管理層權(quán)力理論與高管薪酬的非對稱性

　　摘要：近年來國內(nèi)外關(guān)于高管薪酬的研究層出不窮。管理層的薪酬激勵被視為解決代理問題的一種重要機(jī)制，但也被認(rèn)為是代理問題的一部分，因此，有學(xué)者從管理層權(quán)力理論入手來解釋這一問題。本文選取中國金融業(yè)上市公司2003年至2009年的數(shù)據(jù)，研究高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間是否存在粘性特征。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：業(yè)績下降時薪酬的減少幅度顯著低于業(yè)績上升時薪酬的增加幅度；管理層權(quán)力更大的金融企業(yè)中高管薪酬粘性特征更為顯著。為理解我國金融業(yè)上市公司的高管薪酬激勵與公司治理提供了新的視角和證據(jù)。
　　關(guān)鍵詞：高管薪酬粘性特征管理層權(quán)力金融業(yè)
　　一、引言
　　近年來高管薪酬成為國內(nèi)外學(xué)者關(guān)注的熱點問題，尤其是金融行業(yè)，高管的薪酬之高尤引人關(guān)注。管理層的薪酬激勵通常被視為減輕代理問題的一種重要的公司治理機(jī)制。在對待高管薪酬與企業(yè)業(yè)績關(guān)系這一問題上，多數(shù)學(xué)者從企業(yè)業(yè)績的變動出發(fā)研究其對高管薪酬的影響，即高管薪酬與公司績效是正相關(guān)或是負(fù)相關(guān)關(guān)系，也有少許的研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬與企業(yè)的盈利和虧損業(yè)績具有非對稱性的敏感度。但是，近年來的許多文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，公司高管在很大程度上影響甚至決定自己的薪酬，所以也有學(xué)者認(rèn)為是管理層權(quán)力導(dǎo)致的高管薪酬的非對稱性。薪酬決定的管理層權(quán)力理論認(rèn)為，董事會不能完全控制管理層薪酬契約的設(shè)計，管理層有動機(jī)和能力影響自己的薪酬，使得企業(yè)不按業(yè)績支付薪酬。在已有的研究中，認(rèn)為管理層權(quán)力理論可以有效的解釋高管薪酬的這種“粘性”特征，但是由于金融行業(yè)具有受管制、高負(fù)債的特點，那么在金融高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間是否也存在這種“粘性”特征？如果存在，這種“粘性”特征是否也可以用管理層權(quán)力理論來解釋呢？
　　二、文獻(xiàn)綜述
　�。ㄒ唬﹪�外文獻(xiàn) 國外大量文獻(xiàn)研究表明，上市公司高管薪酬與公司業(yè)績存在顯著正相關(guān)關(guān)系（Murphy，1985；Lambert et al.，1987；Sloan，1993；Core et al.，1999；Leone et al.，2006；Jackson et al.，2008），這在一定程度上說明了業(yè)績型薪酬的合理性。但Jensen&Murphy（1990）發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司績效的敏感性呈下降趨勢，即高管薪酬和公司績效的相關(guān)性并不顯著；Rosen（1992）也實證驗證了關(guān)于企業(yè)績效，高管人員的薪酬體系并沒發(fā)揮其應(yīng)有的激勵作用。值得一提的是，單獨針對金融業(yè)公司的高管薪酬進(jìn)行的研究相對較少。Houston和James（1995）指出銀行是一個受管制的行業(yè)，所以即使在薪酬結(jié)構(gòu)中存在較高的激勵成分，銀行高管也不愿冒風(fēng)險去追求更高的盈利。在隨后的研究（Crawford、Ezzell、Miles，1995；Harjoto、Mullineaux，2003）發(fā)現(xiàn)，在取消了管制后，銀行業(yè)CEO薪酬與公司業(yè)績之間的敏感性增加了。有關(guān)金融公司自身特點的影響，John和Qian（2003）指出，銀行負(fù)債率與高管薪酬呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。
　�。ǘ�）國內(nèi)文獻(xiàn)早期的國內(nèi)研究認(rèn)為高管薪酬與公司績效不存在相關(guān)關(guān)系，高管薪酬更多地受公司規(guī)模與所在地區(qū)的影響（李增泉，2000；魏剛，2000）。但是，隨后的一系列研究（張俊瑞，2003；杜勝利、翟艷玲，2005；杜興強(qiáng)、王麗華，2007）通過選取不同年份數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，上市公司高管薪酬與企業(yè)績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系。方軍雄（2009）發(fā)現(xiàn)我國上市公司高管的薪酬具有顯著的業(yè)績敏感性，但同時發(fā)現(xiàn)在業(yè)績上升時薪酬的增加幅度顯著高于業(yè)績下降時薪酬的減少幅度。盧銳（2008）發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力大的企業(yè)高管薪酬的粘性特征更為顯著。邵平、劉林、孔愛國（2008）發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模、負(fù)債比率等與高管薪酬業(yè)績敏感性負(fù)相關(guān)。
　　三、研究設(shè)計
　�。ㄒ唬┭芯考僭O(shè) 根據(jù)前文企業(yè)業(yè)績與高管薪酬之間的研究可以看出，我國上市公司高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間存在敏感性，但是這種敏感性并不代表薪酬的變動與業(yè)績的變動是同幅度的。當(dāng)公司的業(yè)績上升時，股東財富就會增加，此時高管會將這種成果歸功于自身的努力，所以更容易獲得增加自身薪酬的獎勵。但是，當(dāng)公司的業(yè)績下降時，高管不會愿意接受降低薪酬以作為沒有完成工作任務(wù)的懲罰，主要是薪酬的降低通常意味著個人實際地位的下降以及社會影響力的削弱。所以，不論是出于自身發(fā)展前景的還是公司市場價值的考慮，高管薪酬降低的幅度都不會太大。這一點，對于金融業(yè)公司來說是一樣的。因此，提出假設(shè)：
　　假設(shè)1：金融業(yè)上市公司高管薪酬呈現(xiàn)粘性特征，即業(yè)績下降時薪酬的減少幅度顯著低于業(yè)績上升時薪酬的增加幅度。
　　我國金融公司絕大多數(shù)是由國家所有或由國家最終控股，其在整個國民經(jīng)濟(jì)中起到關(guān)鍵性作用，受國家金融政策的影響很大。所以，這些公司的規(guī)模越大，其背后所隱含的國家政策層面含義就越大，市場化程度越低。在這些金融公司擔(dān)任高管，被賦予的政治影響力遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于財富激勵。所以管理層理論在解釋金融業(yè)高管薪酬的粘性特征時作用不大。因此，提出假設(shè)：
　　假設(shè)2 ：在金融行業(yè)中，管理層權(quán)力大的企業(yè)高管薪酬的粘性特征沒有更為顯著。
　�。ǘ�）樣本選取與數(shù)據(jù)來源 本研究中被解釋變量高管薪酬數(shù)據(jù)，以及解釋變量、控制變量中的數(shù)據(jù)，主要來自于深圳國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）以及上市公司年報數(shù)據(jù)。本文選取了滬深兩市的18家金融業(yè)公司2003年至2009年的數(shù)據(jù)作為樣本，在樣本的選取中，依據(jù)以下步驟進(jìn)行剔除：高管薪酬數(shù)據(jù)缺失以及高管薪酬數(shù)據(jù)小于0的企業(yè)；其他數(shù)據(jù)缺失的上市公司；由于高管薪酬發(fā)放存在這樣一種特征：上一年度的業(yè)績狀況決定下一年度企業(yè)的高管薪酬發(fā)放，解釋變量對被解釋變量的影響具有滯后性，在數(shù)據(jù)的選擇上選取了2004年至2010年高管薪酬數(shù)據(jù)，選取了2003年至2009年解釋變量與控制變量的數(shù)據(jù)，前一年的解釋變量解釋后一年的被解釋變量。
　�。ㄈ�）變量定義 關(guān)于管理層薪酬變量，由于我國年報在2006年以前并未要求單獨披露CEO（或總經(jīng)理）的薪酬，所以選用年報披露的“金額最高的前三名高級管理人員薪酬總額”，并取其平均值的對數(shù)作為管理層薪酬的變量值（Lncpay）。對于管理層權(quán)力變量的選擇，基于其具有隱蔽性，需要結(jié)合我國背景從權(quán)力的空間、時間上去考察。因此，結(jié)合金融業(yè)的特點，選擇兩職兼任、股權(quán)結(jié)構(gòu)、高管任期、董事會規(guī)模、董事會獨立性分別作為三個單一維度的管理層權(quán)力，然后將這三個單維度變量合成構(gòu)建反映管理層權(quán)力的綜合變量。具體變量說明見表（1）。本文使用了公司的總資產(chǎn)收益率（ROA）來衡量企業(yè)的業(yè)績，也有文獻(xiàn)使用企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）。本文沒有選擇后者是因為，出于金融公司高負(fù)債的特點考慮，用總資產(chǎn)收益率來衡量企業(yè)的業(yè)績還包含了對風(fēng)險因素的考慮。模型中涉及的其他變量主要是已有文獻(xiàn)較為公認(rèn)的影響薪酬的一些控制變量，包括企業(yè)規(guī)模、最終控制人（是否國有）、資產(chǎn)負(fù)債率等。研究中用到的變量及其說明見表（1）。

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