[創(chuàng)建超主權國際儲備貨幣：必要，但很艱難] 儲備貨幣

　　在4月初召開的G20倫敦金融峰會前，由中國人民銀行行長周小川提出的建立超主權國際儲備貨幣的建議已引起了巨大的國際反響。將于今年9月在紐約召開的G20第三次金融峰會上，將討論中國提出的超主權國際儲備貨幣的議題。
　　雖然發(fā)展中國家支持中國的這一提議，但它對目前主要的國際儲備貨幣――美元的地位顯然是一種挑戰(zhàn)(盡管不那么現(xiàn)實)，美國自然會反對。但除美國外，日本和歐洲的發(fā)達國家也反對中國的這項建議，這是為什么?有人評論，中國政府是在“明修棧道，暗渡陳倉”，這話又從何說起?建立超主權國際儲備貨幣究竟因何而艱難?目前情況下，中國政府應該怎樣做，才能規(guī)避中國巨額外匯儲備面臨的風險……我們來聽聽專家的說法。
　　――編者手記
　　甄炳禧：美元的霸權地位是在二戰(zhàn)后確立的。隨著“布雷頓森林體系”的建立，美元取代英鎊，成為主導性國際貨幣。自1971年“布雷頓森林體系”解體以來，美元仍保持國際貨幣的主導地位。盡管自1999年歐元問世以來，形成了以美元和歐元為主、英鎊和日元為輔的多元國際貨幣格局，但美元仍是國際儲備貨幣的主體，仍是國際信貸和計價結算的標準，仍是國際清算的支付手段，沒有任何一種貨幣能取代它的地位。2007年，美元占世界外匯儲備的64％，歐元占26％；美元在國際外匯市場交易量中所占份額為43.2％，歐元占19.5％，日元占8.3％，英鎊占7.5％，美元IMF的SDR(特別提款權)的比重為44％，歐元、日元、英鎊分別占34％、11％、11％。
　　從戰(zhàn)略和宏觀層面看，美元作為主要國際貨幣地位的確立和維系，或者說美元霸權地位的建立和維持，與美國整體霸權地位密切相關。美國經濟、科技、政治、軍事上的超常地位是美元國際貨幣地位的基礎，反過來，美元的霸權地位也提升、強化美國的綜合實力。雄厚的綜合實力一方面使美國始終控制著全球的資金流和貿易流；另一方面，使世界各國政府和私人企業(yè)對美元產生信任感，使美元得以成為各國外匯儲備、商品貿易及金融產品計價、支付和結算的工具。因此，只要美國的綜合實力不出現(xiàn)顯著衰落，美元的主導性國際貨幣地位就難以撼動�！∫粐鴵碛兄饕獓�際貨幣利弊兼有，但利遠大于弊。貨幣霸權國必定最大限度利用其“貨幣特權”獲取鑄幣稅收入，并以此掠奪其他國家的資源。手段包括：無限制發(fā)行貨幣以降低貨幣真實價值，掌控國際貨幣體系以控制其他國家產業(yè)發(fā)展和稅收制度，掌控國際貨幣體系以推行霸權國家的政治經濟游戲規(guī)則。
　　美國從美元的世界主導地位中獲得極大利益：通過向全世界發(fā)行美元向全球征收鑄幣稅，通過美元作為主要國際支付手段的職能向本國輕而易舉地調配所需要資源，通過美元作為主要國際儲備貨幣手段的職能而占有國外資產，通過外國投資者購買美元資產而增強了美國資本市場的供給能力，降低了美國企業(yè)借貸成本，促進經濟結構的快速優(yōu)化升級。無論美元升值還是貶值，美國都“旱澇保收”：通過美元升值，吸納大量外資流入美國，彌補美國低儲蓄和“雙赤字”，支持美國高消費和經濟增長；通過美元貶值，減輕甚至取消外債負擔，促進美國產品出口并提高了美國企業(yè)的競爭力。
　　不過，美國也為此付出代價。一是美元過度發(fā)行將使美國面臨通貨膨脹的風險；二是境外美元過多，會導致美元資產的價格下跌和美元貶值；三是隨著外國人持有美元資產增多，美國經濟及經濟政策的獨立性受外國人制約的可能性增大。奧巴馬首席經濟顧問薩莫斯曾將中美之間的債權債務關系稱為“金融恐怖平衡”。
　　甄炳禧：國際貨幣的“資質”要求國際貨幣國家的匯率具有相對穩(wěn)定性，要求其政府特別是央行維持幣值穩(wěn)定和有效監(jiān)管金融市場，要求該國金融體系健康，并有較強的實體經濟支撐。
　　從美國近來表現(xiàn)看，美元作為主導性國際貨幣“資質”已顯著降低，從而動搖了世界對美元的信心。首先，美元匯率長期動蕩不定。自尼克松取消金本位并隨即終止布雷頓森林體系下匯率制以來，美元先后經歷五個大幅度波動時期；一是1972～1978年的弱勢美元期，二是1979～1985年的強勢美元期；三是1986～1995年的弱勢美元期；四是1996～2001年的強勢美元期；五是2002～2008年的弱勢美元期。斯蒂格利茨教授最近指出：一種貨幣具有高度波動性，就難成為強大的儲備貨幣。其次，美聯(lián)儲的宏觀調控能力在削弱。美聯(lián)儲以往的職責是維護金融市場和貨幣的穩(wěn)定性。但近年來，在美元貶值問題上，美聯(lián)儲與美國財政部相互配合，其中美聯(lián)儲設法提高通貨膨脹率，而財政部則壓其他國家貨幣升值。同時，美聯(lián)儲對金融市場監(jiān)管不力，政策措施失當，不僅不能控制經濟泡沫的發(fā)展，反而引發(fā)泡沫的膨脹和破滅，使世界對美聯(lián)儲及美元的信任度下降。第三，次貸危機特別是金融危機充分暴露了美國金融體系的脆弱性。美國出現(xiàn)了系統(tǒng)性金融崩潰，幾乎所有類型的金融機構都面臨困境，從而打破了長期以來美國金融穩(wěn)健的“神話”。第四，支撐美元的是虛擬經濟(債券和其他金融資產)，而不是實體經濟(GDP)。上世紀80年代以來，美國金融創(chuàng)新打造了許許多多復雜的金融衍生品，虛擬經濟與實體經濟漸行漸遠。2007年美國金融衍生品總值近300萬億美元，相當于美國GDP的20倍。此外，美國持續(xù)巨額“雙赤字”導致美國債務急劇上升。目前，美國國債規(guī)模已超過lO萬億美元，據預測，今年末美國國債規(guī)模將超過12萬億美元，比上世紀后25年增加12倍。美國政府通過三個渠道來還債：一是納稅人，或來自個人、公司和進口稅的錢，二是政府不斷“拆東墻補西墻”，三是通貨膨脹，即通過這種方式讓原有負債貶值，然后再用貶值后的貨幣償還已縮水的負債。
　　美元“資質”下降的不利影響是：第一，以美元為主導的國際貨幣體系是此次“百年罕見的”國際金融危機的根源之一，第二，美元貶值是導致國際能源資源價格上漲的因素之一；第三，美元貶值已經并將繼續(xù)導致中國等國家持有美元資產、特別是美國國債的大幅度縮水，威脅我國外匯儲備的安全性。由于美國及各國目前拯救金融機構和刺激經濟，采取多種形式增加美元供應，為今后經濟復蘇后通貨膨脹留下隱患。更嚴重的是，我國在持有美國國債方面處于兩難窘境：如果增持，我國外匯儲備未來損失會增加，如果不增持或拋售，美經濟惡化和美元更大幅度貶值，我國損失也會進一步增大。
　　建立超主權國際儲備貨幣，可在一定程度上化解上述金融風險，對各方都產生有利影響。
　　
　　金融危機對中國經濟的負面沖擊
　　
　　張明：全球金融危機對中國經濟產生了三個層次的負面沖擊。第一層沖擊是外需萎縮對出口的影響，由于出口貢獻了2007～2008年中國GDP增長的20％～30％，而且出口的下降恰好又與中國房地產投資的萎縮重疊在一起，從 而導致了中國去年的GDP增速從前年的13％降到9％。如果從季度來看，從2007年二季度的12.2％降到去年四季度的6.8％。降幅是很大的。此外，由于出口吸納了大量的勞動力就業(yè)，一旦出口形勢不好，失業(yè)壓力就凸顯出來，可能影響社會安定。
　　第二層沖擊正如剛才甄老師所說，是中國外匯儲備的購買力縮水。在去年年底中國1.95萬億美元外匯儲備中。大概有1.3萬億投資于美元資產，包括7000億的美國國債以及5000億的美國機構債，還有1000多億的美國企業(yè)債和股票。次貸危機爆發(fā)以來，美國政府采取極其寬松的財政貨幣政策用于救市，最終這些政策都埋下了美國國債市場價值下滑和美元貶值的種子。一旦上述兩種風險實現(xiàn)，中國外匯儲備的國際購買力就會顯著縮水。
　　第三層沖擊是，中國政府為應對次貸危機負面沖擊而采取的一些刺激短期經濟增長的政策�？赡軙�對中國經濟的可持續(xù)增長帶來隱患。一個典型的例子是房地產。次貸危機發(fā)生后，中國政府要推動經濟增長，外需萎縮是控制不了的，出口不能指望；國內消費短期內很難起來，所以主要就要靠投資。什么投資最立竿見影呢?主要就是兩塊，一塊是基礎設施，一塊是房地產。一旦政府要重新依賴房地產投資來拉動經濟增長，這就意味著政府必須轉變之前的宏觀調控方向。所以從去年三季度以來，不管是地方政府還是中央政府，都陸續(xù)放松了對房地產行業(yè)的宏觀調控。作為放松調控的直接后果，從今年1月份起，全國房地產市場無論是價格還是成交量都出現(xiàn)顯著反彈。然而房價泡沫依然存在。如果我們通過延緩房地產價格調整的方式來重振房地產投資，未來房地產價格泡沫可能繼續(xù)膨脹。但是，泡沫終究是要破滅的。你越是推遲價格調整，泡沫破滅后的破壞性就越大。另一個例子是信貸飆升。從去年11月開始，尤其是今年1月以來，國內人民幣貸款的投放規(guī)模太大了。今年全年我們的信貸目標是不低于5萬億人民幣，實際上我們第一季度已經超過4萬億。如此之大的信貸增速，未來三個季度能不能持續(xù)?這是第一個問題。第二個問題是，信貸飆升在未來會不會形成嚴重的不良貸款?第三個問題是，這么多錢去了哪兒?如此之大的信貸投放并沒有導致企業(yè)存款的相應上升，而且很大一部分信貸是通過票據融資的方式發(fā)放的。票據融資是企業(yè)的短期貸款，不會進入企業(yè)的固定資產投資。如果將去年11月以來的信貸飆升與去年11月以來的股市反彈和今年1月以來的房地產市場回暖聯(lián)系到一起，我們不得不懷疑：部分信貸是不是通過各種途徑流入資產市場，這未來會不會導致資產泡沫進一步膨脹?簡言之，短期內經濟刺激政策的中長期風險值得我們高度重視。用SDR去取代美元的全球儲備地位，這一計劃的可行性值得懷疑。
　　張明：短期來看，周小川行長在G20倫敦峰會之前發(fā)表的三篇文章，有利于增加中國在倫敦峰會上的發(fā)言權。之前我們總是被動地贊成或反對其他國家的提案，這次我們開始提出觀點鮮明的提案。盡管這次在會議上沒有花太多時間明確地討論全球儲備貨幣問題，但全球范圍內對周行長的文章展開了熱烈討論。中期來看，這些文章表達了中國政府對美國政府在次貸危機爆發(fā)后采取的對其他國家不負責任的財政貨幣政策的有力批評。美國政府有意無意地忽視了其政策的負外部性。比較有趣的是，這三篇文章恰好是對之前某些美國政要對中國的一些指責的直接回應。比如說，保爾森在卸任之前提出，次貸危機的爆發(fā)很大程度上是中國的儲蓄過剩導致的，而蓋特納一上任就指責中國在操縱人民幣匯率�，F(xiàn)在我們來看周行長的這三篇文章。第一篇文章是關于高儲蓄率的問題，它的主要結論是中國的高儲蓄率是由文化、制度、人口結構等長期結構性因素導致的，不是匯率低估造成的，希望通過人民幣升值來降低中國的高儲蓄率、從而消除貿易順差是很難做到的。第二篇文章談金融機構的順周期性。文章指出，這次金融危機的爆發(fā)，在很大程度上是由于政府監(jiān)管缺位，導致金融機構在經營過程中形成了高度的順周期性特征，言外之意就是說，危機是你美國政府造成的，不要往其他國家頭上扣。第三篇文章討論國際貨幣體系重建。美元作為全球儲備貨幣，既要對當前的全球國際收支失衡承擔責任，也要對全球金融危機的爆發(fā)承擔責任。長期來看，這些文章從中國這個全球最大的新興市場國家的角度，對未來國際貨幣體系的演進方向發(fā)表了自己的看法。
　　接下來我重點談一談SDR(特別提款權)。SDR是1969年產生的，它產生的最初目的是什么呢?世界上有富國與窮國。富國在國際收支方面是沒有困難的，很可能它的本幣就是硬通貨。但對那些最不發(fā)達的國家而言，它們的本幣不能用來國際支付。那么，就向這些國家分配一些SDR，用來增強最貧困國家的國際清償力。所以，當時SDR的用途劃定得很死，它只能用于IMF自身和成員國之間的清算以及成員國之間的相互借貸，但不能用于成員國之間私人部門的支付清算。發(fā)達國家對SDR歷來都不感冒――我本來就不缺你這點錢。這是SDR產生40年來一直沒有做大的根本原因之一。那么現(xiàn)在要做實做大SDR，就要從以下幾個方面入手。
　　第一，當前SDR的定值是盯住由四種貨幣組成的貨幣籃――美元、日元、歐元、英鎊。籃子的權重是根據SDR產生時經濟大國在壘球經濟中的權重來制定的。該權重已經不太符合當前的世界經濟格局了。因此第一件事就是要在SDR的定值貨幣籃中引入更多的大國貨幣，至少要把中國這樣的發(fā)展中大國的貨幣包括進來。只有當SDR具備更高程度的代表性后，它才能得到更廣泛的使用。
　　第二，必須擴大SDR的發(fā)行規(guī)模。目前SDR的規(guī)模約為500億美元，這和國際貿易與投資的規(guī)模相比實在太小了。如何擴大SDR的發(fā)行呢?G20倫敦峰會指出，本次IMF增資可能以增加SDR的發(fā)行為基礎，這將是擴大SDR發(fā)行量的第一步。 　 第三，要擴大SDR的使用范圍。SDR不能只用于IMF和成員國之間的支付清算，它應該被更多地用于私人部門的支付清算，但要做到這一點是很難的。
　　第四，要發(fā)行以SDR計價的金融產品。IMF發(fā)行以SDR計價的債券就是第一步。G20倫敦峰會前王岐山副總理在《泰晤士報》上面發(fā)表的文章中指出，中國政府將考慮購買IMF發(fā)行的以SDR計價的機構債。
　　最后，在過去，SDR的分配是和各個成員國在IMF中的份額掛鉤的。例如，美國的份額最多，所以分配給美國的SDR就越多，但美國實際上并不需要SDR。因此，SDR要擴大使用范圍，必須將SDR的分配與成員國的份額脫鉤。這就跟甄老師前面提及的美國彼得森國際經濟研究所所長伯格斯坦提出的“替代賬戶”方案發(fā)生聯(lián)系了。在1978～1979年，美元也面臨著貶值風險，與目前的狀況很相似。當時美國 政府就想了一個方法來防止其他國家把外匯儲備中的美元資產轉換為其他幣種資產。這個方法就是在IMF內部設置一個替代賬戶，讓那些不愿意繼續(xù)持有美元的國家把手中的美元轉換成SDR后存入這個賬戶。該賬戶對中國的好處在于顯著地降低了美元貶值造成的外匯儲備損失，對美國的好處在于可以防止其他國家顯著地拋售美元資產，并將資產轉換成其他幣種。對歐元區(qū)國家的好處在于，替代賬戶有助于維持歐元兌美元匯率的穩(wěn)定，防止歐元對美元的大幅升值削弱歐元區(qū)出口商品的競爭力。如果成功實施，這將是一個多贏的方案。
　　盡管我們可以通過上述思路逐漸做實做大SDR，但要指望用SDR去取代美元的全球儲備地位，這一計劃的可行性值得懷疑。國外有媒體的評論很有趣。他們認為，中國現(xiàn)在表面上在推超主權儲備貨幣，在推SDR。但中國政府實際上在人民幣國際化方面的推進力度更大。因此，中國政府是在明修棧道、暗渡陳倉。
　　
　　不能把一個正在衰落的國家，當成一個已經衰落的國家
　　
　　倪建軍：創(chuàng)建超主權國際貨幣，必要，但并非很迫切。這是個很艱難的目標，鑒于其可行性、長期性、戰(zhàn)略性，可能需要不止一代人付出努力。
　　前面甄老師談到了支撐美元國際貨幣地位的，主要是它的綜合實力，我很同意他的看法。舉個很簡單的例子，比方說美國的地緣優(yōu)勢。美國是少數幾個兩大洋環(huán)擁的大國，而且與美國接壤的國家，大都對其友好。美國通過北美自由貿易區(qū)整合了北美，建立了一個良好的政治經濟氛圍。經濟危機下，各國的經濟政策重心都轉內，如此一來，美國這樣一種得天獨厚的穩(wěn)定地緣優(yōu)勢，巨大的國內市場優(yōu)勢，就更加突出地顯示出來了。在可以預見的未來，很少有國家，能夠挑戰(zhàn)美國的這樣一種優(yōu)勢地位。
　　支撐美元國際貨幣地位的，我覺得還有一點，就是它同時也是市場自發(fā)選擇的結果。選擇美元作為儲備，都是各國出于自身利益最大化的考慮。中國對美元的擔憂，也是站在自身儲備受到損害、受到威脅的前提之下提出的合理要求。我們也必須承認，美元為國際貿易的擴大、結算的便利，為外匯儲備的相對安全，提供了一定程度的保證。這種保證使得各國選擇了美元作為主要的儲備貨幣。
　　二戰(zhàn)后，之所以在布雷頓森林會議上確立美元的主要國際貨幣地位，是美國在經濟和軍事方面的明顯強勢所保證的。為何現(xiàn)在的G20金融峰會――無論是在華盛頓、倫敦，還是下次在紐約，我們都無法指望它能得到一個突破性的成果?就是因為，現(xiàn)在還缺乏一個真正有實力挑戰(zhàn)美國地位的國家。美國在布雷頓森林會議上的優(yōu)勢地位，到今天的G20金融峰會上。還沒有得到根本性的改變。我們只能說它的相對優(yōu)勢下降了，但這種相對優(yōu)勢下降，并沒有到一個被取代的程度。正如一個評論說的，我們不能把一個正在衰落的國家，當做一個已經衰落的國家。所以說，超主權國際貨幣對美元的挑戰(zhàn)，背后確實缺乏足夠的實力支撐。只能說美元受到了一定的影響，但沒有到討論“取代”的地步。
　　甄炳禧：創(chuàng)建新的、超主權國際儲備貨幣，的確很艱難。
　　首先，超主權貨幣的形成是個相當長的過程。以歐元為例，從1951年的“歐洲煤鋼共同體”到1999年歐元問世，經歷了近50年的歷程。其次，美元仍是現(xiàn)階段最重要的國際儲備貨幣和結算貨幣，尚無他不能取代美元。第三，美元的主要儲備貨幣地位給美國帶來巨大經濟利益和戰(zhàn)略優(yōu)勢，最大程度地維護和鞏固美元地位關系到美國根本利益。美國勢必要阻撓建立新的超主權儲備貨幣。第四，創(chuàng)建新的國際儲備貨幣涉及各國的切身利益，各國協(xié)調并達成協(xié)議將十分困難。目前，一些新興經濟體支持中國的倡議，但發(fā)達國家則拒不接受。特別是美國和歐洲會利用其在IMF的投票權優(yōu)勢竭力阻撓以SDR為基礎建立超主權儲備貨幣。第五，建立新的超主權國際貨幣也面臨技術上的難題。SDR不是現(xiàn)實的信用貨幣，只是由美元，歐元、日元和英鎊按權重構成的虛擬支付手段，僅適用于政府或國際組織之間結算，在國際儲備體系中所占份額不大。IMF發(fā)行新的SDR作為全球儲備貨幣面臨一系列問題：如何確定新的SDR的貨幣構成，新的SDR將以何種方式進入市場，如何對其流通進行監(jiān)管，如何確保新的SDR的吸引力和安全性，等等。
　　
　　中國怎樣重新構筑其全球金融戰(zhàn)略
　　
　　張明：次貸危機爆發(fā)以來，中國政府越來越深刻地認識到，如果中國在外貿、外資、外匯儲備管理方面過度依賴美元的話，潛在風險是很大的。這意味著美國金融危機的成本很大一部分要由你債權國來扛。因此，從去年年底開始，中國政府加快了重構全球金融戰(zhàn)略的步伐。中國政府的行動可分為三個層面。第一是人民幣國際化，第二是東亞區(qū)域貨幣金融合作，第三是國際貨幣體系重建。從去年年底以來，中國政府一直在這三個方面平行推進。
　　第一是人民幣國際化。中國中央政府最近在推兩件事。第一件事是和六個國家(地區(qū))簽署了總額6500億人民幣的雙邊本幣互換。這六個國家(地區(qū))包括韓國、中國香港、白俄羅斯、印尼、阿根廷和馬來西亞。這種雙邊本幣互換不是用來幫助其他國家(地區(qū))應對金融危機的，因為如果是這樣的話，直接動用《清邁協(xié)議》框架下的雙邊美元互換就可以了。那它是為什么服務的呢?主要是為推進人民幣在跨境貿易中的結算試點工作來鋪路。第二件事就是去年年底開始，中國中央政府明顯加快了在雙邊跨境貿易中使用人民幣作為結算貨幣的試點，這意味著人民幣國際化最近已經明顯加速了。雙邊本幣互換就是為人民幣的跨境貿易結算服務的。例如，我是一個馬來西亞的進口商，現(xiàn)在我想在購買中國商品的時候使用人民幣來結算，但是我沒有人民幣，我就找本國商業(yè)銀行拆借；本國商業(yè)銀行也沒有人民幣，它只能找本國央行拆借；馬來西亞央行恰好跟中國央行簽署了馬來西亞林吉特和中國人民幣的互換協(xié)議，最終馬來西亞進口商就獲得了人民幣融資。
　　第二是東亞區(qū)域貨幣金融合作。近期內最重要的進展就是今年2月在泰國普吉簽署的《亞洲經濟金融穩(wěn)定行動計劃》。該計劃的核心內容包括：第一，把東亞儲備庫的規(guī)模由800億美元提高到1200億美元。第二，要建立一個常設性機構來對東亞各國的宏觀經濟進行監(jiān)測。建立這個機構的用意就在于把儲備庫的資金使用和IMF的貸款條件性脫鉤。我個人認為，獨立監(jiān)測機構加上東亞儲備庫，就是亞洲貨幣基金的一個雛形。
　　第三是國際貨幣體系重建。中國之前在這個領域是比較被動的，但是從最近王岐山副總理在英國《泰晤士報》發(fā)表的文章以及周小川行長的三篇文章來看，中國政府開始非常清晰地表達自己在國際貨幣體系重建方面的立場與觀點。
　　甄炳禧：以美元為主導的國際貨幣體系所暴露出來的問題表明，維護國際貨幣體系和穩(wěn)定需要有制衡力量參與， 人民幣國際化正是大勢所趨。但將人民幣培育成國際貨幣還任重道遠。在這一過程中，中國應繼續(xù)練好經濟金融“內功”，加緊制訂和實施各種短、長期預案。保持國內經濟的持續(xù)穩(wěn)定增長，以穩(wěn)定的經濟增長為人民幣提供良好的信用基礎。加快完善國內金融市場化改革，以完備的國內金融體系為人民幣國際化構筑安全屏障。建立更為主動的匯率形成機制，實施人民幣儲備多元化；穩(wěn)健有序推進資本項目開放，逐步實現(xiàn)人民幣自由競換。
　　
　　中國提出超主權國際儲備貨幣設想后，發(fā)達國家普遍反對
　　
　　倪建軍：中國目前提出的具超前性、戰(zhàn)略性的建議――超主權國際儲備貨幣，我覺得這主要是針對主權國家貨幣充當國際貨幣時的“兩難悖論”提出了一種積極的探索和嘗試，就是怎么樣在提供流動性和保障幣值穩(wěn)定之間，尋找一個兩全其美的好方法(“兩難悖論”即“特里芬悖論”――為滿足世界經濟和全球貿易增長，美元的供給必須不斷增加，從而美國的國際收支逆差必然持續(xù)擴大，而這又反過來對美元產生貶值壓力，與國際貨幣保持幣值相對穩(wěn)定的內在要求相矛盾)。中國提出國際貨幣改革的具體構想，具有非常重要的意義。這表示中國不僅有能力，而且也有意愿，積極表達其合理要求，推動國際經濟、金融制度的不斷發(fā)展和完善。這是最重要和最積極的意義。
　　中國提出這樣一些提法之后，得到了包括俄羅斯、巴西、印度，以及聯(lián)合國、國際貨幣基金組織等的積極回應，這就說明中國的提法是符合相當一部分國家利益的，得到了積極的認同。我覺得這對中國的國際公信力，對于中國建設性的、負責任的大國形象，應該都是很有幫助的。
　　甄炳禧：此前俄羅斯也提出了類似的建議，但是影響不太大。中國提出來以后，馬上反響就很大。
　　倪建軍：對。所以就短期來看，中國提出建議這一動作的意義，可能要大于建議本身的意義。剛才張博士提到有評論說中國在“明修棧道暗渡陳倉”，的確有部分這種意思。在當前形勢下，中國的政策重心是放在國內的，積極推動人民幣的國際化對中國更具有現(xiàn)實意義。剛才張博士也提了一些非常具體的數據，包括貨幣互換、擴大人民幣結算范圍。如果我們再結合一下前不久中國政府所提出的，要“在2020年把上海建成與我國經濟實力和人民幣國際地位相適應的國際金融中心”的目標，我們就可以比較清晰地看到人民幣國際化的路線圖。
　　人民幣國際化，明顯加快了步伐，超出了很多人的預期。所以說，與推動超主權國際貨幣這樣一種長期目標相比，推動人民幣的周邊化、區(qū)域化、國際化，包括剛剛甄老師說的“練好內功”，搞好國內的經濟建設，這可能是更具現(xiàn)實意義的。而且從長遠來看，這也有助于實現(xiàn)超主權國際儲備貨幣的目標。從這個角度上看，超主權國際儲備貨幣更具有方向性的意義。
　　有學者說，美元作為國際儲備貨幣，它就是美國政府給國際社會提供的一種公共產品。似乎美國也有理由說，鑄幣稅等等是你必須付出的一定成本，因為我給你提供了便利，提供了很大的流動性。但正像剛才甄老師說的，美元作為國際儲備所獲得的收益，要遠遠大于其所付出的代價。這也是為什么美國在目前大家討論美元國際貨幣地位的時候，表現(xiàn)得非常強硬。美元在國際金融體制里的霸權地位，一定程度上折射出了美國在全球的霸權地位，它不僅具有實際利益，而且具有很強的象征意義。所以美國會不惜一切代價地去捍衛(wèi)美元的地位。
　　實際上，美國也越來越倚重于美聯(lián)儲的美元政策，去應對當前的經濟危機。根據《聯(lián)邦儲備法》的規(guī)定：當發(fā)生經濟危機的時候，美聯(lián)儲擁有無限發(fā)行貨幣的權力，而且無需經過國會的批準。這個“尚方寶劍”比起財政手段來，就太方便了。美國通過財政刺激法案的時候，要參議院、眾議院點頭，太麻煩了，要遭受很多刁難。但有了這個法律規(guī)定，美聯(lián)儲發(fā)行貨幣去購買國債、購買機構債，去與國外央行施行大規(guī)模的貨幣互換，就可以馬上做，而且可以很快收到較明顯的效果。所以，現(xiàn)在美國越發(fā)依賴美聯(lián)儲，越發(fā)依賴美元去解決目前的經濟困境。
　　中國作為一個發(fā)展中國家提出這樣一個超主權儲備貨幣的設想后，發(fā)達國家普遍反對，頂多有一些發(fā)達國家的學者表示支持，主要還是發(fā)展中國家來支持。怎么來解釋這樣一種局面?我覺得要從分析發(fā)達國家不同陣營的利益差異入手。首先，英國跟日本，堅定支持美元的國際儲備貨幣地位。在G20倫敦峰會前后，這一點已經是越來越明顯。在倫敦峰會上，美國提出要加大財政刺激，響應得最積極的是日本，它馬上在峰會后推出了一個很大規(guī)模的財政刺激方案。英國在整個峰會前后也很好地體會了美國的意圖，積極地把會議引向美國所希望的方向上去。日本和英國為什么成為美國的鐵桿支持者?這是歷史和現(xiàn)實因素共同造成的，但歸根結蒂還是利益問題。對日本而言，日元的國際化進程基本上是失敗的。日本認識到它已經不可能再把日元提高到一個能挑戰(zhàn)美元的地位了，它希望能夠在現(xiàn)有格局之下繼續(xù)享有以美元為主的國際貨幣給它帶來的最大的收益。日本希望中國也和它一樣繼續(xù)維護現(xiàn)有貨幣格局。
　　甄炳禧：日本與中國在亞洲也好、在全球也好，存在著競爭。凡是中國提出的方案，對美國不利的，日本肯定不會支持，他怕中國的影響會蓋過他。這恐怕也是政治方面的一些原因。還有就是，如果中國提出的這個方案能成的話，中國的崛起會加速，對日本更加不利�？峙氯毡镜倪@種政治、戰(zhàn)略方面的考慮，都是有的。
　　倪建軍：所以，日本的意思很清楚，與其看到人民幣加速成長為國際貨幣，還不如繼續(xù)保持美元的強勢地位。日本一向對中國影響力的擴大是有很多顧慮的。在這一點上，他跟美國是有共同利益的。
　　再看英國。英國在歐洲的“光榮孤立”和對美國關系的依賴，很大程度上決定了英國在美元問題上的態(tài)度。英國現(xiàn)在跟歐元區(qū)國家、歐盟有很大的隔膜。奧巴馬上臺后，英國首相布朗作為首個歐洲國家領導人訪問了美國，以強化英美兩國的傳統(tǒng)友誼。布朗也強調，在這個世界上，沒有哪一種國際伙伴關系比英美之間的關系更加突出。
　　然后就是德法。次貸危機爆發(fā)以來，為推動國際金融體系改革，德法與美國表面上的爭吵一直很熱鬧。但當中國等發(fā)展中國家提出直接挑戰(zhàn)美元的國際貨幣體系改革構想之后，德國和法國也是反對的。德國和法國意識到，中國的這種設想對于推動符合他們利益的貨幣體系改革沒有什么好處，對于提高歐元地位并沒有實質意義。同時他們也認識到，如果正面回應中國的這種提法，會推動中國國際地位的提高，而西方國家對中國的加速崛起是存在疑慮的。在這個問題上，西方國家又站到了一條戰(zhàn)線上。
　　我剛才提到，選擇美元是一種市場自發(fā)的行為，要放棄美元也是一個非常長期的、漸進的過程。中國目前實際上可以做的、更具有現(xiàn) 實意義的，一個是我們剛才提到的人民幣周邊化、區(qū)域化、國際化的穩(wěn)步推進。另外更具有現(xiàn)實意義的，是加強對IMF治理結構改革的積極推進，穩(wěn)步增加中國在IMF中的份額、實際影響力，并在一定程度上能夠把發(fā)展中國家整合起來，能夠形成對美國話語權的有效制衡�，F(xiàn)在確實還有很大的差距。
　　
　　中國政府應該怎樣來規(guī)避外匯儲備面臨的風險
　　
　　張明：中國外匯儲備這么多，美元在中長期內貶值風險很大，中國政府應該怎樣來規(guī)避外匯儲備面臨的風險，尤其是美國國債市場價值下跌和美元貶值的風險。我主要講兩點。
　　第一，從現(xiàn)在開始，我們不應再無條件地增持美國國債。我們需要美國提供關于美國國債市場價值的保證，像奧巴馬那樣的空洞承諾是不行的。我們有兩點具體建議，第一：中國在繼續(xù)購買美國新發(fā)國債的時候，只購買收益率與美國國內通貨膨脹指數相掛鉤的債券(TIPs)。第二，在購買美國國債時，要求美國政府發(fā)行可轉換債券(cB)。比如說，如果購買的是5年期的國債，我們希望美國政府在國債中提供一項期權。在我們持有該國債的5年時間內，我們有權選擇把國債轉換成被美國政府國有化的美國商業(yè)銀行的股份，這個轉換的價格不能顯著高于美國政府國有化商業(yè)銀行時的價格。這就給了我們一個選擇權，一旦5年以內，商業(yè)銀行經營有起色，但同時美元大幅貶值，我們就可以將國債轉換成商業(yè)銀行的股票。美國政府不會輕易地答應你這樣做，但是你這樣做，比你被動地說“我知道美國國債風險很大，但是不買不行”――像銀監(jiān)會某位官員那樣表態(tài)，就太被動了。
　　第二，我們應該利用目前寶貴的時間窗口，進一步多元化外匯儲備。我們認為，現(xiàn)在全球原油與大宗商品價格處于低位、全球股市處于低潮的局面不會持續(xù)太長時間。因此，應該抓住當前的低價機會，大量地收購原油與大宗商品的現(xiàn)貨和期貨，以及供應商的股權。盡管會有壓力，特別是你要去控股一個海外的資源供應商，你會面臨很大壓力，但是你可以參股，作純粹的財務投資人。再有，我們認為在目前這個階段，可以適當地增持一些歐美發(fā)達國家股市上的非金融類藍籌股股票。
　　
　　未來國際貨幣體系的演進方向
　　
　　張明：在這一方面，我和甄老師的意見基本上是一致的。第一，即使美元的地位會因為次貸危機的沖擊而步入衰落，衰落的過程也是漸進而緩慢的。全球金融危機雖然削弱了美元，但是同樣也削弱了美元的競爭對手，不管是歐元、日元還是英鎊。當前國際儲備貨幣的選擇，并不是在好與壞之間選擇，而是在壞與更壞之間選擇。相比之下美元的情況還不錯，這決定了美元地位的衰落將是中長期趨勢。
　　第二，未來國際貨幣體系的演進方向很可能是多種貨幣共同充當壘球儲備貨幣。國際貨幣體系演進到現(xiàn)在，經歷了金本位制、金匯兌本位制、布雷頓森林體系、牙買加體系(就是我們現(xiàn)在這個體系)。布雷頓森林體系和牙買加體系最大的不同就在于，在布雷頓森林體系下，對美元發(fā)行多少是有約束的，因為美元跟黃金有固定比價，你美元發(fā)多了，其他國家都用美元去換美國的黃金，美國黃金減少了很多，就覺得不能維持了，自然就會終止這種體制。這就是尼克松在1971年宣布美元與黃金脫鉤、導致布雷頓森林體系崩潰的根源。但是到了我們現(xiàn)在這個體系，因為美元沒有和任何實際商品掛鉤，所以在美元發(fā)行方面基本上是沒有約束的。美元匯率就成為美國國內貨幣政策的自然結果，美國政府并不關注美元增發(fā)的負外部性。正如美國一位前財政部長所言：“美元是我們的貨幣，但是美元匯率是你們的問題�！弊�2001年以來，美國開始形成持有的經常賬戶赤字。美國經常賬戶赤字的累積會導致美國凈對外負債的上升，一旦凈外債占GDP的比重超過了一定比例――很多人認為是50％～60％，大家就會認為美國沒有能力還債了，必須通過美元貶值來降低債務負擔。不過，次貸危機的爆發(fā)可能會加快國際貨幣體系的演進。大家以前對美國金融產品是很信任的，認為只是美元匯率可能有問題，但是現(xiàn)在金融產品本身也有問題。當前國際貨幣體系的最大問題在于，沒有一種約束機制去限制美元的發(fā)行。在牙買加體系下，美元超發(fā)、流動性泛濫、資產價格泡沫，似乎是一種常態(tài)，它每十年就會爆發(fā)一次。所以在新的國際貨幣體系中，必須要給儲備貨幣發(fā)行提供一種約束，這就是為什么很多人建議要回歸金本位制。但是我覺得回歸金本位制基本上不可能，主要原因包括：黃金儲量是固定的，而世界經濟是不斷增長的，你要恢復金本位制，那你就有一個難題――如果你不斷調整黃金和貨幣的比價，這個世界經濟自然就是一種通貨緊縮的狀態(tài)。所以我們認為，未來的多極貨幣體系很有可能，比如說國際貨幣體系里邊，美元、歐元，還有亞元――種亞洲貨幣，可能是人民幣，也可能是人民幣和日元的某種結合體，占主導。這樣一個體系最大的好處就在于，它引入了競爭機制。在這個體系中，一旦美元超發(fā)，投資者覺得未來美元可能貶值，都會去減持美元資產，增持歐元和亞元的資產。這種競爭機制的引入就為國際貨幣發(fā)行國提供了一種約束機制，也是符合世界經濟發(fā)展規(guī)律的――多極化必然會取代單極化。

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