47%和45%,美國金融市場風(fēng)聲鶴唳,股指狂泄,跌進(jìn)熊市｡雖然雷曼報(bào)告難免有夸大之嫌,但“兩房”問題也確實(shí)事出有因｡歸結(jié)起來其困難不外來自三個(gè)方面｡
　　
　　首先是住房抵押貸款隨房價(jià)的持續(xù)下跌已經(jīng)惡化到超出次貸范圍,卷入這場風(fēng)波的已不單是次貸的幾百萬戶房主,連原本好于次貸的美國的抵押貸款房主也陷了進(jìn)去,其數(shù)字超過了5000萬戶｡“兩房”經(jīng)營的Alt-A貸款和大額抵押貸款(Alt-A抵押貸款是指信用等級在優(yōu)質(zhì)貸款和次貸之間的抵押貸款,從借款者的信用評級看是介于620分到680分之間的借款人;大額貸款是指貸款購房的房價(jià)在47萬美元以上的貸款),有不少也已經(jīng)發(fā)生違約或止贖｡從地區(qū)說,“兩房”在明尼阿波利斯和達(dá)拉斯發(fā)放的貸款最多,而這兩個(gè)地區(qū)住房抵押貸款形勢正在加劇惡化｡“兩房”合計(jì)起來的嚴(yán)重拖欠率今年達(dá)到近100個(gè)基點(diǎn),比一年前增加了一倍｡
　　第二是“兩房”自身資本金太少,貸款的杠桿率極高｡商業(yè)銀行通常持有的資產(chǎn)是自有資本基數(shù)的10倍,投資銀行大約是15倍,而“兩房”借款的杠桿率不少于20倍｡某些人用不同的但仍屬合理的方法估算,其杠桿率竟高達(dá)75倍｡“兩房”的監(jiān)督者――聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)督局之所以如此放任,其依據(jù)是:實(shí)行固定抵押貸款利率的優(yōu)質(zhì)借款,風(fēng)險(xiǎn)很低｡然而事實(shí)上“兩房”所擁有的不只是優(yōu)質(zhì)固定利率貸款,同時(shí)還有數(shù)量可觀的Alt-A貸款｡這種抵押貸款也就是被違約拖垮､并由聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司接管的印地麥克(IndyMac)銀行所經(jīng)營的業(yè)務(wù)｡此外,即使是固定利率的優(yōu)質(zhì)抵押貸款,現(xiàn)在也同樣出現(xiàn)了很大的信用問題｡
　　第三是次貸危機(jī)已使投資者如驚弓之鳥,經(jīng)不起風(fēng)吹草動(dòng)｡“兩房”的投資者大量拋售“兩房”股票,使之暴跌,多數(shù)并沒有對形勢做客觀分析,而是所謂的“羊群效應(yīng)”｡在普遍恐慌心理的支配下,投資者唯恐被套,眼睜睜看著賠錢,于是就像賽跑一樣爭先恐后地拋售看空的股票,以避免損失｡這實(shí)際上是一種不理性的行為｡
　　“兩房”困境使美國當(dāng)局備感震驚｡因?yàn)檫@兩家公司的股票以及由他們發(fā)行和擔(dān)保的債券數(shù)量很大,為全球幾千萬投資者所擁有,萬一垮臺,將成為全美和全世界的大災(zāi)難｡布什政府､國會､聯(lián)儲､證券交易委員會在驚恐之余,采取了緊急應(yīng)對措施｡《2008年住房和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇法案》在保爾森的努力下已經(jīng)由眾參兩院通過,7月30日由總統(tǒng)簽署｡該法案賦予政府購買“兩房”股票的授權(quán),并且允許聯(lián)儲在市場困難時(shí)期自由地向兩公司融資｡同時(shí)政府將為“兩房”3000億美元的貸款擔(dān)保,以便為處于掙扎線上的房主抒困｡法案還建立了一個(gè)新的監(jiān)督機(jī)構(gòu)――聯(lián)邦住房金融局(Federal Housing Finance Agency)取代原有的監(jiān)督機(jī)構(gòu)｡兩相比較,法案給新的管理機(jī)構(gòu)以更多的授權(quán),并享有等同于其他聯(lián)邦金融監(jiān)管者確定擔(dān)保和資本標(biāo)準(zhǔn)､評估罰金并任免官員和董事上的權(quán)力｡另一項(xiàng)應(yīng)急措施是由證券交易委員會發(fā)布緊急命令,對股票市場上對19家主要金融公司(包括“兩房”在內(nèi))的沽空行為進(jìn)行限制,即不再允許投資者靠借入股票在股市上對主要金融公司的股票價(jià)格進(jìn)行打壓,以防“兩房”重蹈貝爾斯登公司的覆轍｡這些措施對穩(wěn)定市場的效果如何,尚有待觀察｡
　　
　　危機(jī)深化之二――
　　債券擔(dān)保公司危機(jī)露頭
　　
　　今年4月,國際清算銀行發(fā)表了《2005~2007年信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移》的報(bào)告,其中警告說:金融擔(dān)保者在信貸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移市場中起著重要作用,但自美國次貸危機(jī)爆發(fā)以來,這些擔(dān)保者可能從其持有的頭寸(即他們所持有的“信貸違約互換證券”――Credit Default Swap,以下簡稱CDS)中,遭受實(shí)實(shí)在在的損失｡今年6月加拿大學(xué)者威廉•英格爾達(dá)在題為《金融海嘯尚未到頭》文章也說,當(dāng)人們把注意力集中在相對不大的美國“次貸危機(jī)”時(shí),看到的不過是冰山一角｡下一個(gè)遠(yuǎn)比它更大的問題正在逐漸來到中心地位,它就是CDS｡不少信息說明,上述警告并非空穴來風(fēng),值得高度關(guān)注｡
　　CDS是一種信用衍生產(chǎn)品,由單一險(xiǎn)種擔(dān)保公司發(fā)行｡這種公司專門為各類債券(包括信貸衍生品和市政債券)提供信貸違約保險(xiǎn)｡如果債券發(fā)行機(jī)構(gòu)違約,就由這些擔(dān)保機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)向保險(xiǎn)的買家支付損失;如果不出問題,則由買方定期向擔(dān)保機(jī)構(gòu)支付利息,即保費(fèi)｡由于在訂立合同時(shí)并不需要付款,而只是提供違約擔(dān)保,因此通常這些擔(dān)保機(jī)構(gòu)的杠桿率可高達(dá)數(shù)十倍甚至上百倍｡當(dāng)前美國存在一個(gè)規(guī)模巨大的單一險(xiǎn)種保險(xiǎn)市場,據(jù)稱其賬面價(jià)值高達(dá)62萬億美元,即使去掉重復(fù)計(jì)算,至少也是一個(gè)1萬多億美元的龐大市場｡隨著美國次貸危機(jī)形勢惡化,擔(dān)保公司的賠付也急劇上升,其資金流動(dòng)性日趨緊張,自身評級不斷下降｡除去這種信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)外,它還有另一種風(fēng)險(xiǎn),就是缺乏清算系統(tǒng)｡交易商之間很少交易紀(jì)錄和資信材料,加上交易并不透明,存在很大的交易對手風(fēng)險(xiǎn),一有風(fēng)吹草動(dòng)極易動(dòng)搖市場信心｡
　　最近以來,種種險(xiǎn)象已經(jīng)露頭｡根據(jù)報(bào)道,全球最大的擔(dān)保機(jī)構(gòu),美國MBIA公司(Municipal Bond Insurance Association),因通過信貸違約互換對次級貸款債券CDO進(jìn)行擔(dān)保,去年第四季度虧損23億美元,創(chuàng)下有史以來最高單季虧損紀(jì)錄｡而今年一季度報(bào)告顯示,由于衍生金融品價(jià)值縮水,又虧損24億美元｡另外,全美第二大債券擔(dān)保公司Ambac也同樣受到次貸的困擾,該公司2007年四季度虧損18.9億美元｡其他債券擔(dān)保公司也都出現(xiàn)不同程度的虧損｡
　　有信息說,目前市場上的投機(jī)者正在試圖做空這些擔(dān)保機(jī)構(gòu)｡如果此類擔(dān)保公司陷入危機(jī),則有可能引發(fā)新一輪債券的拋售,給已經(jīng)極度緊張的金融市場火上澆油｡
　　
　　危機(jī)深化之三――
　　世界經(jīng)濟(jì)遭受更大沖擊
　　
　　次貸危機(jī)在美國的深化也給全球經(jīng)濟(jì)以更大的沖擊｡來自路透社的最新消息稱,日本出口面臨困境｡在歐洲,德國､法國､意大利等國的調(diào)查顯示,衡量商業(yè)活動(dòng)和公司情緒的主要指標(biāo)降幅超出預(yù)期,歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長乏力,通貨膨脹已經(jīng)上升到警戒上限的兩倍,而且有可能進(jìn)一步上漲｡
　　次貸危機(jī)深化也加大了對我國經(jīng)濟(jì)的影響,這包括兩個(gè)方面:一是微觀層面的直接損失,就是我國中央銀行和其他金融機(jī)構(gòu)持有的美元資產(chǎn)因美元貶值和債券跌價(jià)所帶來的損失,這包括美國國債､債務(wù)抵押債券和“兩房”債券的賬面損失｡二是宏觀層面的間接影響,在某種意義上說它比前者的負(fù)作用更大,并使我國經(jīng)濟(jì)面臨三個(gè)挑戰(zhàn)｡
　　第一,由兩國經(jīng)濟(jì)形勢差異所決定的宏觀調(diào)控政策的沖突｡當(dāng)前中美兩國經(jīng)濟(jì)形勢不同｡美國為次貸危機(jī)和金融困境所苦,經(jīng)濟(jì)放慢,防止經(jīng)濟(jì)衰退是第一要義;中國則因經(jīng)濟(jì)增長偏快,以防止經(jīng)濟(jì)過熱和防止物價(jià)由結(jié)構(gòu)性上漲變?yōu)槊黠@通貨膨脹為主｡這樣兩國宏觀調(diào)控措施就彼此相左｡美國方面為刺激經(jīng)濟(jì),在大步降息后暫時(shí)按兵不動(dòng);中國為使經(jīng)濟(jì)降溫必須提高利率,緊縮流動(dòng)性,但是受美國低息政策的牽制,為防止擴(kuò)大利差,就難以提息｡同時(shí),美國降息所帶來的美元貶值,迫使人民幣不得不加速升值,而各方對人民幣單邊升值的預(yù)期,又使熱錢加速涌入,增加了防止明顯通貨膨脹的難度｡
　　第二,美元貶值迫使人民幣加速升值所導(dǎo)致的熱錢涌動(dòng)｡熱錢的成分極其復(fù)雜,既有投機(jī)資本,也有非投機(jī)資本,其進(jìn)入我國的通道五花八門,可以假借貨物貿(mào)易､服務(wù)貿(mào)易､直接投資､間接投資之名進(jìn)入,大陸以外的華人也可以按照各地具體規(guī)定,在內(nèi)地開立人民幣賬戶,攜入或匯入外匯,還可以非法通過地下錢莊進(jìn)入｡其目的有些著眼于保值,投機(jī)資本則熱衷于獲取利差和外匯價(jià)差,其負(fù)面影響是增加人民幣發(fā)行,增大流動(dòng)性,加劇通貨膨脹壓力｡投機(jī)資本還會通過資金的快進(jìn)快出興風(fēng)作浪,嚴(yán)重干擾金融秩序,影響國家經(jīng)濟(jì)安全｡
　　到今年上半年,我國外匯儲備已從2002年的2864億美元增長到1.8萬億美元,其中有相當(dāng)大的部分是熱錢｡今年以來由于通貨膨脹預(yù)期加劇,在一種“以匯率加速升值抵制通貨膨脹壓力”的理念影響下,人民幣兌美元在三個(gè)月內(nèi)即上升6個(gè)多百分點(diǎn),與之相應(yīng),熱錢加快涌入｡前四個(gè)月,中國外匯儲備增長近2264億美元,幾乎與2006年全年新增外匯儲備相等｡目前國家有關(guān)部門已經(jīng)聯(lián)手加強(qiáng)貿(mào)易真實(shí)性審核,并對企業(yè)出口預(yù)收貸款或進(jìn)口延期付款實(shí)行登記管理｡但更關(guān)鍵的是,必須打掉對人民幣加速升值的預(yù)期,這樣才能有效地防止熱錢涌入｡
　　第三,美國經(jīng)濟(jì)放慢,需求下降,影響我國出口｡根據(jù)中國海關(guān)統(tǒng)計(jì),我國一季度對美出口增長5.4%,二季度增長8.9%,都低于去年全年的增長11.7%｡對美出口乏力,使長三角和珠三角經(jīng)濟(jì)大受影響｡今年一季度江蘇出現(xiàn)了前所未有的“四降一升”――與去年同期相比,GDP下降1.5%,出口下降8.5%,工業(yè)經(jīng)濟(jì)總量下降5.7%,企業(yè)效益總體下降40%~50%,物價(jià)則有所上升｡浙江也面臨同樣的困境,對美出口出現(xiàn)了11年來的首次下滑｡廣東也是近幾年來少見的困難集中年｡一季度對美國和香港的出口增幅分別只有4%和8%｡同時(shí)由于出口退稅的調(diào)整､勞動(dòng)力成本的提高､人民幣的加速升值,使出口產(chǎn)品失去價(jià)格優(yōu)勢,紡織服裝､制鞋等勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)受到的影響更大｡一季度紡織服裝出口增幅只有0.4%,鞋類為9%,玩具為4.8%,塑料制品下降了3.5%｡
　　中國政府在宏觀調(diào)控中,有望把次貸危機(jī)對我國經(jīng)濟(jì)的沖擊限制在不影響大局的范圍｡但是必須說:美國不透明的金融衍生產(chǎn)品､馬后炮的監(jiān)管措施､以自我利益為中心的美元貶值政策等,已給我國造成巨大損失,這些做法是同美國歷來宣揚(yáng)的主張相悖的｡作為利益相關(guān)的伙伴國,我們有理由要求美國當(dāng)局總結(jié)教訓(xùn),認(rèn)真履行負(fù)責(zé)任金融大國的義務(wù)｡
　　
　　危機(jī)前景――仍然存在未知數(shù)
　　
　　一貫代表政府對危機(jī)持樂觀態(tài)度的聯(lián)儲主席伯南克和財(cái)長保爾森,在“兩房”困境發(fā)生后對經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期已經(jīng)轉(zhuǎn)為低調(diào)｡7月8日伯南克說:“起源于房地產(chǎn)市場的這次經(jīng)濟(jì)危機(jī)將持續(xù)到2009年｡”此前一周保爾森也公開表示:“與最初的預(yù)期相比,危機(jī)持續(xù)的時(shí)間將變得更長久｡”
　　誠然,自危機(jī)爆發(fā)以來美聯(lián)儲和財(cái)政部確實(shí)充當(dāng)了緊急救火隊(duì)的角色,力度不可謂不大,然而每次取得的效果都比較有限,說明樓市的周期規(guī)律是難以抗拒的,單靠注入流動(dòng)性和注射興奮劑還不能完全解決問題｡目前美國樓市行情已由2006年的頂峰下跌了16%,據(jù)估計(jì)必須再降10%才有消化掉現(xiàn)有住房積壓的可能,也許這就是次貸危機(jī)的底線｡在此之前,房價(jià)下跌會與銀行倒閉､金融動(dòng)蕩形成互相強(qiáng)化的惡性循環(huán),跳出這個(gè)怪圈還需假以時(shí)日｡除此之外,油價(jià)的暴漲暴跌也是影響美國經(jīng)濟(jì)前景的未知數(shù)｡
　　從好的方面看,雖然人們都擔(dān)心美國會進(jìn)入全面經(jīng)濟(jì)衰退,但截至最近公布的二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),仍然有1.9%的增長｡支撐這個(gè)局面的主要是不太壞的居民消費(fèi),較強(qiáng)勁的出口以及服務(wù)業(yè)較好的就業(yè)狀況｡如果在宏觀調(diào)控下能夠保持經(jīng)濟(jì)不再下沉,也許就是人們能夠希望的最佳前景｡

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