巴曙松：從金融危機看中國金融市場發(fā)展

　　中國在此次金融危機中的良好表現(xiàn)引起了廣泛的關(guān)注，如果從理論上來嘗試進行總結(jié)的話，中國的金融體系始終以一種審慎的態(tài)度服務于實體經(jīng)濟的需求，而對投機性較高的市場保持謹慎；
中國的金融監(jiān)管體系對于金融機構(gòu)的風險管理能力、特別是杠桿率有著嚴格的要求，這一點與此次危機中一系列大型金融機構(gòu)所具有的過高的杠桿率和主動承擔的過高風險形成鮮明的對比�？梢灶A計，中國的金融體系在參與國際金融市場活動時，也會始終持一種服務于實體經(jīng)濟需要、同時相對審慎的穩(wěn)步推進的策略。

　　從IMF數(shù)據(jù)看，2007年全球GDP為54.5萬億美元，經(jīng)濟體規(guī)模從大到小依次是：歐盟（15.7萬億美元）、北美（15.2萬億美元）、亞洲（11.8萬億美元，但是除去日本只有7.5萬億美元）。全球的金融資產(chǎn)，包括銀行資產(chǎn)、債券和股票，共有229.7萬億美元，相當于GDP的421%，其中歐盟的比例最高，為GDP的549%，北美為442%，亞洲接近全球平均水平，為419%，但是除去日本只有370%。換句話說，亞洲金融資產(chǎn)的杠桿水平遠不及美歐那么高，這也從側(cè)面反映了亞洲的金融市場不夠發(fā)達。

　　在目前的國際貨幣體系格局下，中國的選擇面臨不少的挑戰(zhàn)。從目前的研究看，大致可以從三個方面來進行推進：

　　當前重點

　　通過促進中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和本土金融市場發(fā)展，來促進全球貨幣體系的逐步改進，支持全球經(jīng)濟從金融危機中盡快恢復。

　　為了應對金融危機和經(jīng)濟衰退，中國實施了積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。從目前的效果來看，在及時推出的政策帶動下，中國經(jīng)濟率先復蘇基本已成定局，這對于支持全球經(jīng)濟復蘇發(fā)揮了十分重要的作用。例如，中國的經(jīng)濟增長帶動了大量的進口，對于穩(wěn)定全球資源市場和促進國際貿(mào)易恢復發(fā)揮了十分重要的帶動作用。同時，從國際貨幣體系平衡的角度看，中國還可以從促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和本土金融市場發(fā)展方面，來促成國際金融市場的平衡。

　　在實體經(jīng)濟領域，要促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，加速推進城市化，促進消費和內(nèi)需的增長。

　　2008年底以來，中國經(jīng)濟的復蘇可以說完全由內(nèi)需推動，出口對中國經(jīng)濟的帶動作用為負值（2009年上半年中國經(jīng)濟增長7.1%，其中內(nèi)需貢獻10個百分點，而出口貢獻負2.9個百分點），中國經(jīng)濟的內(nèi)生性和可持續(xù)性明顯增強。實際上，家庭消費一直是中國經(jīng)濟的一臺主要引擎，它也是中國實際GDP增長的第二大貢獻因素。在1988-2007年間，家庭消費平均為每年的實際GDP增長貢獻了3.5個百分點，而同時期投資的貢獻率為4.0個百分點。為了應對此次金融危機，中國政府大力推動社會保障體系的建設，促進農(nóng)村地區(qū)的消費，使得中國的消費增長在危機中并沒有出現(xiàn)明顯下滑。同時，中國經(jīng)濟增長的區(qū)域不平衡格局明顯改善，此次經(jīng)濟增長，中西部地區(qū)增長高于東部沿海地區(qū)。同時，中國通過在金融危機時期加速推進城市化，不僅有效帶動了內(nèi)需，而且增大了對國際市場的進口，對全球經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)揮了十分積極的作用。

　　在金融領域：推動本土化金融市場發(fā)展，促進國際收支平衡。

　　從特定角度看，這次發(fā)源于西方發(fā)達國家的全球性金融危機，是新興市場幾十年來第一次沒有成為“金融風暴中心”，其主要原因就在于西方發(fā)達國家家庭、企業(yè)與金融機構(gòu)的過度杠桿化：家庭過度借貸和過度支出、金融機構(gòu)高風險的借貸活動等。這種“過度杠桿化”本質(zhì)上反映了發(fā)達國家實體部門與金融部門的不對稱。金融的發(fā)展大大超過了實體經(jīng)濟的發(fā)展，金融創(chuàng)新背離經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)實需要，金融工具異常復雜，龐大的影子銀行體系長期游離于監(jiān)管者的視野之外。

　　然而，新興市場的狀況卻恰恰相反。在過去的幾十年里，中國等新興市場實體經(jīng)濟發(fā)展很快，國內(nèi)金融業(yè)的發(fā)展雖然取得了明顯的進展，但是依然需要繼續(xù)發(fā)展。事實上，正是因為中國本土金融市場不夠發(fā)達，才使大量儲蓄和國際收支盈余流出到國際金融市場，從而面臨“資產(chǎn)錯配”和“貨幣錯配”風險。同時，中國特定的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和發(fā)展階段，以及中國富有活力的增長空間，使得中國可能會在較長時期內(nèi)面臨貿(mào)易和資本流入的雙順差格局。理論和實踐都表明，這種國際收支不平衡格局的校正，不可能完全依靠匯率的調(diào)整，而更多地需要推動國際收支結(jié)構(gòu)的調(diào)整。從中國的角度來看，積極推動居民和企業(yè)的對外投資，也是一個重要的平衡策略。目前中國在居民和企業(yè)對外投資上的管制已經(jīng)大幅放松，從趨勢看，這種放松的空間還廣泛存在。

　　中期重點

　　積極參與亞洲區(qū)域金融市場的發(fā)展，促進國際貨幣體系區(qū)域格局的改進。

　　全球金融動蕩對東亞地區(qū)的一個重要啟示就是：反思和重構(gòu)本地區(qū)的貨幣體系和金融架構(gòu)，這是東亞新興市場參與未來國際貨幣體系重建的必備前提。然而，從目前的情景看，東亞地區(qū)在跨國貨幣合作、匯率制度的選擇與貨幣政策獨立性方面要進行合作還有很長的路要走，與歐洲貨幣一體化的藍圖相比，東亞差距甚大。然而，此次危機同時提醒全球以及亞洲國家，東亞區(qū)域經(jīng)濟與貨幣、金融合作具有積極的意義。

　　盡管目前東亞尚未達成正式的貨幣合作協(xié)議，但是亞洲金融危機以后，東亞地區(qū)在匯率和貨幣合作方面其實已經(jīng)取得一些進展。東亞金融危機之前，全球的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，使得當時基本上所有的東亞貨幣都采取盯住美元的匯率制度。美國是亞洲商品的最終消費者，美元也是亞洲最主要的貿(mào)易結(jié)算與投資貨幣。東亞金融危機對這種非正式的貨幣與匯率合作帶來重創(chuàng)，并迫使包括中國在內(nèi)的東亞多數(shù)國家開始積極調(diào)整，并逐步轉(zhuǎn)向參考一籃子國際貨幣等其他形式的貨幣制度；
更為重要的是，東亞經(jīng)濟體也開始嘗試與本地區(qū)的其他貨幣保持聯(lián)系。

　　可以預測，從中期趨勢看，全球儲備制度將逐步從一種儲備貨幣向多種儲備貨幣轉(zhuǎn)變，盡管這是一個緩慢的過程，但是應當已經(jīng)逐步成為趨勢。對于東亞而言，這意味著一種艱難選擇，這需要東亞經(jīng)濟體能夠在正式貨幣與金融市場合作方面實現(xiàn)大的突破。從亞洲金融界的研究看，已經(jīng)出現(xiàn)了不少類似的研究和討論，例如，成立亞洲貨幣基金組織和亞洲的中央銀行，負責促使各個國家在匯率政策方面達成一致性安排，并為出現(xiàn)金融或國際收支危機的國家提供資金支持，發(fā)揮最后貸款人角色。還有的研究建議考慮“區(qū)域中心貨幣”的可能性。同時，推動亞洲本土金融市場的發(fā)展也十分重要。

　　長期重點

　　穩(wěn)步推進人民幣國際化，積極參與國際貨幣體系改革與重建。

　　從發(fā)展趨勢看，中國經(jīng)濟的國際化程度在迅速提高，這就在客觀上需要一個國際化的貨幣。

　　因此，人民幣的國際化是中國經(jīng)濟發(fā)展中必然需要完成的重要任務之一。而人民幣的國際化，不僅對中國經(jīng)濟的發(fā)展，而且對全球貨幣體系的更為均衡，都會發(fā)揮積極的作用。

　　金融危機以來，中國加快了區(qū)域貨幣合作的步伐，開展了人民幣跨境結(jié)算試點，推動貨幣互換，擴大人民幣海外發(fā)債規(guī)模，人民幣已被廣泛用于中國周邊經(jīng)濟體與中國之間的跨境邊貿(mào)結(jié)算，人民幣的境外市場也在逐漸形成，人民幣國際化邁出重要步伐。

　　未來，人民幣區(qū)域化和國際化應當會循著這一趨勢逐步推進，并在完成國際化之后，共同承擔作為一個儲備貨幣所應當承擔的職責，促使國際貨幣體系更為穩(wěn)定健康。

　　縱觀全球金融市場，經(jīng)過全球經(jīng)濟體的共同努力，全球經(jīng)濟已經(jīng)度過最為艱苦的時期，逐步步入復蘇之途。

　　在經(jīng)歷了一次百年一遇的金融危機之后，加強對危機的反思，促進不同經(jīng)濟體之間的對話與合作，建立一個更為公平合理的國際貨幣體系，對于下一步的全球經(jīng)濟和金融市場發(fā)展，無疑具有十分重要的意義。

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