宋國青：中國宏觀經(jīng)濟(jì)與股票市場的一些情況

　　時間：3月24日（周日）14：00

　　地點：中國經(jīng)濟(jì)研究中心萬眾樓

　　主持人（盧鋒教授）：那我們就開始吧！其實不用我介紹，宋老師在學(xué)界的名氣是很大的。今天下午，我們有幸聽一下他的報告。宋老師主要從事宏觀經(jīng)濟(jì)研究，無論從學(xué)歷上、資歷上都讓我們敬仰。尤其他對中國的經(jīng)濟(jì)改革等都有很深的造詣。應(yīng)該說，我多次聽過他的報告，他也是我的老師了。在過去的十幾年里，他的成績令人敬佩。照我看來，宋老師在中國經(jīng)濟(jì)界有非常獨(dú)到的、深刻的觀點。好吧，希望我們從這次報告中得到更大的知識和教育，讓我們一起來聽宋老師精彩的發(fā)言。

　　報告正文：

　　今天的題目當(dāng)中有“一些情況”，確實只是“一些情況”。我主要講我對宏觀經(jīng)濟(jì)與股票市場的一些看法、一些情況。為什么只是“情況”呢？因為這幾年雖然我確實一直關(guān)注股市行情，可是，幾乎一直未對股市發(fā)表公開的看法，只是在小范圍里隨便說說罷了。我在公開場合，幾乎不評論股市。我記得，曾經(jīng)有一次，公安部、證監(jiān)會等牽頭簽署了發(fā)布了一個公告，如果沒有證監(jiān)會的批準(zhǔn)，隨便點評股票市場行情算犯法。所以我對這個東西一直不敢隨便說。在1993年、1994年股票跌得一塌糊涂，那時的股民見誰罵誰，所以媒體上的“股評沙龍”，每天都被罵。但是后來是誰都在說股票，也沒人管。中國的事情向來是這樣。雖然那里有個規(guī)定，但也沒人去管。大家也都忘記了這件事。以上說的原因算是打了個叉。其實我應(yīng)算一直比較活躍于股評的。中國股市的數(shù)據(jù)出來后，外國的媒體一般比較關(guān)注，當(dāng)天就有相應(yīng)的觀察與分析。但是中國媒體，包括電視臺、廣播、報紙一般都是對認(rèn)為是重要的就及時報道，對認(rèn)為不是重要的東西則未必如此。當(dāng)發(fā)布后，第二天我們能從媒體上看到，第三、第四天你抄我我抄你的消息也能相繼出來了。大家認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)對股票的影響很重要。我現(xiàn)在聽到的消息來源基本上是第一手資料。因為路透社等媒體機(jī)構(gòu)常常打電話給我，順便我也會從他們那里問得一些重要數(shù)據(jù)。在知道的數(shù)據(jù)差不多時，我就可以向外界說一說。我向外界的點評一般能比別人塊半天、一天吧。跟大家說這個事，是想說明股市沒有什么意思，今天知道與明天知道沒有什么區(qū)別。這是一個與外國有很大反差的東西，我們并不太重視信息。我現(xiàn)在說這個，可能有點過頭了吧。以上也可以算是引子吧。以下算是正題：

　　一、股票價格波動與宏觀經(jīng)濟(jì)波動的一些現(xiàn)象

　　1、股票價格變動領(lǐng)先于真實經(jīng)濟(jì)波動。

　　2、股票價格變動與真實經(jīng)濟(jì)波動同期相關(guān)。影響因素：股票市值與GDP的比例、市場成熟程度、個人財產(chǎn)結(jié)構(gòu)（Equity/Net Wealth）

　　3、政府干預(yù)股市和上市壟斷。政府干預(yù)股市與宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不獨(dú)立。

　　二、關(guān)于股市與經(jīng)濟(jì)波動關(guān)系的理論

　　美國數(shù)據(jù)研究：當(dāng)前消費(fèi)對股票市值彈性0.03---0.07/1-3年。其他工業(yè)化國家彈性較小，但也很顯著。

　　三、中國股市

　　1、統(tǒng)計數(shù)據(jù)的問題

　　結(jié)論的可靠性不高是因為數(shù)據(jù)問題。比如在1998年，中國“保八”公布的數(shù)據(jù)就與實際有比較大的出入。股價波動的大部分波動與真實經(jīng)濟(jì)活動無關(guān)。股價波動對真實經(jīng)濟(jì)活動沒有明顯的預(yù)示意義。目前數(shù)據(jù)不能肯定也不能否定弱的預(yù)示意義。股票波動與真實經(jīng)濟(jì)活動具有顯著的同期相關(guān)性。股價變化受真實經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的影響嗎？中國說要加入WTO多少年了，中國真的加入WTO后，中國的前兩個月的外國投資并不增加，與原來預(yù)測的完全不一樣。這與后來預(yù)期的順差相去甚遠(yuǎn)，雖然今天的順差還是很樂觀的。所以，現(xiàn)在也不說數(shù)據(jù)與實際有多大變化，但總之是有變化的。

　　在宏觀經(jīng)濟(jì)中，如果出現(xiàn)這樣的數(shù)據(jù)差異問題，就如出現(xiàn)一些噪音一樣，并不可怕。把它們從協(xié)調(diào)的音樂中去掉就行了。但更多的時候，可怕的是政府的“托市”，即政府出于好心，居于使股票市場狂跌能有所遏制與希望其上市的心理，通過種種手段，去刺激股票市場，試圖打到克服股市自身的目的，而造成虛假的股市繁榮。如果股市被托得不好，在政府干預(yù)下，這樣的托市會影響到理論研究。有時就會出現(xiàn)這樣的情況，現(xiàn)實中的經(jīng)濟(jì)很好，但股市不好。反之，現(xiàn)實中的經(jīng)濟(jì)很差，但股市一片大好。這樣的反差是經(jīng)常會有的。在早些年曾經(jīng)有這樣的情況，比如1993年那一段，有時會覺得股市點數(shù)過高，如果根據(jù)GDP那些東西參照來看，想當(dāng)好，而企業(yè)利潤那是表現(xiàn)也想當(dāng)好，價格指數(shù)也是想當(dāng)高的。政府干預(yù)會出現(xiàn)這樣的情況。簡單地說，就是使股市情況與現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)關(guān)系越來越不密切，使股市情況不能很好地反映真實經(jīng)濟(jì)情況。比如朱镕基眾里在過去一段時間里為了遏制通貨膨脹，推行緊縮政策。這主要是從治理全國經(jīng)濟(jì)的角度，從資金融通的角度去考慮的。這要對其作客觀的思考與描述。如果完全依靠統(tǒng)計局的GDP去計算、分析、研究，實際上倒不如自己手工去做。當(dāng)然，這樣工作量會很大，有時研究成果出來了，反差也很大。但還要說服自己，試圖使別人也相信自己。因為政府干預(yù)這個變量沒法計算、度量。研究經(jīng)濟(jì)要定義一個變量，需要確定變量的值，這個行不通。而政府干預(yù)這個變量幅度太大了，根本無法估算。比如你說在5％—50％之間，該取什么呢？其他的還有一些股市背后的東西，也需要提醒大家。大家知道，咱們的題目是“中國宏觀經(jīng)濟(jì)與股票市場的一些情況”，主要是講宏觀經(jīng)濟(jì)與股市的關(guān)系。提到這些關(guān)系，是想說，股市里面有這樣那樣的情況，出現(xiàn)一些差異是很正常的，而且也是少不了的。加之股市有很多別的操作情況，致使我們所獲得信息有可能是虛假的，使正確的判斷并不能一步到位。這主要靠再座的大家擴(kuò)大知識面，增加實際的經(jīng)歷和經(jīng)驗。比如，在進(jìn)行微觀經(jīng)濟(jì)研究時，一定不要忘了宏觀經(jīng)濟(jì)這個大背景，而股市行情的研究，也脫離不了對宏觀經(jīng)濟(jì)情況的了解。

　　股票是對未來營利的一種預(yù)期。對它的研究要早，這樣也容易受益些。如果大家對股票都有一些研究，那就不會獲益過多。就是說，在大家不太研究它的時候，要加強(qiáng)研究，對于股民來說，不要過分相信報紙上說的國家宏觀經(jīng)濟(jì)的好壞，有時也要相信經(jīng)驗與自覺的。尤其有些報紙比想像中的還要過分夸大國家宏觀經(jīng)濟(jì)情況，這是很容易造成混亂的。證券市場上有時實際與媒體所宣傳的剛好相反，明明是壞的，偏偏被說得好得不得了。比如，你要在網(wǎng)上檢索“宏觀經(jīng)濟(jì)形勢很好”，那在95年到現(xiàn)在都不知道出現(xiàn)了多少次。這不是在引大家誤入歧途嗎？

　　我今天說說算是比較正面的東西了，我很肯定我對股票市場的信心。在一年前，我對股市行情并不樂觀，那時侯出現(xiàn)虛假數(shù)據(jù)，操縱股市的情形更多。美國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展比較成熟，相對而言，股市能更正確貼切地反映經(jīng)濟(jì)情況，這樣使得股票價格波動與真實經(jīng)濟(jì)波動相關(guān)較少。因此，現(xiàn)實中的經(jīng)濟(jì)情況能較塊反映到股市價格中。我?guī)啄昵皬拿绹�回來，真是深刻地感受到這些東西。這樣說來，在股票市場上，美國比我們規(guī)范，比日本規(guī)范。我覺得中國股票市場人為因素過多，從書上學(xué)到的理論在中國的現(xiàn)實中簡直用不上。那是完全兩碼事。在這個意義上說，股市一定要緊跟經(jīng)濟(jì)的變化而變化，它要能反映出未來的經(jīng)濟(jì)，對未來有一種預(yù)期。當(dāng)然，中國的股票市場與顯示經(jīng)濟(jì)是有很大關(guān)系的。這一點一定不能否定。這種關(guān)系有時只是顯得隱秘罷了。大家也應(yīng)該相信有這種關(guān)系的存在。從全世界范圍來看，這樣的情況還是比較普遍的。

　　你要想股市比較真實的話，那么你也可以自己來說。因為股市有千千萬萬種面孔，大家所見都有不同。既然講不明白，那么大家都會有話說。對于宏觀經(jīng)濟(jì)來說，數(shù)據(jù)的分析要求很高，GDP年增長率是8％還是10％，那差別可是太大了。在研究時，引起的誤差當(dāng)然也會很大，會影響到分析的正確。而且，在1995年前并沒有GDP這一說法，可以說這以前所謂GDP都是猜想的，不必十分相信。

　　如果要說到股市的虛假問題，我不得不提到在宏觀經(jīng)濟(jì)里面，有很重要的理論是：企業(yè)利潤、投資份額在GDP里面是很重要的。它們的短期波動會直接影響DP的顯示，GDP也是不好的�？傊�，利潤的波動比GDP的波動要大得多。

　　如果有人說中國宏觀經(jīng)濟(jì)一直很好，那簡直是騙人。中國這幾年宏觀經(jīng)濟(jì)明明白白是向壞的方向發(fā)展。不過到了去年，有回升。當(dāng)然，硬要絕對地說是好是壞，這個事并不好說。經(jīng)濟(jì)增長和企業(yè)利潤增長是兩個概念。經(jīng)濟(jì)波動和企業(yè)利潤是有關(guān)系的，而且這個關(guān)系是非常強(qiáng)的。

　　以下說一下對股票市場的投資問題。是否可以說，“投資”與“投機(jī)”是正兒八經(jīng)的同樣的兩個詞？這都是個人操作的問題。你們說它們之間有區(qū)別嗎？股市是這樣的。我想我必須賺錢，股市必須能使我賺錢，這我才干。這就是想在股票市場里賭賭的心理，是一種顯正值的市場預(yù)期。這事實上，就是一種投機(jī)行為。這個邏輯相信在座的能聽得明白。如果大街上一定要有錢給我撿，這個邏輯可能不成立。正因為我要賺錢，如果沒有賺錢的地方，讓我怎么賺錢？股票市場？股票市場往往偏偏不讓我賺錢。這事是一個很突出的問題。不過，這事在頭幾年老有，看你怎么看了。你想，假定我現(xiàn)在買A 股，有朋友說，哎呀，你是北大的，北大方正的你怎么沒買呢？因此，不能從研究學(xué)問的角度去講。從更深的角度去說，以前沒談過這個問題。我從美國回來，一門心思想怎樣弄股票啊、期貨呀。但是一直忍了好幾年都下不了手買股票。實在下不得呀！后來，我?guī)啄昃筒豢垂稍u股市了。這是真實的過去的情況。但是，還有，賺錢是不能光靠蒙的。老是蒙一把，并不是明智的。我們要賺統(tǒng)計學(xué)上能賺錢的東西。但是，統(tǒng)計有時又是靠不住的。真實令人犯難的東西。哎呀，甭研究了。如果要用理論上的話，那么股市永遠(yuǎn)是真實的。只有你不對，沒有它不對。不過，從研究角度來講，抓不住機(jī)遇肯定是自己不對，誰讓你錯過了。所以，我一直在考慮這個事，股票怎么會這樣呢？

　　如果要說影響股票市場的經(jīng)濟(jì)怎么就治理不好呢？怎么治理不好？經(jīng)濟(jì)還有治理不好的嗎？在宏觀經(jīng)濟(jì)中，其自身調(diào)節(jié)能力是非常強(qiáng)的。你說一個經(jīng)濟(jì)壞了，宏觀經(jīng)濟(jì)照樣運(yùn)行，除非是1959到1961年中國那樣的大困難，天災(zāi)人禍，人毫無辦法了，否則不可能全部經(jīng)濟(jì)萎縮。假使大家都失業(yè)了，那大家不是都還要去找工作嗎？隨便做一個什么營生，不就又市場化了嗎？這是因為市場有一個自救機(jī)制。從這個角度講，宏觀經(jīng)濟(jì)沒有什么問題，沒有什么大不了的問題，沒有什么十年解決不了的問題。政府解決經(jīng)濟(jì)問題，可以形容為動刀子。把刀子拿起來，有人把你先干掉，因為這個社會的決策機(jī)制里面反映了各方面利益集團(tuán)的爭斗。因此，造成這樣一種狀況，在經(jīng)濟(jì)不好的社會情況下，有人希望舉起刀子對經(jīng)濟(jì)動手術(shù)，但這也會使得別人先對你動手術(shù)。這畢竟是觸動了一些人的根本利益，對一定的利益集團(tuán)構(gòu)成了威脅。比如，日本的首相小泉純一郎，號稱改革家。他要日本的經(jīng)濟(jì)下刀子，會有人先對他下刀子。原來小淵首相，他的下臺不正說明了這個問題嗎？日本的政局在過去為什么顯出混亂的形勢，首相一個換一個是可以理解的了。中國政府的情況，如果誰想先動手，也會有很多人會先去對付他。從去年的“國有股減持”里面，可以清楚地看到這一點。在形成了這么大的一個既得利益集團(tuán)的時候，是沒有人能擋得住的。在這個情況下，大家會逼著政府去救市、托市，即使不要求政府去做，政府也會自己去做的。那么，居于這樣一種體制結(jié)構(gòu)，沒有人能去救股票市場。誰想去救股市，救不了啊！什么“國有股減持”，又有什么實際效果呢？現(xiàn)在看來的情形不就是這樣的嗎？確實，我從1995年的時候覺得學(xué)問太了不起了。但我出去做報告時，有人告訴我：炒股要聽黨的話，我不以為然。過了三年，我才知道，這是對的。理論也需要實踐上的學(xué)習(xí)�。∵@幾句話更深的意思是：炒股，要聽大家的話，要熟悉黨的政策、黨的方針和黨的實際。

　　在中國的市場里面，無論是大家在座的短期的利益、股民的短期利益，沒有人能沾上。誰想跟這個利益作對的話，并不會有好的結(jié)果。沒有人能扛得住中國的證券市場，免不了總是要扛不下，撒腿就跑。要把這個問題搞清楚。另外，一個人想扛，這個人有兩個肩膀扛，他也沒有勁了。因此，中國的托市并不是明智之舉，肯定也不能堅持多久。當(dāng)然，中國政府可以使股票市場的規(guī)則更完善些，這是無可非議的。

　　報告到這大概已經(jīng)顯得很長了。以下講一段有趣的故事。曾經(jīng)有人問我：宋老師，你買什么股票呢？我對那個人說：你這個問題很有意思，很好。是啊，我自己是進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)研究的，又在國外呆過，現(xiàn)在有時高等學(xué)府北大的老師，從國外回來已經(jīng)有好幾年了，想必對于炒股是十分在行的，而且也賺了不少呢。那跟著我炒股不就是順理成章的事了？這么說吧，我買股票的時候，我向向我提問的那位介紹了三種股。他說：三個太少了，為了分散風(fēng)險，就買四個吧。這樣，他就買了四個。最后一個他只好隨便買了。因為他比較喜歡吃山珍海味，于是就買了個“大獵人”。這個名字好，就他買得早。結(jié)果誰料到就第四個賺，我介紹的三個都賠了。你們說是不是讓人哭笑不得？可以說，我對股票的研究也有一些心得，但我購買股票全都是隨機(jī)式的，根本沒想過說應(yīng)該買哪個，我一般花在炒股上的資金并不多。賺了當(dāng)然好，有新車、有大房子，這不錯。但要是玩賠了，可也不好受。一、二十萬還行，誰會拿身家性命去炒股票呢？在期望值上，一個人總是要權(quán)衡再三的。如果期望值是百分之一，這么少，做的人肯定不會多。

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