基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估方法

　　[提要] 目前，收益法、成本法和市場法是企業(yè)價值評估的三種常用方法。本文通過比較這三種方法的優(yōu)點和缺點的基礎(chǔ)上，提出運用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法對企業(yè)進行價值評估的方法，這種方法對傳統(tǒng)的會計利潤指標(biāo)的缺陷能夠有效克服，所以評價出企業(yè)的價值能夠更為準(zhǔn)確更為科學(xué)，進而能夠為企業(yè)經(jīng)營管理提供指導(dǎo)和依據(jù)。
　　關(guān)鍵詞：企業(yè)價值；企業(yè)價值評估；自由現(xiàn)金流量
　　中圖分類號：F127 文獻標(biāo)識碼：A
　　收錄日期：2018年3月5日

一、我國企業(yè)價值評估方法分析

　　成本法是指根據(jù)被評估企業(yè)在價值評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)負債表，通過成本計量方法合理科學(xué)評估資產(chǎn)負債表內(nèi)外各項資產(chǎn)、負債價值，然后再以確定被評估企業(yè)價值的一種評估方法。成本法優(yōu)點是考慮了企業(yè)的歷史和現(xiàn)狀，不確定因素少，客觀性強；缺點是沒有將包含資產(chǎn)負債表外的無形資產(chǎn)價值考慮在內(nèi)，無法反映企業(yè)未來持續(xù)經(jīng)營企業(yè)的價值。
　　市場法是在市場上找出與被評估企業(yè)相同的企業(yè)，有關(guān)財務(wù)指標(biāo)的分析比較要根據(jù)被評估對象與參考企業(yè)或交易案例來進行，然后根據(jù)參考企業(yè)調(diào)整得出評估企業(yè)價值的一種評估方法。市場法的優(yōu)點是比較直觀、很容易理解；但也存在缺點，缺點是可比企業(yè)很難從目前市場上找到與目標(biāo)企業(yè)相同或類似的企業(yè)，所以這種方法能夠?qū)е略u估結(jié)果出現(xiàn)一定誤差。
　　收益法應(yīng)用的前提是要假設(shè)企業(yè)未來能夠可持續(xù)經(jīng)營，具體應(yīng)用是在合理預(yù)測企業(yè)未來自由現(xiàn)金流量后，合理選擇適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率（加權(quán)平均資本成本）計算企業(yè)價值。收益法的優(yōu)點是計算結(jié)果具有前瞻性，能夠關(guān)注企業(yè)潛在獲利能力和長期發(fā)展能力，運用收益法來評估企業(yè)價值理論基礎(chǔ)是比較成熟的、操作流程也比較完整的，同時在提高經(jīng)營決策效率、降低投資風(fēng)險等方面有著重要意義，收益法的缺點是不宜運用與經(jīng)營狀況不穩(wěn)定和處于困境中的企業(yè)。
　　王小榮等（2003）介紹了企業(yè)價值評估三種方法，第一是成本法，該方法在評估企業(yè)價值時是從歷史成本的角度來評估的；第二是市場法，該方法是根據(jù)目前可比企業(yè)的市場價格來評估企業(yè)的價值；第三是收益法，該方法評估企業(yè)價值時從未來收益的角度來評估。并認為，在收益法中，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是廣為使用的評估方法，其中自由現(xiàn)金流量模型最為實用。

二、自由現(xiàn)金流量的含義與計算

　�。ㄒ唬┳杂涩F(xiàn)金流量的含義。企業(yè)自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)日常經(jīng)營業(yè)務(wù)活動產(chǎn)生的，減去各項成本費用及所得稅，扣除企業(yè)相關(guān)投資需求后，能夠分配給股東和債權(quán)人的最大現(xiàn)金流量�？破仗m教授（1998）詳細地說明了自由現(xiàn)金流量的計算方法：企業(yè)的稅后凈營業(yè)利潤即為自由現(xiàn)金流量，是企業(yè)稅后現(xiàn)金流量總額�？梢詫⒆杂涩F(xiàn)金流量這一指標(biāo)供公司資本供應(yīng)者使用，比如債權(quán)人、股東等。這種自由現(xiàn)金流量的概念得到了很多學(xué)者的支持，因此這一概念廣泛地應(yīng)用在企業(yè)價值評估中。顏志剛（2001）在進行企業(yè)價值評估時運用自由現(xiàn)金流量進行分析，他認為企業(yè)未來自由現(xiàn)金流量決定企業(yè)的價值，而企業(yè)在生存經(jīng)營過程中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量就是企業(yè)未來自由現(xiàn)金流量。王富蘭（2013）認為我國目前市場上企業(yè)價值評估使用最廣泛的方法是自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，因為這種方法能夠更加符合企業(yè)未來的發(fā)展趨勢，在企業(yè)的貨幣時間價值和盈利能力上能夠比較充分地反映，使企業(yè)價值的計算更為準(zhǔn)確，將更合理的決策依據(jù)提供企業(yè)的管理者。
　�。ǘ�）自由現(xiàn)金流量的計算�？破仗m教授認為歷史自由現(xiàn)金流量的計算方法是：自由現(xiàn)金流量等于企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤加上折舊及攤銷，減去企業(yè)營運資本增加和在廠房物業(yè)設(shè)備等固定資產(chǎn)及其他資產(chǎn)上的投資之后的金額。其具體公式為：
　　自由現(xiàn)金流量=（稅后經(jīng)營凈利潤+折舊及攤銷）-（營運資本增加+資本支出）
　�。ㄈ�）自由現(xiàn)金流量評價企業(yè)的優(yōu)勢。運用自由現(xiàn)金流量評估企業(yè)價值能夠彌補傳統(tǒng)的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量、會計利潤等指標(biāo)存在的問題，具體優(yōu)勢如下：
　　第一，能夠減少人為對企業(yè)價值評價的主觀影響。收付實現(xiàn)制是運用自由現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)，所以能夠有效避開夸大利潤的風(fēng)險，彌補免權(quán)責(zé)發(fā)生制存在的缺陷。而且，自由現(xiàn)金流量不受會計方法的影響可以反映企業(yè)可動用的資金和實際節(jié)余，因為只計算營業(yè)利潤，不計算非正常性收益。所以，自由現(xiàn)金流量能夠反映企業(yè)在真實盈利能力上存在的問題，現(xiàn)金利潤是企業(yè)在減去了經(jīng)營成本和當(dāng)期投資之后的剩余利潤。
　　第二，充分考慮股權(quán)資本成本的因素。股權(quán)資本成本是企業(yè)運用自由現(xiàn)金流量評估企業(yè)價值必須要考慮的問題，是因為在不影響企業(yè)持續(xù)發(fā)展的情況下，這部分由企業(yè)產(chǎn)生的收益自由現(xiàn)金流量作為最大紅利分配給債權(quán)人和股東，真實地反映了企業(yè)價值，作為依據(jù)能夠有效衡量客觀的投資收益。
　　第三，體現(xiàn)資本的時間價值。以自由現(xiàn)金流量為指標(biāo)可以為投資者和管理者帶來一個更真實可信的企業(yè)價值，這是因為這個方法通過折現(xiàn)反映了資本的時間價值。
　　第四，運用信息綜合性強。利潤表、現(xiàn)金流量表、資產(chǎn)負債表中的關(guān)鍵信息都可以用自由現(xiàn)金流量來涵蓋，企業(yè)的經(jīng)營成果能夠比較綜合地反映。不僅能夠反映過去的經(jīng)營狀況，而且還能預(yù)算企業(yè)未來的財務(wù)安排。

三、基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估模型

　　在運用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法對企業(yè)價值進行評估時，根據(jù)自由現(xiàn)金流量的分布情況，存在兩種評估模型，一是永續(xù)增長模型；二是兩階段增長模型。
　　（一）永續(xù)增長模型。要求企業(yè)長期處于穩(wěn)定，必須保持永續(xù)狀態(tài)，要求企業(yè)在創(chuàng)立伊始就按照一定的增長率保持不變，并按照這個固定的增長率永遠的增長下去，這種模型在現(xiàn)實中應(yīng)用極少，主要是現(xiàn)實中基本沒有企業(yè)能滿足該模型的假設(shè)條件。該模型下，企業(yè)價值的計算公式如下：
　　V=FCFF1/（WACC-g）
　　其中：FCFF1為企業(yè)第一年的自由現(xiàn)金流量，V為企業(yè)的價值，g為自由現(xiàn)金流量固定的增長率，WACC為企業(yè)加權(quán)資本成本。

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