三大保險巨頭:H股比A股貴,買平安最值

　　與其他行業(yè)A股，H股價格倒掛，A股通常比H股貴的現(xiàn)象相反，三大保險巨頭的H股竟然比A股貴。保險股緣何倒掛前三，這其中又暗含怎樣的投資機會？
　　
　　三大因素致股價倒掛
　　
　　在61家A+H股上市公司中，三大保險公司——中國人壽（601628.SH；02628.HK）、中國平安（601318.SH；02318.HK）、中國太保（601601.SH；02601.HK）AH股價均倒掛，以1月11日收盤價計算，上述三巨頭A/H價格比值分別為0.88、0.84、0.87，居所有兩地上市公司A對H溢價排名的最后三位。
　　萬聯(lián)證券保險行業(yè)分析師李雙武對《投資者報》表示，在2008年A股下跌之前，國壽、平安A股均比H股貴，之后就基本都是倒掛的，此后太保于2009年12月赴H股亮相后，三大保險股在港股會師，齊齊實現(xiàn)倒掛。
　　東方證券資深分析師王小罡認為，之所以保險股AH股價倒掛有三個原因，一是A股承接了比較多的解禁股；二是國內(nèi)會計準則低估了保險股的盈利能力和公司價值；三是兩地投資者的投資理念不同。
　　目前，三大保險巨頭A股流通盤遠大于H股的規(guī)模。中國平安A、H流通股數(shù)分別為39.27億股及25.59億股；中國人壽的A股和H股流通量分別為208.23億股和74.4億股；太保去年H股共發(fā)行21.846億股，這其中有一部分還要經(jīng)歷限售期的約束，而目前A股的流通盤已經(jīng)高達25.77億股。
　　兩市投資者對保險股的估值及操作策略也存在較大的差異。A股投資者對保險股還不是很了解，更重視保險股的經(jīng)營成本和投資回報率。港股投資者則更看重保險股的業(yè)績增長情況，比較認可保險股的投資價值。
　　
　　高度壟斷的保險業(yè)成長可期
　　
　　中國的保險行業(yè)屬于高度集中市場，享受著壟斷利潤。隨著宏觀經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇，在可能出現(xiàn)的通脹和加息預(yù)期之下，2010年國內(nèi)保險業(yè)將迎來保費快速增長的發(fā)展新階段，這已經(jīng)成為共識。
　　北京華凱智博數(shù)據(jù)顯示，當前，中國保險市場發(fā)展仍處于初級階段，與經(jīng)濟社會發(fā)展的要求相比，還存在很大的差距。
　　從保費收入來看，保費收入占GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）的比重世界平均為8%，中國為2.85%；從保險密度看，全球的保險密度達到接近600美元，中國人均保費收入不到70美元；從保險深度看，全球平均水平為8%，目前中國的保險深度不到3%，比平均水平低5個百分點左右。
　　李雙武認為，無論從保險密度、保險深度來看，中國都遠遠沒有達到世界的平均水平，按目前的發(fā)展速度再發(fā)展20年都沒問題，也就是說保險業(yè)未來的增長是非常確定的，保險股的投資價值也毋庸置疑。
　　中金公司行業(yè)分析師周光則認為，壽險公司的結(jié)構(gòu)性投資機會主要出現(xiàn)在降息周期的最后階段和升息周期前期。在此階段，壽險公司的利差空間將逐步擴大，盈利能力持續(xù)提高，因此目前壽險行業(yè)投資時機逐漸顯現(xiàn)。
　　
　　新會計準則下利潤提前實現(xiàn)
　　
　　最近新會計準則在保險業(yè)內(nèi)頗受關(guān)注，但不少投資者對新會計準則實施對保險上市公司業(yè)績的影響并不十分了解。
　　1月4日，三大保險巨頭同時發(fā)布公告稱，2009年財報將執(zhí)行《保險合同相關(guān)會計處理規(guī)定》（下稱《規(guī)定》）。根據(jù)模擬測試結(jié)果，執(zhí)行新《規(guī)定》后，絕大多數(shù)保險公司凈資產(chǎn)和凈利潤會有所增加。
　　目前，A+H股類的上市保險公司兩地年報存在一定差異。針對這些差異性，《規(guī)定》主要規(guī)范了保險混合合同分拆、重大保險風險測試和保險合同準備金計量等三個方面的內(nèi)容。
　　準備金的計量標準一直都是業(yè)內(nèi)最關(guān)注的。此次出臺的《規(guī)定》沒有對保險公司準備金提取作出具體的比例要求，只是要求各保險公司以合理估計金額為基礎(chǔ)計量保險合同準備金，同時考慮邊際因素和貨幣時間價值。
　　據(jù)了解，目前保險公司都按照保監(jiān)會的規(guī)定以2.5%準備金評估利率計提準備金。湘財證券報告指出，在評估利率調(diào)整為4%-5.5%的預(yù)計下，影響最大的是3家上市保險公司的凈資產(chǎn)和凈利潤。
　　報告顯示，此新規(guī)對國壽為正面影響，對平安的影響主要取決于公司對最優(yōu)評估利率的選擇，中性影響的可能性較大，對中國太保為中性影響。
　　長城人壽總精算師趙建新認為，《規(guī)定》的實施，A股及H股在會計準則上的趨同，對于幾家已上市保險公司而言有積極的影響。
　　
　　A股估值相對便宜
　　
　　通常而言，保險公司的基本盈利模式是通過在資本市場上的投資——投資年限與保單相當，而投資收益率高過保單成本，來獲取一個穩(wěn)定的利差收益，而看保險公司最重要的是看業(yè)績增長的確定性。
　　“保險公司的內(nèi)含價值”是內(nèi)地投資者近些年才剛開始關(guān)注不久的指標，換句話說，凈資產(chǎn)、凈利潤并不是保險股估值的最好指標。
　　王小罡指出，保險公司（主要指壽險公司）的內(nèi)含價值（EV）相當于其他行業(yè)公司的凈資產(chǎn)，保險公司的內(nèi)含價值收益（即內(nèi)含價值的實際增長，或EVE，EV Earning）則相當于其他行業(yè)公司的凈利潤。因此，保險公司的實際市凈率為P/EV，實際市盈率為P/EVE，實際凈資產(chǎn)收益率為EVE/EV。
　　李雙武表示，市場經(jīng)常只看一個公司的市盈率、市凈率，而這不是判斷保險股是否具有投資價值的主要因素。保險公司的特點是看其內(nèi)含價值，比如說太保，按12%的折現(xiàn)率，意味著中國太保的凈資產(chǎn)，每年是按12%的內(nèi)含價值增速往上漲的，也就是說在內(nèi)含價值以下買中國太保，內(nèi)含價值每年都會有12%的增長。
　　以市盈率來看，國壽、平安最近分別為50倍、46倍，太保則高達138倍。王小罡指出，從內(nèi)含價值的角度看，2009年平安的內(nèi)含價值為20元/股，國壽和太保均在11元/股左右；而從內(nèi)含價值收益角度看，國壽、平安、太保分別為1.56元/股、4.01元/股、1.51元/股。由此得出國壽、平安、太保的實際市盈率（P/EVE）分別為19.1倍、12.9倍、16.7倍。
　　王小罡表示，從這些數(shù)字可以看到，三大保險股的估值都比較低，特別是平安，2009年不到13倍，2010年預(yù)測值不到11倍。A股市場上平安現(xiàn)在每股50多塊錢，對比其他兩家保險公司，性價比更高、成長性也較好的平安其實已經(jīng)相當便宜，很適合長期持有。
　　在王小罡看來，三大保險股H股股價高于A股的現(xiàn)象在2010年還會持續(xù)，而且將來會持續(xù)多長時間，并不好判斷。
　　李雙武表示，投資者在A股還是在H股投資保險股其實差別并不大，不過從目前來看，A股更便宜些。如果是一個長期投資者的話，當保險股的股價在內(nèi)含價值以下時，應(yīng)該買入，如果某一時間，保險股被炒作，價格遠遠超過內(nèi)含價值，就應(yīng)該賣掉，這是保險市場特有的。
　　在三只保險股中，大多數(shù)分析師更看好估值相對較低的平安。海通證券特別看好平安，認為A股估值水平顯著低于H股，具備較好安全邊際；申銀萬國也建議投資保險股，應(yīng)首選配置中國平安。

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