回首資管上半場

　　我國資管行業(yè)真正意義上的發(fā)展，是從2006—2007年公募基金的爆發(fā)開始的。2007—2017年的10年間，資金、市場、監(jiān)管的三方博弈牽引著資管行業(yè)的發(fā)展軌跡，規(guī)模在市場的推動下迅速膨脹，監(jiān)管政策在一輪輪探索中日趨完善，行業(yè)在迂回曲折中壯大。2018年4月底資管新規(guī)的出臺，有人哀呼“資管黃金10年”已逝，有人高唱我國資管真正大發(fā)展的時代才剛剛到來。未來會怎樣，誰也不能斷然肯定，但上一個資管時代已經(jīng)結(jié)束，這是毋庸置疑的事實�？辞鍤v史，才能更好把握未來。過去10年，我國資管行業(yè)經(jīng)歷了怎樣的過程？

2007年：公募唱主角，銀行理財初露端倪

　　2005—2007年是公募基金的大發(fā)展時期，尤其是2007年，中國基金業(yè)在2007年迎來市場盛宴。雖然從整體規(guī)模占比來看，以公募為代表的機構投資者并不占市場的最大份額，但是卻受到了多方資金的關注，引領了市場行情的變化。在前10個月的短短時間內(nèi)，基金規(guī)模從2006年年末的近9000億元，擴張到3萬億元，基金持有戶數(shù)擴展到1.1億戶，如圖1所示。2007年，公募基金占市場的成交量達到10%以上。
　　據(jù)統(tǒng)計，2007年，大約有1/4的家庭購買了基金，大約有上萬億的居民存款借道基金進入理財市場，當時的基金資產(chǎn)總規(guī)模相當于居民人民幣儲蓄總額的1/6，而A股市場超過28%的股票被基金收入囊中。2005?2016年基金收益情況見下頁圖2。
　　如果說，2007年前基金這個詞還僅限于投資者群體中流傳的話，那么在2007年，它已經(jīng)和國債、儲蓄一樣成為百姓的家常事、身邊事。這一年，中國基金業(yè)進行了一場大規(guī)模的躍進。
　　2006年我國股市步入單邊大牛市，從2006年初1200余點漲到2007年最高點6124點。受牛市刺激，股票類（主要由股票掛鉤結(jié)構型、新股申購類、QDII產(chǎn)品3類組成）銀行理財數(shù)量激增，從2005年的寥寥無幾到2006年的100余款再到2007年的900余款，呈爆發(fā)性增長。

2008年：4萬億元刺激計劃啟動

　　2008年底，為應對國際金融危機的沖擊，我國于2008年11月推出了進一步擴大內(nèi)需、促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長的十項措施，拉動基建投資。由此，房地產(chǎn)和地方政府產(chǎn)生大量融資需求。十項措施包括加快建設保障性安居工程；加快農(nóng)村基礎設施建設；加快鐵路、公路和機場等重大基礎設施建設；加快醫(yī)療衛(wèi)生、文化教育事業(yè)發(fā)展；加強生態(tài)環(huán)境建設；加快自主創(chuàng)新和結(jié)構調(diào)整；加快地震災區(qū)災后重建各項工作；提高城鄉(xiāng)居民收入；在全國所有地區(qū)、所有行業(yè)全面實施增值稅轉(zhuǎn)型改革，鼓勵企業(yè)技術改造，減輕企業(yè)負擔1200億元；加大金融對經(jīng)濟增長的支持力度。初步匡算，實施這十大措施，到2010年底約需投資4萬億元，如表1所示。

2009年：信貸狂歡

　　2009年，在“保增長”的指揮棒下，信貸如脫韁野馬一路狂飆。這場信貸狂歡最終以銀行業(yè)人民幣貸款新增9.59萬億元落幕，相比2008年的4.9萬億元激增95.7%，幾近翻番，創(chuàng)下歷史新高，如圖3所示。資金則主要流向了“鐵、公、基”項目。
　　截至2009年12月末，金融機構人民幣各項貸款余額39.97萬億元，同比增長31.74%，增幅比2008年年末高13.01個百分點，比2009年11月末低2.05個百分點。12月，人民幣貸款增加7718億元，同比多增7233億元。

2010年：表外銀行初長成

　　刺激政策下出現(xiàn)了經(jīng)濟過熱，監(jiān)管開始調(diào)控。銀監(jiān)會針對銀行向地方政府、房地產(chǎn)和“兩高一�！毙袠I(yè)的信貸投放進行限制。但由于基建投資等融資項目時間長，融資需求不可能短時間退坡，為突破監(jiān)管限制，銀行理財通過信托貸款、信托受益權轉(zhuǎn)讓、各類資管通道等表外化信貸業(yè)務，瘋狂擴張負債端。
　　2009年以來，銀信合作產(chǎn)品發(fā)展非常迅速，2010年更是勢不可擋，僅2010年上半年就達到2.8萬億元的驚人規(guī)模，遠遠超越了2009年全年的1.77萬億元。

2011年：央行控制社會融資規(guī)模

　　2011年年初，央行2011年年度工作會議提出“保持合理的社會融資規(guī)�！�。同年1月18日召開的國務院全體會議再次強調(diào)“保持合理的社會融資規(guī)模和節(jié)奏”。
　　除了資本市場，信托、私募、小額貸款等其他社會融資渠道2010年以來也紛紛攀升至千億元的規(guī)模，見表2。這些機構實際履行著銀行的職能，但卻屬于游離于貨幣政策直接監(jiān)管之外的“影子銀行”。

2012年：監(jiān)管放松，資管混業(yè)元年

　　信貸規(guī)模的失真使國家加大了對社會融資的監(jiān)管力度，然而，就在銀監(jiān)會嚴格控制表外理財?shù)耐瑫r，2012年，證監(jiān)會、保監(jiān)會先后出臺一系列措施，放松對資管業(yè)務的管道，這一方面為資管行業(yè)的大發(fā)展創(chuàng)造了有利條件；另一方面，也成為后來諸多資管亂象的起因之一。
　　2012年，證監(jiān)會發(fā)布新政允許券商資管、基金子公司、期貨公司資管成為通道，相當于給銀行理財增加了信托以外的新的“放水管道”。又由于各類金融機構分屬于不同監(jiān)管系統(tǒng)，銀監(jiān)會無法穿透證監(jiān)會系統(tǒng)的券商資管、基金子公司等，導致監(jiān)管難以奏效。保監(jiān)會發(fā)布的一系列新政，允許符合一定資質(zhì)的保險公司開展定向資產(chǎn)管理、專項資產(chǎn)管理或者特定客戶資產(chǎn)管理等投資業(yè)務，大大擴大了保險資產(chǎn)管理的業(yè)務范圍，也為保險資金與其他非保險資產(chǎn)管理機構的合作提供了依據(jù)。
　　隨著國家政策的逐漸放松，資管行業(yè)進入混業(yè)經(jīng)營時代。

2013年：銀行上演錢荒劇

　　隨著4萬億經(jīng)濟刺激的逐漸消化和經(jīng)濟面臨下行壓力，銀行缺乏優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)，加之監(jiān)管限制，銀行理財非標占比有所下降，理財資金涌入債市。

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