吳敬璉：我對證券市場的看法

　　2000年10月《財經(jīng)》雜志發(fā)表《基金黑幕》一文后，公眾表達了極大的關(guān)切和義憤，但揭開還是捂住黑幕的交鋒還處于對峙之中，人們便期待著經(jīng)濟學(xué)家的聲音。在這種情況下，我在10月29日接受了中央電視臺《經(jīng)濟半小時》的采訪，就圍繞《基金黑幕》發(fā)生的爭執(zhí)發(fā)表了自己的看法(1)。12月30日，作為中央電視臺《對話》節(jié)目的嘉賓，在回答主持人和觀眾的提問時，我又重復(fù)了歷年對于股市的一些看法(2)。這個節(jié)目于2001年1月13日播出。與此同時，1月12日我赴上海參加一個會議，在旅館里接受了追蹤而至的中央電視臺《經(jīng)濟半小時》記者的采訪，就記者提出的有關(guān)莊家操縱股市的問題作了回答。這一次訪問的錄像在1月14日播出(3)。

　　也就在這個時候，證券監(jiān)察機構(gòu)早于2000年初開始的加強監(jiān)管力度的舉措逐步加緊。它先對基金派出了審查小組，又在2001年1月9日和10日宣布查處涉嫌操縱億安科技和中科創(chuàng)業(yè)股價的案件。到了1月14-15日中央金融工作會議開幕前，政府領(lǐng)導(dǎo)人關(guān)于必須對觸犯刑律者繩之以法的講話的消息也在首都傳開。于是，“莊家”們望風(fēng)而逃，而股價則從1月15日起大幅連跌4天(4)。這時，“吳敬璉一言毀市”的流言也在股市上傳開(5)。一時間，引來了無數(shù)評論和詰難。接著，頗有影響的《證券市場周刊》把我的觀點概括為三條：(1)“中國的股市是個大賭場”，(2)“全民炒股不是正常的現(xiàn)象”，(3)“市盈率過高”(6)，并針對這三個問題刊出了“九問吳敬璉”的提綱(7)。2月11日爭論進一步升級，厲以寧、董輔礽 、蕭灼基、吳曉求、韓志國五位先生舉行與記者的“懇談會”。據(jù)會議的組織者說，“現(xiàn)在股市已經(jīng)到了很危急的關(guān)頭”(8)，“如果這場論戰(zhàn)的贏家最后是吳敬璉，那將是中國資本市場的一場災(zāi)難”，所以他們必須約見記者，“全面反擊吳敬璉關(guān)于資本市場的種種言論”(9)。此后，各種媒體紛至沓來，要求采訪、寫稿、會談等等。由于我的日程上安排有大量教學(xué)以及有關(guān)國有企業(yè)改革、民營企業(yè)發(fā)展和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)成長的調(diào)查研究工作，分身乏術(shù)，無法一一作答，深感歉疚�？紤]到對于有關(guān)股市的許多問題和詰難，非三言二語所能說得清楚，而其中大部分我已談過多年，所以接受友人的建議，將近10余年關(guān)于股市的言論匯編成冊，借以對讀者和我的批評者作一個交代。

　　趁這些文章匯集出版的機會，我就近來提出的一些重點詰難作一概括的說明。

　　1.關(guān)于"全民炒股"

　　詰難：

　　《證券市場周刊》：“在發(fā)達國家，尤其是美國，家庭資產(chǎn)證券化達到了57%，而且近年來散戶化的趨勢很明顯，與美國相比，中國人炒股只能是剛剛上路�！�(10)

　　韓志國：“截止到2000年12月31日，我國滬深兩市的投資者(包括機構(gòu)投資者和個人投資者)……即使以5801萬戶計算，也僅占我國總?cè)丝诘?.6%，與美國投資者人數(shù)占總?cè)丝诘?5%左右相比還相距甚遠。其次，‘全民炒股’是形成社會化投資體系的一個有機組成部分。在我國目前的投資體系中，社會投資仍然偏低，因此，投資者人數(shù)不是多了，而是遠遠不夠。第三，‘全民炒股’是培養(yǎng)人民群眾金融意識的一個有效途徑。人民群眾的金融意識——投資意識、投機意識、利率意識、風(fēng)險意識和信用意識的培育是改革深化與進步的一個突出表現(xiàn)。第四，‘全民炒股’是引導(dǎo)社會資源流向并且優(yōu)化資源配置的重要條件。第五，‘全民炒股’是中國迎接經(jīng)濟全球化的必要實踐。‘全民炒股’也是改革深化與社會進步的突出表現(xiàn)�！� (11)“可以試想一下，沒有全民參與，國企解困的錢從哪里來。”(12)

　　董輔礽：“關(guān)于全民炒股，不知大家怎么看，我認(rèn)為是好事。中國證券市場要發(fā)展，誰來投資？在機構(gòu)投資者不多的情況下，就需要許多老百姓參與股市投資。我覺得現(xiàn)在還全民得不夠，不算重復(fù)開戶的才5800多萬，而且真正的投資者還僅局限于大城市，中小城市很少，農(nóng)民就更不炒股了。將來如果中小城市的人都有錢了，而且炒股容易了，更多地參與到證券市場，我們的證券市場肯定會有大的發(fā)展。”(13)

　　蕭灼基：“如果肯定資本市場的作用，除法律和政策規(guī)定的不能參加股市活動的人之外，我們就要為越來越多的人‘炒股’叫好�！�(14)

　　吳曉求：“全民炒股是正常行為，但我從不用‘炒’這個字，應(yīng)當(dāng)稱作買賣�！�(15) “全民皆股容易引起決策層的反感，因為如果證券市場不創(chuàng)造財富，全民都在里面干什么呀。決策層顯然要出臺措施限制它。這是具有煽動性、干擾性的用詞。”(16)

　　“全民炒股”的問題是這樣提出的：2000年12月30日，在中央電視臺《對話》節(jié)目錄制現(xiàn)場，一位觀眾問：“咱們國家現(xiàn)在全民炒股這種情況對國民生活將會帶來什么影響？”我當(dāng)時并沒有掂量他所用的“全民”一詞在數(shù)量上是否準(zhǔn)確，因為“全民經(jīng)商”、“全民打麻將”、“全民炒股”一類說法早已成為街談巷議、甚至報刊書藉中的常用語，無非是用以形容參加人數(shù)之多。我只是針對在中國把買賣股票一概稱為“炒股”這種現(xiàn)象說出了自己的感想。我的回答是：“資本市場要擴大，應(yīng)該吸引越來越多的人進行直接投資，應(yīng)該說是好的現(xiàn)象。但是全民‘炒股’講的就不是投資了，我看是不正常的。”

　　我們都知道，入市者有“做長線”和“做短線”之分。所謂“炒股”，是指在短時期(在我國一般是指6個月以內(nèi))反復(fù)買賣股票，以便賺取差價。由此派生出另外一個詞，叫做“炒作”，就是通過頻繁的買賣，達到拉升股價的目的(17)。對于把一切投資于股票的活動都叫做“炒股”，我歷來是有不同意見的。例如我在2000年3月全國政協(xié)會議期間與記者談話時就講過，“買賣股票是一種投資行為，不應(yīng)籠統(tǒng)稱作‘炒股’。中國凡是買股票都叫做炒股票，外國沒有這種說法。什么叫‘炒’股票？‘炒’是‘搶帽子’——搶價格的帽子。這意味著整個股票市場基本上成了一個投機場所，是搞炒作的。”(18)當(dāng)然一件事情怎么叫并不是最重要的。我之所以不贊成把一切股票買賣都化為“炒作”，是因為如果沒有投資活動與之并行，單純的炒作并不能使物質(zhì)財富增加，如果大家都只是搞炒買炒賣，即使把股票價格“炒”上去了，入市者贏得的也只是紙上錢財；
當(dāng)熱炒出來的氣泡破滅時，多數(shù)人又會落得一場空，只有少數(shù)能夠在崩盤前逃脫的炒家，才能靠套住別人發(fā)一筆橫財。當(dāng)然，炒家可以炒作變化無窮的“概念”，諸如炒作“利好政策”，炒作“高科技板塊”，炒作“網(wǎng)絡(luò)股”，炒作“重組題材”等等，促成股價飚升，用以吸引大眾跟風(fēng)入市，實現(xiàn)“圈錢”的目標(biāo)。但是，這于投資者的興業(yè)發(fā)家和民族的富強康樂并無幫助。(19)

　　用美國投資于股票的人數(shù)眾多來證明中國炒股的人數(shù)并不多，有一個把買股票與炒股票混為一談的概念混淆問題。誰都知道，美國股票持有者在總?cè)丝谥械谋戎乇戎袊�大得多�？墒�，十分清楚的是，在美國，股票持有者大多�?shù)是所謂“做長線”的長期投資者(沃倫?巴菲特就是這種投資理念的代表)，而只有少數(shù)是“做短線”的“炒股者”。一個股市上“炒股者”所占的比例可以從股票的換手率(turnover rate)反映出來。20世紀(jì)90年代美國紐約交易所的年平均換手率約在20%-50%之間，即股票2-5年轉(zhuǎn)手一次(20)。這就是說，絕大部分人是持有兩年以上的投資者。即使到了格林斯潘所謂出現(xiàn)了“非理性狂燥”的1999年，也只有78%，即1.28年換手一次，也還是做一年以上“長線”的人占多數(shù)(21)。而2000年我國滬深股市流通股的年平均換手率分別是499.10%和503.85%，即上市流通的每一張股票平均每年要轉(zhuǎn)手5次以上，停留在每位購股人手中的平均時間不超過兩個半月。

　　如果說有些先生用購股人數(shù)的多少來對我進行批評帶有偷換概念的性質(zhì)，另一些先生對“全民炒股”的維護，倒是具有實質(zhì)含義的。早在1993-1994年關(guān)于股市是否“低迷”和政府應(yīng)不應(yīng)當(dāng)托市的爭論中，作為“正方”主要代表的蕭灼基先生就曾明白無誤地以“短期炒作”和“投機炒作”的保護者自居，堅定地反對管理當(dāng)局“引導(dǎo)短期炒作轉(zhuǎn)化為長期投資”的努力(22)。由此來理解蕭先生為什么“為越來越多的人‘炒股’叫好”，就更為清楚了。

　　2.關(guān)于“投機”、“零和博 ”和“賭場”

　　詰難：

　　董輔礽：“在正常運行的證券市場中，投資與投機都是必不可少的。沒有對證券的投資固然不會有證券市場，而沒有投機也不會有證券市場，因為沒有頻繁的投機，就不會形成股票的合理價格，也不會有證券市場上價格引導(dǎo)資金的頻繁流動，從而實現(xiàn)資源配置的優(yōu)化”。(23)“不能看到投機就反對證券市場，如果這樣反對，中國的證券市場怎么發(fā)展？功能怎么發(fā)揮？”“把股票市場比喻成投機者的天堂，天堂有什么不好呢？如果很多人投機賺了錢是好事情。當(dāng)然投機不是沒有問題，在中國投機更盛，原因要歷史地看待�！薄白C券市場與賭場不同，不是零和博弈。賭場如果不考慮抽頭，你贏的錢就是我輸?shù)腻X，你輸?shù)腻X就是我贏的錢。另外從長遠發(fā)展來看，證券市場的股票指數(shù)是往上走的，只要做長線投資，多數(shù)人是可以賺錢的。”(24)

　　韓志國：“沒有投機就沒有市場，沒有泡沫就沒有市場，沒有莊家也沒有市場，我是國內(nèi)第一個為投機叫好的人。蕭灼基教授站出來支持我，他有句話，‘投資是失敗的投機，投機是成功的投資，非常精采�！�巴菲特是公認(rèn)的投資專家，但他錯過了NASDAQ市場中500%利潤的機會。當(dāng)大的機會來臨時，你沒有抓住，能說你是成功的投資家嗎？”“持零和游戲的觀點，要么是不懂股市，要么就是別有用心。”(25)

　　蕭灼基：“股市不是賭場，不是零和游戲，是創(chuàng)造財富的重要途徑。如果一般老百姓那樣說說還可理解，但嚴(yán)肅的經(jīng)濟學(xué)家那樣說不夠嚴(yán)肅，有損形象，令人遺憾。如果把股市當(dāng)成賭市，難道賭市能創(chuàng)造財富嗎？能給股民帶來回報嗎？如果股市就是賭市，那5800萬股民就是賭徒，政府就是賭場老板，1200多家上市公司發(fā)行的股票就是籌碼，這怎么也說不過去。”(26)

　　2001年1月14日中央電視臺的《經(jīng)濟半小時》圍繞證監(jiān)會查處莊家操縱股價案播出了一期名為《評說“莊家”》的專題節(jié)目。我在采訪中講道：“中國的股市從一開始就很不規(guī)范，如果這樣發(fā)展下去，它就不可能成為投資者的一個良好的投資場所�！�…股價畸型的高，所以，相當(dāng)一部分股票沒有了投資價值。從深層次看，股市上盛行的違規(guī)、違法活動，使投資者得不到回報，變成了一個投機的天堂。有的外國人說，中國的股市很像一個賭場，而且很不規(guī)范。賭場里面也有規(guī)矩，比如你不能看別人的牌。而我們這里呢，有些人可以看別人的牌，可以作弊，可以搞詐騙。做莊、炒作、操縱股價這種活動可以說是登峰造極。”“股市有這個特點，如果光靠炒作，不是靠回報的話，它是一種零和博弈，就是說鈔票在不同人的口袋里搬家，并沒有創(chuàng)造出新的財富�！�

　　上述言論表明，我并沒有把股市一般地定位為“賭場”和把整個股市活動說成是“零和博弈”的意思，更絕對推演不出我要關(guān)掉股市的意圖。我抨擊的重點在于中國股市上違規(guī)違法盛行，就像一個有人可以看到別人的牌的賭場，這一點在我過去的文字中有更加系統(tǒng)的說明。

　　關(guān)于投機，我的觀點和前面所引董輔礽教授關(guān)于投機在市場經(jīng)濟中的積極作用的觀點驚人地相似。早在1993年7月的《談?wù)劇巴稒C”》一文中，我就指出過：“投機活動在市場經(jīng)濟中有它不可或缺的功能，就是有助于實現(xiàn)市場均衡，從而達到資源的優(yōu)化配置，因此對于投機活動決不能一概加以否定。投機活動的積極功能在兩種市場即證券市場和期貨市場上表現(xiàn)得十分明顯。”(27)在這種情況下，股市活動當(dāng)然就是正和博弈，而不是零和博弈了。不過和董教授有些不同，我是把股市中的投機活動(“做短線”)和投資活動(“做長線”)區(qū)別開來的，所以我針對我國股市上彌漫著投機氣氛、某些人利用這種情況而大發(fā)橫財還做過這樣的分析：“問題在于，投機活動……的有利的結(jié)果只有在一定的條件下才會發(fā)生，離開了這些條件，它就有可能成為弊大于利甚至絕對有害的東西。也就是說，只有當(dāng)投機活動與投資等活動結(jié)合在一起，實現(xiàn)良性互動時，它對經(jīng)濟的作用才是積極的。單純投機則不能起到這樣的作用。它的實質(zhì)只不過和賭博一樣，是鈔票搬家、貨幣財富在不同主體之間再分配的一種‘零和博弈’。從總體上說，它并不能使社會福利增加，也就是說，贏家所得只會小于(因為有各種損耗)而決不會大于輸家所失。(點擊此處閱讀下一頁)

　　所以，想要依靠投機使一個國家或全體參與者富起來，那純粹是一種幻想�！�(28)

　　看來我對股市功能定位的設(shè)想的確與一些證券專家有原則的分歧。例如厲以寧教授曾經(jīng)有一個“擊鼓傳‘花’”的傳神比喻，為他心目中的股市定性。他說：“股市是可能全贏可能全輸，就像擊鼓傳花游戲，鼓聲停了‘花’在誰手里誰就被套了，但是下一輪鼓聲再起的時候你還有機會把‘花’傳出去�！�(29)

　　近來的一些建立在數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的研究成果顯示了中國股市這種投機性強的特質(zhì)：(1)紐約證券交易所系統(tǒng)風(fēng)險(不可分散化風(fēng)險)占1／4左右，而非系統(tǒng)風(fēng)險(可分散化風(fēng)險)占3／4左右；
上海交易所的投資風(fēng)險結(jié)構(gòu)與此“倒置”，系統(tǒng)風(fēng)險占2／3，非系統(tǒng)風(fēng)險占1／3左右。這表明，中國的證券市場較之美國證券市場而言，具有更強的投機性，而投資性較弱；
(30)(2)通過對1885-1993年道-瓊斯工業(yè)指數(shù)和1992-1998年7月上證指數(shù)單日跌幅超過7%的次數(shù)統(tǒng)計比較看到，在超過100年的時間里，道-瓊斯工業(yè)指數(shù)單日跌幅超過7%的日期只有15次，而上證指數(shù)6年之內(nèi)就有23次；
從分布上看，道-瓊斯工業(yè)指數(shù)單日跌幅最大的日期集中分布在美國歷史上兩次最大的熊市期間，即1929-1931年期間和1987年期間。而上證指數(shù)單日跌幅最大的日期則分布于1992-1998年的各個年度之內(nèi)；
中國股市還有比美國股市更劇烈的單日振蕩幅度。從股票市場價格強烈振蕩性的特點得出的結(jié)論是：中國股票市場的市場風(fēng)險明顯高于美國股票市場，卻不能為投資人提供高于美國股票市場的投資回報。(31)

　　當(dāng)然，我們這里對于一個市場上投機和投資孰重孰輕的評論只是就整個市場活動的結(jié)構(gòu)而言的。對于各個個人來說，每個人都有不同的風(fēng)險偏好和投資選擇，風(fēng)險自負，投機與投資好比“蘿卜青菜，各有所愛”，本無高下之分。我們知道，索羅斯偏好投機，不過他對于在一個沒有特權(quán)保護的市場經(jīng)濟中個人從事投機活動所必須承受的巨大風(fēng)險倒是有清醒認(rèn)識的，而且懂得如果整個世界沉湎于無節(jié)制的投機會遭致什么后果，所以才在仍然春秋鼎盛之時金盆洗手，并寫下了他暢銷一時的著作《全球資本主義的危機》(32)。所以，我不得不對韓志國先生只崇尚短線炒作、而對以拒絕投機著稱的巴菲特嗤之以鼻的態(tài)度表示質(zhì)疑。的確，2000年年初，當(dāng)高科技股成了眾人追捧的對象時，巴菲特仍然保持他一貫的長線投資策略，以致被某些人譏笑為“網(wǎng)絡(luò)時代的棄兒”；
可是，當(dāng)美國的網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅以后，納斯達克指數(shù)縮水一半，巴菲特的伯克希爾·哈薩維(Berkshire Hathaway)公司的股價卻節(jié)節(jié)上升。這使巴菲特老到的長線投資戰(zhàn)略再次得到美國人的肯定。

　　3.關(guān)于“市盈率”和“泡沫”

　　詰難：

　　蕭灼基：“對市盈率要客觀辯證地看待。看待市盈率要考慮我們是一個資金缺乏的國家，供給不足，而供給不足的商品價格自然會高。還要考慮相關(guān)因素，只考慮市盈率不考慮利率是不對的。所以市盈率很難做國際比較�！�(33)

　　韓志國：“我國的股市是一個新興的市場，而市盈率偏高恰恰是新興股市的共同特點。我國的經(jīng)濟正處于高成長期，判斷市盈率的高低，既要看市場自身，也要看國民經(jīng)濟的總體發(fā)展水平�！�(34)

　　吳曉求：“50倍市盈率絕對不算高，是合理區(qū)域，不能簡單地用國與國比較�！�(35)

　　董輔礽 ：“如果比市盈率的話，我們比日本的市盈率還要低很多，日本的市盈率要到80倍甚至100倍。”(36)

　　2000年7-8月份，上證綜合指數(shù)越過2000點，市盈率達到60倍左右。不少經(jīng)濟學(xué)家和業(yè)內(nèi)人士都為過高的市盈率擔(dān)心。例如，新華社《上市公司研究》周刊在上證指數(shù)越過2000點以后，組織系列文章討論市盈率居高不下的危險性。這些文章指出，“60倍市盈率在國際經(jīng)驗中鮮有前例。A股高入云宵的股價顯然是不正常的。”(37)正是出于同樣的擔(dān)憂，我在2001年年初指出在當(dāng)前多數(shù)上市公司的效益情況下，這么高的市盈率是難以為繼的。由于股價是由供求關(guān)系決定的，現(xiàn)在貨幣供應(yīng)量過大，把股價頂了起來。我更為擔(dān)憂的還在于，有人提出今年要繼續(xù)注入貨幣，讓股價繼續(xù)漲，但是氣泡不可能不斷地吹，如果跌下去問題就很嚴(yán)重。(38)

　　所謂市盈率(P／E)，是指股票市價與每股收益之比，其經(jīng)濟含義是：按照公司當(dāng)前的經(jīng)營狀況，投資者通過取得紅利要用多少年才能收回自己的投資。在投資者眼中，50倍的市盈率意味著要用50年才能從回報中收回投資。因此，市盈率常常被看作一個公司的股價是否虛升的標(biāo)志。不過，因為市盈率依據(jù)的是過去的盈利率，而判斷股價是否過高，還要看它是否反映公司的基本面，即未來的盈利能力。所以，市盈率要和公司的成長性亦即未來的營業(yè)表現(xiàn)結(jié)合在一起，才能反映考評股票的投資價值。如果上市公司的成長性很好，市盈率高一些并不足為慮。但平均而言，我國上市公司的成長性不良，甚至回報每況愈下，因此很難支撐這么高的市盈率。

　　在發(fā)達的市場經(jīng)濟國家，平均市盈率一般保持在不高于20倍的水平上。以美國為例，除互聯(lián)網(wǎng)泡沫時代市盈率畸高外，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)從未超過20倍�！绊n國70年代經(jīng)濟增長率在14%以上，市盈率一般為20倍，僅有兩次達到30倍，且持續(xù)時間很短，只有1-2個月的時間。東南亞國家一般為10-20倍。香港近十幾年股市平均市盈率在20倍以內(nèi)�！�(39)日本是高市盈率的特例，但是它的股災(zāi)給經(jīng)濟帶來的破壞之深之久恰好是市盈率過高導(dǎo)致災(zāi)難的明證。日本在泡沫經(jīng)濟年代曾經(jīng)保持60倍的市盈率，但是由此導(dǎo)致了1990年的大崩盤，從此一蹶不振，至今10年過去，仍然未見復(fù)蘇的跡象。聽說董輔礽 教授以日本為例論證目前我國的市盈率還不算高，實在想祈禱上蒼，不要讓中國也走上這條道路。(40)

　　從1992年起，我就一再呼吁，不要讓“氣泡經(jīng)濟”在我國出現(xiàn)，因為當(dāng)時我國股票市場和房地產(chǎn)市場已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的氣泡化跡象。(41)1992年6月，上海股市的平均市盈率為200倍，深圳股市為60倍。1993年2月以后，股價只要稍有下降，中國“股市低迷”、政府應(yīng)當(dāng)“救市”之聲便不絕于耳。香港科技大學(xué)金融系的陸向謙博士對此不以為然，他認(rèn)為中國股市既不“低”也不“迷”。(42)記得一日留美經(jīng)濟學(xué)會的朋友們在茅于軾教授家相聚，陸向謙舉杯祝酒說：國人對股市的風(fēng)險意識太少，應(yīng)加培養(yǎng)；
目前股市在規(guī)模尚小時崩盤，損失較小，卻能使人們得到教訓(xùn)，因而可喜可賀。在國際經(jīng)濟界，對于證券市場泡沫預(yù)伏的危機與痛苦一直有很高的警惕。90年代初期在國際討論會上也經(jīng)常討論與金融狂潮及其必然崩潰有關(guān)的理論和政策問題。有些外國朋友往往懇切陳詞，希望我們注意發(fā)達國家證券市場發(fā)展歷史中的有關(guān)經(jīng)驗教訓(xùn)，不要因為陷入靠狂熱炒作致富的幻夢而不能自拔，最后招致社會災(zāi)難。1992年，一位韓國教授在和我討論各國發(fā)展證券市場的歷史經(jīng)驗時，詫異地發(fā)現(xiàn)我這個中國同行居然從來沒有聽說過各國經(jīng)濟學(xué)界和金融界無人不曉的書：《非同尋常的大眾幻想與群眾性癲狂》(43)。從那以后，我開始注意研究金融市場的發(fā)展史，得知由于金融市場本身的特點和早期市場的不成熟性，狂熱投機時有發(fā)生。像1720年，英國的南海公司和法國的密西西比公司這兩個政府特許的公司利用證券市場的這種特性哄抬股價，進行金融詐騙，導(dǎo)致后來股市暴跌，造成千百萬人的破產(chǎn)，其情景就如同氣泡的吹脹和破滅，史稱“南海泡沫事件”和“密西西比泡沫事件”�！敖�(jīng)濟泡沫” (Economic Bubbles)和“泡沫經(jīng)濟”(Bubble Economy)就是由此得名。(44)

　　如果從經(jīng)濟學(xué)上分析，金融市場是一個不完全市場，那里“不存在一個具有帕累托效率的均衡點，而是在某一區(qū)域內(nèi)的任何一點都能達到供求均衡。在這種市場上，價格的高低在很大程度上取決于買者和賣者對于未來價格的預(yù)期。而且，這種預(yù)期有一種‘自我維持’或‘自我實現(xiàn)’的性質(zhì)。這就是說，當(dāng)一種商品(不論是實物商品還是金融商品)價格發(fā)生波動時，價格越是上漲，就有越多的人由于價格上漲的預(yù)期而入市搶購，而搶購又會使價格進一步上漲和預(yù)期增強。因此，只要有足夠的人入市購買，在源源不斷的貨幣流入的支撐之下，很快就會出現(xiàn)市價飚升的‘大牛市’。但是，經(jīng)濟氣泡是不可能一直膨脹下去的。在過高的價位上，一旦市價止升回跌，很快又會出現(xiàn)下行的正反饋振蕩，導(dǎo)致市場崩潰(‘崩盤’)”。

(45)

　　當(dāng)我對這些問題有了比較清楚的認(rèn)識之后，從1993年起，便在自己擔(dān)任主編的《改革》雜志上，陸續(xù)發(fā)表了一批提醒人們注意股災(zāi)的文章，其中有陸向謙博士、朱紹文教授等的論說，也摘發(fā)了美國經(jīng)濟學(xué)家加爾布雷斯所著《金融狂熱簡史》。多年來，我不斷地重提歷史上那些慘痛的教訓(xùn)，目的是希望人們能夠以史為鑒。

　　我還指出，在我國目前從計劃經(jīng)濟到市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的“歷史階段上特別容易出現(xiàn)過度投機和經(jīng)濟泡沫，一個重要原因是國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明晰和‘所有者缺位’。這種情況使企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人和證券業(yè)務(wù)的操作人員行為失當(dāng)。證券業(yè)務(wù)的一線操作人員往往傾向于從事高風(fēng)險的投機活動，原因在于他們不是所有者，在盈余時能夠得到提成的獎勵，卻不承擔(dān)虧損的賠償責(zé)任，因此，對他們來說，風(fēng)險和收益是不對稱的。這種不對稱性促使他們傾向于用政府或企業(yè)的公款進行豪賭。聯(lián)手炒作、‘造勢’、‘做局’坑害投資者，也就成為一些人慣用的手法。”(46)

　　我們必須提高警惕，防止泡沫的發(fā)生。而一旦發(fā)生泡沫以后，我主張“平穩(wěn)地放掉泡沫中的空氣”(47)，“加大‘泡沫’里的物質(zhì)濃度”(48)；
而不贊成有人建議的再繼續(xù)向股市注入貨幣的觀點,因為那樣做最終只會重新把泡沫吹起。可惜，1994年和1999年兩次滬深兩市平均市盈率降到合適的水平，相當(dāng)一部分股票已經(jīng)具有投資價值(49)時，卻因當(dāng)局采取措施托市而功虧一簣。(50)

　　在“氣泡”已經(jīng)被吹起以后，最好的辦法當(dāng)然是在市盈率算式的分母上做文章,即強化上市公司內(nèi)部改革,增強其盈利能力,使股票市盈率回到一個相對較低的水平(51)，以免誤入圈套的中小投資者蒙受太大的損失。然而這是一件十分艱巨的事情，很難在短期內(nèi)見效。不過無論如何，不能采取飲鴆止渴的辦法，吹起“氣泡”，因為“氣泡”吹得愈大，爆破時的損失就愈慘重。

　　4.關(guān)于“莊家”

　　詰難：

　　《證券市場周刊》：“的確，長期以來，中國證券市場可以說是莊家的天下。但是，十年辛苦就培育了一個連規(guī)矩都不健全的大賭場嗎？”(52)

　　厲以寧：“因為出了幾個莊家就說中國股市一團漆黑了，不符合事實�！薄拔沂侨珖�人大財經(jīng)委員會《投資基金法》起草小組的組長。我們充分注意到‘基金黑幕’這篇文章以及社會上的有關(guān)討論。在《投資基金法》的討論會上我講過，首先必須肯定這幾年投資基金業(yè)取得了很大的發(fā)展，主流是好的，不像某些人所說的一團漆黑�？梢韵胂�，從無到有，證券市場是初生的嬰兒，投資基金業(yè)也是初生的嬰兒，出現(xiàn)問題是正常的。但是必須看到幾年來基金發(fā)展成績很大，它所出現(xiàn)的問題也就是體制上的問題，造成了很多不得已而發(fā)生的問題。否認(rèn)這幾年投資基金業(yè)的成就，不符合事實�！�(53)

　　吳曉求：“何為莊家？按我的理解，莊家就是主力，就是大戶，不能說錢多就有問題。如果幾千萬股民每人拿著10萬元開戶，這個市場肯定不是一個健康的市場。美國市場也有主力，各種基金動輒千億，不是莊家是什么？主力的作用是保證市場的正常流動性，沒有主力，沒有莊家，證券市場只會是一潭死水。”(54)

　　韓志國：“沒有投機就沒有市場，沒有泡沫就沒有市場，沒有莊家也沒有市場。”(55)

　　《財經(jīng)》雜志《基金黑幕》的文章提出了一個關(guān)系我國證券市場大局、需要鄭重對待的問題，這就是“莊家”操縱市場、“對敲拉升”、“造勢做局”等違規(guī)違法活動。我認(rèn)為這類活動嚴(yán)重損害公民的基本權(quán)利，有損我國法律的尊嚴(yán)，應(yīng)有司法機關(guān)介入，對違法者繩之以法。(56)接著我在2001年1月14日中央電視臺《經(jīng)濟半小時》節(jié)目播出的《評說“莊家”》中講到，我國目前在股市上做莊炒作，進行內(nèi)幕交易和操縱股價的活動已經(jīng)達到了登峰造極的程度，必須嚴(yán)肅對待。

　　所謂“莊家”，是指通過操縱股價來獲取暴利的炒股家。其中，一類是中介機構(gòu)；
一類是上市公司的某些掌握內(nèi)幕信息的人；
還有一類就是資金的供給者。(點擊此處閱讀下一頁)

　　他們共同密謀以后就低價吸納、建倉，手里掌握了大量股票，然后就開始炒作。炒作的辦法大概有兩種：一種是關(guān)聯(lián)機構(gòu)互相炒作、互相買賣，買賣非常頻繁，把價格炒上去。另外一種就是由有關(guān)的上市公司放出利好消息，然后把股價拉升上去。只要有大量資金、包括從銀行籌措的資金入市，就可以把價格炒上去，吸引中小投資者或其他局外投資人跟進。當(dāng)莊家發(fā)現(xiàn)有大批人跟進的時候，就會偷偷地出貨，自己逃之夭夭，而把跟莊的人們套住。(57)

　　在任何國家的法律上，證券交易所內(nèi)的股票交易都是嚴(yán)禁“坐莊”操縱的。機構(gòu)操縱股價一旦被發(fā)現(xiàn)，就將受到嚴(yán)厲制裁�！吨腥A人民共和國刑法》和《中華人民共和國證券法》也都明文規(guī)定禁止股市上的操縱股市價格和幕后交易行為。幕后交易，操縱價格等行為的行為人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的法律責(zé)任有三種：一是行政責(zé)任；
二是民事賠償責(zé)任；
三是刑事責(zé)任。在這三種法律責(zé)任中，行政責(zé)任的處罰主體是證券管理機構(gòu)，刑事責(zé)任和民事賠償責(zé)任的處罰主體則是法院。在關(guān)于操縱股市價格與幕后交易方面，《證券法》與《刑法》分別有不同的法條與之對應(yīng)，于1997年10月1日開始實行的《刑法》修訂案中已經(jīng)有關(guān)于證券犯罪的相關(guān)法條(第181條、182條)，1999年7月1日起實行的《證券法》在很多方面是與其相互配合的(第71條、第72條)。其中幕后交易、操縱股價的行為，既觸犯了《證券法》的有關(guān)規(guī)定，也觸犯了《刑法》的有關(guān)規(guī)定。(58)

　　可是由于基礎(chǔ)不健全、執(zhí)法不嚴(yán)格以及其他方面的原因，中國的證券市場上，一些懂得證券市場交易特性、又有某種權(quán)力背景的人，卻把股市看作一個可以進行違法違規(guī)活動而不會受到懲罰、從而從中小投資者(他們往往被某些人輕蔑地看作可以任意宰割的小民)口袋里大把掏錢的絕好場所。問題的嚴(yán)重性更在于，這些公然觸犯刑章的人長期沒有受到司法處理。

　　顯然，中國股票市場的情形，并不像我的詰難者說的那么輕巧。從書店中、報攤上令人目不暇接的圖書，諸如《跟莊追擊》、《跟莊走天下》、《跟莊賺錢指要》、《散戶跟莊技巧》等等，可以看到在當(dāng)今的中國股市上莊家的勢力有多大。中小投資者除了“跟莊”外，幾乎沒有別的路好走。所以民間才有“無莊不成市”、“莊股市場”、“莊股天下”之類的說法。一般中小投資者也只好安于“隨莊獲利”、“與莊共舞”的處境。事情就這樣奇怪，“做莊”明明是違法行為，哪只股是“莊股”，誰在“做莊”等等卻明目張膽、無所顧忌、堂而皇之地在我們的官方報刊雜志上討論，全不把法律放在眼里。在這種情況下，誰能相信“股市的主流是好的”這種說辭？

　　也有人把“莊家”比作外國非連續(xù)交易市場上的“做市商”，說是：“中國股市不是應(yīng)不應(yīng)該有所謂莊家的問題”；
“資本市場離不開機構(gòu)操盤。即使在國外的股市也都存在著類似我們現(xiàn)在所說的莊家的角色，只不過他們稱之為‘做市商’�！�(59)其實，所謂做市商 (market maker) 制度是一種完全不同于我國主板市場上的競價交易方式的證券交易制度，一般為柜臺交易市場所采用。做市商是指在證券市場上由具備一定實力和信譽的證券經(jīng)營法人作為特許交易商，不斷地向公眾投資者報出某些特定證券的買賣價格(即雙向報價)，并在該價位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進行證券交易。做市商通過這種不斷買賣來維持市場的流動性，滿足公眾投資者的投資需求。做市商制度一方面是為了在非集中競價(即“一對一”談判)的條件下保障股票交易的連續(xù)性,另一方面各國的法律也嚴(yán)禁做市商單方面操縱股價，誤導(dǎo)其他投資者。(60)總之，合法的做市商制度與中國時下違法違規(guī)的“莊家”完全不是一個概念。

　　人們不禁要問，為什么中國證券市場上莊家橫行和“跟莊炒股”的現(xiàn)象能長期存在？看來這有多方面的原因。其中一個十分重要的原因是，莊家可以直接或間接地把投機的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給政府。投機成功自己賺錢，投機失敗國家賠錢。這樣一種機制實質(zhì)上是用全國人民的財產(chǎn)給違法違規(guī)、操縱市場的莊家以“資助”。于是有些中小投資者也想分一杯羹，跟莊賺錢。消除這種機制，涉及到一些與現(xiàn)行國有經(jīng)濟體制改造有關(guān)的深層問題。

　　從以上分析可以看到，鏟除莊家操縱市場所賴以存在的土壤，必須從兩個方面同時著手，一方面要加緊改造國有經(jīng)濟，加快企業(yè)和金融機構(gòu)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的步伐，另一方面政府監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)建立起嚴(yán)明的規(guī)則和秩序，做到“有法可依，違法必究”。與此同時，“廣大中小投資者對于自己利益的自覺性，保衛(wèi)自己利益的決心和能力，是促使政府采取有效措施扼制證券市場違法違規(guī)活動的最重要的力量。有關(guān)的法律應(yīng)當(dāng)賦予投資者發(fā)起集團訴訟、起訴施行舞弊詐騙的公司經(jīng)理人、交易商的權(quán)力，并保證這種權(quán)力能夠?qū)崿F(xiàn)。我們的大眾傳媒應(yīng)當(dāng)為廣大中小投資者鼓與呼，發(fā)揮社會輿論的批評監(jiān)督作用。為了促進證券市場的健康發(fā)展，經(jīng)濟學(xué)家也有自己的一份責(zé)任。我們應(yīng)當(dāng)本著自己的良知，傳播正確的經(jīng)濟學(xué)知識，抵制各種誤導(dǎo)投資者和為違法違規(guī)活動張目的錯謬言論，幫助中小投資者更好地維護自己的權(quán)力和利益。”(61)

　　5. 關(guān)于“打壓股市”與“規(guī)范股市”

　　詰難：

　　厲以寧：“有人說《證券法》出來股市就應(yīng)規(guī)范，沒那回事�！�(62)

　　蕭灼基：“有人說中國股市不規(guī)范，其實一開始不規(guī)范是正常的，一開始規(guī)范是不正常的。比如一個小孩子，一生下來就很規(guī)范，走路也很規(guī)范，吃飯也很規(guī)范，說話也很規(guī)范，這是人嗎？是機器人�！�(63)“那種以不規(guī)范為理由，把資本市場打入冷宮，扼制資本市場發(fā)展的看法，是不可取的�！�(64)“如果把市場看作賭場, 打壓、摧垮市場，首先遭受損失的是廣大投資者，尤其是中小投資者，……如果人們認(rèn)同我國資本市場是賭場，沒有存在的權(quán)利，不能存在，股價必然狂跌，股民手中的股票必將成為廢紙一張�！�(65)“有的同志說揭露股市的弊端是要保護廣大股民，尤其是要保護中小投資者的利益。如果把股市當(dāng)成賭場，而賭場是非法的，應(yīng)該關(guān)閉，如果關(guān)閉股市取締股市，受到最大損害的是誰，還是廣大股民。如果廣大股民有意見，誰來賠償？我要是股民就會提出，股市是政府開的，上市公司是政府推薦的，股票發(fā)行價格是政府決定的，監(jiān)管是由政府負責(zé)的，你現(xiàn)在說要關(guān)掉，我的損失找誰賠？應(yīng)該找政府賠。政府賠得起嗎？不說全部股票，流通股票相當(dāng)于1年的財政收入，賠不起的。把股市搞垮，對誰有利？對中小股東肯定沒利。把股市搞垮，使得中國市場經(jīng)濟建設(shè)往后推，只能對少數(shù)堅持傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟觀點的人有利�！� (66)

　　董輔礽 ：“我把中國股市當(dāng)作一個初生的嬰兒，會有很多毛病，……即使有病了也不能用猛藥。”(67)

　　韓志國：“吳講中國股市從一開始就是不規(guī)范的，這是對的，但為什么不規(guī)范？中國股市是在新舊體制夾逢中成長起來的，正因為它不規(guī)范才取得了生存權(quán)。如果中國股市場當(dāng)時就規(guī)范，市場不可能發(fā)展。股市的規(guī)范與發(fā)展是一個永恒的主題，沒有一個國家的股市一開始就是規(guī)范的，股市發(fā)展的歷史就是投資者鉆空子、政府和立法單位堵空子這樣一個雙方博弈的過程。有了這樣的博弈，才有了今天的發(fā)展。整個市場發(fā)展的過程就是管理者與投資者共同學(xué)習(xí)的過程，這種學(xué)習(xí)過程本身就帶來不規(guī)范，又有什么可以大驚小怪的？”“我們把股票市場當(dāng)做一個只有10歲的孩子，而且還是一個得了病的孩子。在孩子得了病的時候，是把他掐死、扔掉？還是診斷病因后對癥下藥，使他健康地成長？在吳敬璉教授發(fā)表的言論中，有一句是最要害的：全民炒股賺的錢不是在生產(chǎn)發(fā)展中創(chuàng)造財富得來的，而是將別人口袋的錢轉(zhuǎn)到他的口袋里，如果是這樣，要想讓一個民族發(fā)展起來，就像是拔著自己的頭發(fā)想要離開地球一樣。吳教授的這句話，實際上是要不要股票市場的問題”(68)

　　確如韓志國先生所言，規(guī)范和發(fā)展是股市的一個永恒主題。因為在我看來，規(guī)范的目的是為了發(fā)展，而不規(guī)范則無從發(fā)展。所以從股市初創(chuàng)時期起，我和我的同事們就用了不少力量來研究我國年輕的股市如何在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展。但是，另外一種聲音，即在發(fā)展初期不應(yīng)規(guī)范的說法似乎也甚囂塵上。例如在1993～1994年期間，就有一些自稱代表證券業(yè)發(fā)展利益的人士提出，1993年以后的股價下降，是由于社會輿論對股市批評多鼓勵少，特別是政府對市場規(guī)范化操之過急造成的。他們說，“股市低迷”使在高價位上購入股票的人們受到損失。因此，如果政府不放松對規(guī)范的要求和采取諸如限制擴容、組織資金入市等政策措施托市、救市，就是“沒有盡到保護廣大股民的利益的責(zé)任�！�(69)當(dāng)時我們針對這種主張?zhí)岢隽瞬煌�的意見。我們認(rèn)為，用行政審批制度限制擴容和動用國家掌握的財力來為氣泡充氣，以便補償那些在股票價值回歸時被"套牢"的人們的損失是不可取的。因為且不說這種用公共財力去彌補部分人的營業(yè)損失的做法是否合理，就以它能否長期維持高股價從而使持股者得益而論，也不是一種可行的辦法。這里的問題在于，世界上不可能有長久維持不破的氣泡；
也沒有哪一個政府具有讓股價只升不降、氣泡只脹不縮的本領(lǐng)。(70)

　　在這種爭論中，我們一方面明確反對哪個市場出了問題就把哪個關(guān)掉這種無異于回到計劃經(jīng)濟去的做法；
另一方面積極主張采取改革的辦法去處理股市存在的問題。我們建議的政策措施包括：(1) 采取謹(jǐn)慎穩(wěn)定的貨幣政策和其他宏觀經(jīng)濟政策來保持宏觀環(huán)境的穩(wěn)定，以避免證券市場的巨大波動；
(2) 加快各方面的改革，其中最重要的是國有企業(yè)改革，以便給證券市場的發(fā)展提供基礎(chǔ)性的體制前提；
(3) 力促金融改革早日到位，加快實現(xiàn)專業(yè)銀行商業(yè)化、商業(yè)銀行多元化和利率市場化，發(fā)展多種多樣的銀行和非銀行金融組織，信托、代理居民從事投資活動，把大量存在的游資引向?qū)�實質(zhì)經(jīng)濟的投資；
(4) 加快證券交易立法，改善對證券交易機構(gòu)和證券經(jīng)營單位的規(guī)制和管理，證交所應(yīng)當(dāng)在證監(jiān)會和全體會員的監(jiān)督下恪守“公平、公開、公正”的原則，而不應(yīng)有“自己的”牟利動機，對證券商也不可以有親疏之別；
(5)股票上市應(yīng)當(dāng)改變行政性規(guī)模控制和行政審批制的做法，而是根據(jù)股份公司的資產(chǎn)和組織狀況、近幾年的績效，由證交所核準(zhǔn)上市。我們還提出，對于股市，各級政府和有關(guān)機構(gòu)的方針要明確，行為要端正；
“所謂方針要明確，就是我們建立證券市場的目的，只在于為市場制度的有效運作提供一個重要的架構(gòu)。發(fā)展證券市場只能服從于這個目的；
所謂行為要端正，是說要恪守市場經(jīng)濟中的政府行為準(zhǔn)則……防止用計劃經(jīng)濟的辦法來對待證券市場，動輒進行行政干預(yù)”。(71)

　　1999年十五屆四中全會前夕，國務(wù)院發(fā)展研究中心副主任陳清泰和我共同主持了國務(wù)院發(fā)展研究中心的《國企改革攻堅15題》(72)的研究。其中第13題系統(tǒng)提出了我們在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展證券市場的主張，包括：第一，為了促進資本市場的健康發(fā)展，一切舉措都要以有利于證券市場發(fā)現(xiàn)價格和發(fā)揮優(yōu)化資本資源配置的功能為依歸，而不能讓一些短期考慮或局部利益的考慮歪曲證券市場發(fā)展的正確方向；
第二，改變“向國有大中型企業(yè)傾斜”的做法，為各類企業(yè)提供平等的融資環(huán)境；
第三，改善證券監(jiān)督機構(gòu)的監(jiān)管方式，以執(zhí)行強制性披露制度為主要手段，而不能以行政審批為主，更不應(yīng)由監(jiān)管機關(guān)對交易活動進行直接干預(yù)；
第四，培育更多的投資主體，吸引更多的入市資金，使股市在規(guī)范的基礎(chǔ)上得到更大的發(fā)展。(73)

　　在過去10年中，各方人士就如何在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展我國股票市場也曾提出過不少好的建議。例如，陸向謙博士1994年曾經(jīng)提出過利用當(dāng)時股價下降的時機，“既治標(biāo)又治本”的辦法。他建議針對當(dāng)前熊市，“提高標(biāo)準(zhǔn)，使得上市公司及市場運作向國際標(biāo)準(zhǔn)看齊。一方面，門檻提高了，短期內(nèi)上市的新股數(shù)目會下降，這就治了標(biāo)；
長期來說，門檻提高了，中國股市的素質(zhì)將趨進國際標(biāo)準(zhǔn)，這就治了本�！�(74)可惜，這類在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展股市的聲音往往被那種放松規(guī)范化要求、減少股票供給、增加入市資金來使中國股市“重現(xiàn)輝煌”的呼聲所淹沒。(75)自1993年以來，我國股市管理當(dāng)局曾多次“救市”、“托市”，其結(jié)果都是不好的。這類行動不僅沒有把股市真正的托起來，相反卻導(dǎo)致股價的巨幅波動，錯過了一次又一次引導(dǎo)股市健康發(fā)展的時機。

　　以上歷史經(jīng)驗告訴我們，借口我國股市還是“嬰兒”、還很“年輕”，借口它是改革的產(chǎn)物，袒護各種侵害股市機體、戕害股市生命的錯誤行為決不符合廣大人民的利益，(點擊此處閱讀下一頁)

　　也不符合股市投資者的利益。我們應(yīng)當(dāng)從股市剛剛起步的時候起就訂下規(guī)范化的目標(biāo)，穩(wěn)步地促其實現(xiàn)。如果不是這樣，而是姑息養(yǎng)奸，養(yǎng)癰貽患，那只會使黑幕愈演愈烈，積重難返。最近揭露出來的“血洗”數(shù)萬名中小投資者的蘭州證券黑市，就是觸目驚心的一例。

　　國外的經(jīng)驗也證明了這一點。英國和法國由于18世紀(jì)70年代氣泡的發(fā)生和崩潰，曾經(jīng)導(dǎo)致在將近一個世紀(jì)的時間內(nèi)人們把購買股票視為畏途，大大延緩了公司制度和證券市場的發(fā)展進程。(76)

　　美國在1929年大危機爆發(fā)前的7年大牛市中，美國股市也曾經(jīng)是金融寡頭橫行、金融詐騙猖獗。1933年美國國會通過了《證券法》；
1934年又通過了《證券交易法》；
同時建立起一個具有廣泛權(quán)力，包括立案偵察權(quán)力的新的聯(lián)邦政府機構(gòu)——證券交易委員會(SEC)，負責(zé)監(jiān)督證券市場，調(diào)查違法事件，管理證券發(fā)行人和交易商。這些措施的落實曾經(jīng)遭遇過有組織的強烈抵抗，在羅斯福行政當(dāng)局的大力支持下經(jīng)過三屆SEC的不懈努力，才大體實現(xiàn)了美國證券市場的規(guī)范化。

　　規(guī)范證券市場決非易事。不但會有認(rèn)識上的障礙，還會有來自既得利益的阻力。在泡沫經(jīng)濟形成的過程中，那些在泡沫經(jīng)濟中已經(jīng)獲得利益的人們，會成為阻礙泡沫消失的主要障礙；
而那些尚未在泡沫經(jīng)濟中獲得利益的人們，又往往將自己很高的發(fā)財期望值寄托在泡沫的膨脹中，而這兩部分人則成為泡沫不斷膨脹、發(fā)育的“打氣者”。(77)

　　“清醒地認(rèn)識健全我國證券市場必然遇到的阻力和障礙，并不意味著我們應(yīng)當(dāng)知難而退，把健全和發(fā)展我國證券市場的目標(biāo)的實現(xiàn)推向遙遠的未來。恰恰相反，現(xiàn)在形勢逼人，時不我待。惟其任務(wù)艱巨，就更加要求一切關(guān)心我國市場經(jīng)濟制度建設(shè)的人們攜起手來，加緊努力，克服阻力和障礙，使我國的證券市場盡快健全起來。”(78)

　　6. 關(guān)于“兩種市場經(jīng)濟”

　　詰難：

　　韓志國：“他有一個重大缺陷，即僅僅推崇實體經(jīng)濟，站在實體經(jīng)濟的立場評價虛擬經(jīng)濟，當(dāng)然越看越不舒服�！�…他內(nèi)心是反感股票市場的。”(79)

　　厲以寧：“在‘十五’計劃起步之時進行這場討論，關(guān)系到要建立一個什么樣的市場經(jīng)濟——是傳統(tǒng)的市場經(jīng)濟，還是新經(jīng)濟時代的現(xiàn)代市場經(jīng)濟的重要問題”(80)“自己不懂的事就不要亂講，應(yīng)該先學(xué)習(xí)，因為有很多情況是我們不了解的，只有通過學(xué)習(xí)才能知道。說網(wǎng)絡(luò)是泡沫，這樣未免太主觀了�！�(81)

　　吳曉求：“這涉及到我們建立一個什么樣的市場經(jīng)濟體制的問題。我們所建立的不是一個沒有發(fā)達的金融體系、沒有發(fā)達的資本市場，只是小商品批發(fā)市場很多的市場經(jīng)濟�！�(82)

　　要什么樣的市場經(jīng)濟，是傳統(tǒng)的市場經(jīng)濟，還是現(xiàn)代的市場經(jīng)濟，這確實是一個關(guān)乎中國前途命運的問題。但是我認(rèn)為，所謂傳統(tǒng)的市場經(jīng)濟和現(xiàn)代的市場經(jīng)濟之間的主要區(qū)別，并不在于“實體經(jīng)濟”或“虛擬經(jīng)濟”，“小商品批發(fā)市場”或“發(fā)達的金融體系”。市場經(jīng)濟確實有傳統(tǒng)與現(xiàn)代之分。但是把它歸結(jié)為是實體經(jīng)濟還是虛擬經(jīng)濟一類區(qū)別，大半是一個“偽問題”。因為并沒有人只推崇實體經(jīng)濟，而排斥虛擬經(jīng)濟，也沒有人主張建立沒有發(fā)達的金融體系、“小商品批發(fā)市場很多”的市場經(jīng)濟。我贊成美國馬里蘭大學(xué)和清華大學(xué)中國經(jīng)濟研究中心錢穎一教授的意見：“在人類發(fā)展的相當(dāng)長的時間內(nèi)，經(jīng)濟體制是傳統(tǒng)市場經(jīng)濟，而邁向現(xiàn)代市場經(jīng)濟體制是人類近代史上的重大突破。即使是現(xiàn)在被炒得紅火的所謂‘新經(jīng)濟’，就其體制而言，仍是現(xiàn)代市場經(jīng)濟的延續(xù)。現(xiàn)代市場經(jīng)濟有兩個特點：第一，雖然現(xiàn)貨交易和人格化交易仍然在相當(dāng)?shù)姆秶鷥?nèi)進行，‘非人格化交易’成為重要的交易方式，這就需要第三方公平地執(zhí)行合同；
第二，政治與經(jīng)濟的關(guān)系變成了‘保持距離型’(arm‘s length type)�！薄艾F(xiàn)代市場經(jīng)濟體制不同于傳統(tǒng)市場經(jīng)濟體制的制度基礎(chǔ)，根本的一條是法治。”(83)我所憧憬并愿為之奮斗的，正是這種以法治為基礎(chǔ)的現(xiàn)代市場經(jīng)濟。

　　看來，我們有必要對于當(dāng)前轉(zhuǎn)軌時期的許多人和事作一個分析，才能正確地判斷當(dāng)前討論中所涉及的問題性質(zhì)和各種利益的代表者意欲何為。我在研究中國向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌過程中的關(guān)系時發(fā)現(xiàn)，在當(dāng)前的社會中存在著利益取向很不相同的人群：在轉(zhuǎn)軌過程中產(chǎn)生出來的某些新既得利益者和留戀計劃經(jīng)濟“好時光”的舊既得利益者不同，他們并不愿意回到計劃經(jīng)濟的體制去，然而他們也不愿意看到規(guī)范化的、平等競爭的市場的建立，而是希望維持甚至擴大目前的市場混亂和行政權(quán)力廣泛干預(yù)市場的狀態(tài)，以便繼續(xù)利用自己的特殊地位自由自在地弄權(quán)“尋租”、發(fā)財致富。在過去20多年中，“要求進行規(guī)范的改革往往被有些人說成是‘理想化’乃至‘保守思想’，而花樣百出的‘尋租’活動，例如，圈地運動式的‘土地批租’、掠奪廣大中小投資者的金融魔術(shù)、鯨吞公共財富的‘產(chǎn)權(quán)改革’等等卻被這些人以‘改革’的名義歌頌備至�！�(84) 腐敗之所以蔓延，一是因為行政權(quán)力干預(yù)市場交換，就是所謂的尋租；
二是因為產(chǎn)權(quán)不明晰，公共財產(chǎn)缺乏明晰的產(chǎn)權(quán)界定，某些有權(quán)力在手的官員就可以利用職務(wù)來盜竊公共財產(chǎn)。(85)

　　這樣，中國的市場取向改革就面臨著來自兩個方面的危險，一個是開倒車，不同程度地回到計劃經(jīng)濟；
另一個是借改革之名掠奪大眾以肥私。這兩種力量互相以對方作為自己存在的依據(jù)，公眾看不明白時，就容易由于受到蒙蔽盅惑而發(fā)生錯覺。(86)從目前來看，后者的危險更大，因為它有可能導(dǎo)致一種“權(quán)貴資本主義”(Crony Capitalism)，即官僚資本主義的危險。長期以來，中國證券市場是各種權(quán)勢力量盤踞之地，憑借權(quán)勢大發(fā)其財者眾，因此得到“尋租場”(87)的稱呼。建設(shè)一個規(guī)范的證券市場是走向現(xiàn)代市場經(jīng)濟的一個重要環(huán)節(jié)。因此，我強調(diào)要一個規(guī)范的、健康的證券市場，正是基于對于現(xiàn)代市場經(jīng)濟制度的訴求。

　　當(dāng)前，我們正經(jīng)歷著兩個過渡：一是從計劃經(jīng)濟到市場經(jīng)濟的過渡；
二是從傳統(tǒng)市場經(jīng)濟到現(xiàn)代市場經(jīng)濟，亦即從原始市場經(jīng)濟到現(xiàn)代市場經(jīng)濟即法治市場經(jīng)濟的過渡。錢穎一教授順著“兩種市場經(jīng)濟”的思路，指出我們的迫切任務(wù)，是要爭取成為“好的市場經(jīng)濟”即法治的市場經(jīng)濟，而不要落入“壞的市場經(jīng)濟”即腐敗的市場經(jīng)濟的陷阱。(88)政府不改革，民眾不能充分行使民主權(quán)利，公權(quán)不彰，法治不行，就會導(dǎo)致行政系統(tǒng)腐敗公行和有組織犯罪的猖獗，就有落入“壞的市場經(jīng)濟”的危險。

　　為了建設(shè)法治的市場經(jīng)濟，我覺得，從與經(jīng)濟體制改革進展相適應(yīng)的角度看，目前在政府體制改革方面有以下幾個迫切需要解決的問題。第一、政府要跟微觀經(jīng)濟活動保持一定的距離。目前國有經(jīng)濟在國民經(jīng)濟中所占比重只有三分之一左右。在這種情況下，如果政府還像過去國有經(jīng)濟占統(tǒng)治地位時那樣管理國民經(jīng)濟，攪在分錢、分人、分物的日常經(jīng)濟活動里面，是無論如何也不行的；
第二，除極少數(shù)需要由國家壟斷經(jīng)營的企業(yè)外，從國有企業(yè)改制而來的公司都要實行股權(quán)多元化。而且如果不實現(xiàn)政府作為國有資本的所有者的職能和作為政府本身的職能這兩種職能的分離，是很難做到政企分離的。對于這個問題，需要作認(rèn)真的研究和提出妥善的解決辦法。第三，建立法治�！胺ㄖ巍钡男袨橹黧w是法律本身。法律“治”誰呢？它當(dāng)然要規(guī)范一般人的行為，但它首先是“治”政府，即界定政府作為公仆與它的主人即人民之間的關(guān)系，約束政府和政府工作人員的權(quán)力。我們的立法和執(zhí)法工作都要在法治思想的指導(dǎo)下進行。(89)

　　7.關(guān)于“專業(yè)精神”與“平民意識”

　　詰難：

　　吳曉求：“作為現(xiàn)象化的東西是存在的，從專業(yè)角度看，不能得出這個結(jié)論，應(yīng)該不能被這種表象化的概括所迷惑，否則經(jīng)濟學(xué)家與普通人就沒差別了。作為經(jīng)濟學(xué)家，應(yīng)該透過這些表面的現(xiàn)象，把握未來的規(guī)律、方向、現(xiàn)象背后的深層次原因是什么。不能用表象化的東西來否定一些事實，更不能用表象化的東西作為一種理論的概括。這是非常糟糕的�！薄安荒芤驗橐恍┍硐蠡�的東西否定具有國家戰(zhàn)略意義的步驟，不能倒退。這涉及到專家精神和平民意識的問題。當(dāng)然，為老百姓說話是正確的，我不排斥為中小投資者說話，但要把握一個界限�！薄罢f股市是賭場，這是一個非常感情化的宣泄。這種概括不是專業(yè)化的理性精神，這是一種比較平民化的、感情的宣泄，能博得一般被套的中小投資人的認(rèn)同�！�(90)

　　老實說，我把詰難者指責(zé)我過多的為中小投資者講話，有太多的“平民意識”，看作一種表揚，只怕自己的工作當(dāng)不起這樣的贊譽。我理解所謂平民意識，就是經(jīng)常想到普通百姓的疾苦，盡力為多數(shù)人謀利益；
而專業(yè)精神則除了專業(yè)知識、能力、責(zé)任心之外，也包含著特定的信念和道德。依我看，這種信念和道德恰恰和我所學(xué)習(xí)的經(jīng)濟學(xué)理論和秉持的科學(xué)精神是統(tǒng)一的。正如我在1991年《中國經(jīng)濟的振興有賴于市場取向的改革》一文中所表達的，“我對經(jīng)濟學(xué)的執(zhí)著沉迷，說到底，是為了解答一個困擾了好幾代求索真理的中國知識分子的問題：怎樣才能振興百年積弱的中國。學(xué)以致用，古有明訓(xùn)。既然我從自己的曲折探索中得到了中國榮辱興衰系于改革的結(jié)論，自然就應(yīng)當(dāng)身體力行，把自己的知識和能力貢獻給經(jīng)濟改革這一偉大的事業(yè)。”(91)

　　當(dāng)然，經(jīng)濟學(xué)是一門實證科學(xué)，經(jīng)濟學(xué)家首先要弄清楚的是“是什么”的問題。然而，經(jīng)濟學(xué)涉及人們的物質(zhì)利益，因而往往是現(xiàn)實性很強的一門學(xué)問，除了揭示事情的真相，在大多數(shù)場合還要進一步作應(yīng)用性的研究，提出規(guī)范性的意見。依我看，這便是最起碼的專業(yè)精神，而關(guān)注社會公正和社會中人的命運也是經(jīng)濟學(xué)家的本分。1998年度諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主阿馬蒂亞·森在《倫理學(xué)與經(jīng)濟學(xué)》中說，經(jīng)濟學(xué)所關(guān)注的應(yīng)該是真實的人。他并且從經(jīng)濟學(xué)之父亞當(dāng)·斯密是道德哲學(xué)教授、而經(jīng)濟學(xué)曾經(jīng)作為倫理學(xué)的一個分支的本質(zhì)和傳統(tǒng)出發(fā)，指出：“隨著現(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)與倫理學(xué)之間隔閡的不斷加深，現(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)已經(jīng)出現(xiàn)了嚴(yán)重的貧困化現(xiàn)象。(92)”專業(yè)精神和平民意識應(yīng)當(dāng)集于經(jīng)濟學(xué)家的一身的。

　　正是基于這樣的理念，我注意到轉(zhuǎn)型期出現(xiàn)的一些特殊的丑惡社會現(xiàn)象，包括證券市場上某些官商勾結(jié)，操縱市場，坑害中小投資者的行為，并對這類活動的制度和政策根源作出了經(jīng)濟學(xué)的分析。(93)

　　改革不是一個經(jīng)濟自發(fā)演進一定能夠?qū)е碌倪^程，而是一種制度的重新安排。這就意味著經(jīng)濟利益關(guān)系的巨大調(diào)整。這種調(diào)整必然會遇到那些不愿意放棄原有既得利益的人的阻礙和抵抗。只有政府通過運用行政、法律、教育、經(jīng)濟政策誘導(dǎo)等各種手段，才能消除這種阻礙和抵抗。(94)政府除了要保證在轉(zhuǎn)軌時期的產(chǎn)權(quán)再配置中初始分配不過分懸殊之外，還完全應(yīng)當(dāng)而且一定能夠在人民生活水平普遍提高的基礎(chǔ)上，充分運用各種政策工具，抑制少數(shù)人個人財富的過度積累，防止兩極分化，逐步實現(xiàn)共同富裕。(95)

　　我在前面提到的詰難，有些來自我的老同事和老朋友，他們在過去為實現(xiàn)市場經(jīng)濟改革的共同目標(biāo)對我提供的幫助和支持至今記憶猶新，回想起來仍然令人感動。不過我總是覺得，爭取建立市場經(jīng)濟，并不只是為了我們自己，甚至不只是為了我們這一代人。當(dāng)我們作為時代的幸運兒得以享受改革的第一批成果的時候，不應(yīng)忘了還有許多平民群眾，他們甚至沒有得到應(yīng)有的平等機會去謀求體面的生活。當(dāng)看到一些生活無著的下崗職工拿著自己的微薄積蓄無奈地投身于極不規(guī)范的股市而沒有別的出路的時候，我們不覺得自己有責(zé)任為他們做些什么嗎？

　　在中國的改革開放事業(yè)進行了20年之后的世紀(jì)之交，圍繞中國的證券市場的問題和發(fā)展作一個深刻的反思和討論有著十分重要的意義。它將有助于民眾、企業(yè)界、經(jīng)濟學(xué)家以及政府官員加深對于中國如何走市場經(jīng)濟之路的思考，避免滑入“壞的市場經(jīng)濟”而建設(shè)一個“好的市場經(jīng)濟”。這關(guān)系著全體中國人乃至全世界人民的福祉。

　　注：

　　(1)吳敬璉《談“基金黑幕”》，見本書第186～191頁。

　　(2)吳敬璉《感受吳敬璉》，見本書第202～222頁。

　　(3)吳敬璉《評說“莊家”》，見本書第223～225頁。

　　(4)對于這次股價下挫的原因，吳曉求先生倒是說得比較客觀的：“這次下跌的直接導(dǎo)火索是中科創(chuàng)業(yè)及億安科技事件，它導(dǎo)致了眾多股民的恐懼心理；
其次是獲利回吐，2000年中國股市整體漲幅達到50%，居世界之首，適當(dāng)?shù)南碌�也�?yīng)視為正常；
同時證監(jiān)會近期一系列規(guī)范措施的出臺，亦被不少人視為利空�！�(《吳曉求訪談：“賭場論”是情緒化的說法》，(點擊此處閱讀下一頁)

　　載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日)。

　　(5)對于“吳敬璉一言毀市”的說法，有些人說是不明底細的中小投資者的一種自發(fā)反應(yīng)。也有人說是“想象力豐富的人的聯(lián)想”加“某些人不留痕跡的導(dǎo)引”的結(jié)果(林�！妒菂蔷喘I跟股民過不去，還是莊家跟吳敬璉過不去？》，載《中國青年報》2001年2月23日)。

　　(6)《股市的花樣年華還有多遠？》，載《證券市場周刊》2001年1月20日。

　　(7)《九問吳敬璉》，載《證券市場周刊》2001年2月8日。

　　(8)見《北京青年報》2001年2月14日。

　　(9)《韓志國訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(10)《股市的花樣年華還有多遠？》，載《證券市場周刊》2001年1月20日。

　　(11)《“全民炒股”正常不正常？》，載《中國青年報》2月4日。

　　(12)《韓志國訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(13)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(14)蕭灼基《對我國資本市場若干重要問題的看法》，載《中國證券報》2001年2月12日。

　　(15)《吳曉求訪談：“賭場論”是情緒化的說法》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(16)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(17)看來董輔礽 先生也是在這個意義上使用“炒股”一詞的。他在為韓志國先生的《中國資本市場的制度缺陷》一書所作的序言中寫道：“在我國證券市場中進行著激烈的短期投機，也即通常說的炒買炒賣�！�(見董輔礽 《像對待新生嬰兒那樣愛護證券市場——序〈中國資本市場的制度缺陷〉》，載《中國證券報》2001年2月12日) 。

　　(18)吳敬璉《質(zhì)疑“炒”股票》，見本書第168頁。

　　(19)參見吳敬璉《互聯(lián)網(wǎng)：要發(fā)展還是要泡沫》，見本書第172頁。

　　(20)陸向謙、李夏《不要用行政手段干預(yù)股票市場》，見本書第260頁。

　　(21)R.J.Shiller, Irrational Exuberance(《非理性的狂燥》), Princeton University Press.

　　(22)《中國股市：困境與出路——著名經(jīng)濟學(xué)家蕭灼基教授訪談錄》，載《首都經(jīng)濟》1994年第3期。

　　(23)董輔礽礽《像對待新生嬰兒那樣愛護證券市場——序〈中國資本市場的制度缺陷〉》，載《中國證券報》2001年2月12日。

　　(24)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(25)《韓志國訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(26)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(27)吳敬璉《談?wù)劇巴稒C”》，見本書第3～4頁。

　　(28)吳敬璉《我國證券市場的建設(shè)大計》，見本書第61-62頁。

　　(29)《“厲股份”侃“牛市”：股市如擊鼓傳花》，載《科技日報》2000年8月14日。

　　(30)波濤《證券投資理論與證券投資戰(zhàn)略適用性分析》，經(jīng)濟管理出版社1999年版，第64頁。

　　(31)波濤《證券投資理論與證券投資戰(zhàn)略適用性分析》，經(jīng)濟管理出版社1999年版，第343-345頁。

　　(32)喬治·索羅斯《全球資本主義的危機——岌岌可危的開放社會》，臺北聯(lián)經(jīng)出版事業(yè)公司1998年中文版。

　　(33)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(34)《韓志國：走出市盈率的陷阱——與吳敬璉教授商榷》，載《新證券》2001年2月10日。

　　(35)《吳曉求訪談：“賭場論”是情緒化的說法》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(36)此語引自2001年2月7日的中央電視臺《經(jīng)濟半小時》節(jié)目。

　　(37)齊春宇《指數(shù)2000點股市投資價值還有多少？》，載新華社《上市公司研究》周刊2000年第8期，2000年8月20日。

　　(38)《楊錄：吳敬璉擔(dān)憂股市》，載《財經(jīng)時報》2001年1月12日。

　　(39)齊春宇《指數(shù)2000點股市投資價值還有多少？》，載新華社《上市公司研究》周刊2000年第8期，2000年8月20日。

　　(40)日本股市在90年代末期平均市盈率的確一度高達100倍以上，那是由于泡沫破滅后投資極度不振，日本中央銀行實行零利率(其倒數(shù)為無窮大)政策造成的。2000年7月央行將利率提升至0.12%，日本股市的平均市盈率立即降到不足30倍。(同見齊春宇《指數(shù)2000點股市投資價值還有多少？》，載新華社《上市公司研究》周刊2000年第8期。)

　　(41)吳敬璉《平穩(wěn)地放掉泡沫中的空氣》，見本書第10頁。

　　(42)陸向謙、李夏《不要用行政手段干預(yù)股票市場》，見本書第260頁。

　　(43)麥克凱(1841)《非同尋常的大眾幻想與群眾性癲狂》，中國金融出版社2000年中譯本。

　　(44)吳敬璉《如何看待過度投機和泡沫經(jīng)濟》，見本書137頁。

　　(45)吳敬璉《如何看待過度投機和泡沫經(jīng)濟》，見本書第140頁。

　　(46)同上，見本書第143～144頁。

　　(47)吳敬璉《平穩(wěn)地放掉泡沫中的空氣》，見本書第10頁。

　　(48)吳敬璉《股市出路在于加大“泡沫”里的物質(zhì)濃度》，見本書第17頁。

　　(49)我在1994年7月上證指數(shù)下降到25倍左右時，曾經(jīng)明確指出一部分股票已經(jīng)具有投資價值，投資者可以從購買中得到豐厚的回報(吳敬璉《抓住股價下降的時機，把股市引入健康發(fā)展的軌道》，見本書第38頁)�？上У氖钱�(dāng)局沒有抓住這樣的時機，把股市引入健康發(fā)展的軌道。

　　(50)在1994年寫作的《現(xiàn)代公司與企業(yè)改革》一書中，有我對管理當(dāng)局在當(dāng)年7月30日采取的“三項托市措施”的批評。(吳敬璉《端正政府行為，健全股票市場》，見本書40頁。)

　　(51)《吳敬璉坦言要消滅股市泡沫是件很困難的事》，載《上海證券報》網(wǎng)絡(luò)版2001年1月12日。

　　(52)《股市的花樣年華還有多遠？》見《證券市場周刊》2001年1月20日。

　　(53)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(54)《吳曉求訪談：“賭場論”是情緒化的說法》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(55)《韓志國訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(56)吳敬璉《證券市場不能黑》，見本書第192頁。

　　(57)吳敬璉《評說“莊家”》，見本書224-225頁。

　　(58)《北京正仁律師事務(wù)所高級律師、法學(xué)教授李偉民，刑法學(xué)博士祝二軍和司法部預(yù)防犯罪研究所教授武延平訪談錄》，載《中國經(jīng)營報》2001年2月20日。

　　(59)《著名經(jīng)濟學(xué)家劉紀(jì)鵬：股市不是賭場》， 載《中國青年報》2001年2月12日。

　　(60)王國剛《別拿莊當(dāng)做市商》，載《財經(jīng)時報》2001年2月20日；
同見張文魁《黑莊橫行損害投資者信心 誰還會在股市上投資》，載《中國經(jīng)濟時報》2001年2月14日。

　　(61)吳敬璉《證券市場的一個公開秘密和規(guī)范之正道》，見本書第208頁。

　　(62)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(63)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(64)蕭灼基《對我國資本市場若干問題的看法》，載《中國證券報》2001年2月12日。

　　(65)蕭灼基《對我國資本市場若干問題的看法》，載《中國證券報》2001年2月12日。

　　(66)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(67)同上。

　　(68)同上。

　　(69)吳敬璉《我國證券市場的建設(shè)大計》，見本書第70頁。

　　(70)參見吳敬璉《如何看待1994年初的股票市場》，見本書第16頁；
同見吳敬璉《我國證券市場的建議大計》，本書第71頁。

　　(71)吳敬璉《我國證券市場的建設(shè)大計》，見本書第78頁。

　　(72)陳清泰、吳敬璉、謝伏瞻主編《國企改革攻堅15題》，中國經(jīng)濟出版社1999年9月版。

　　(73)吳敬璉《加快證券市場的規(guī)范和發(fā)展》，見本書161頁。

　　(74)陸向謙 李夏《不要用行政手段干預(yù)股票市場》，見本書第261-262頁。

　　(75)參見本書第15頁腳注。

　　(76)吳敬璉《我國證券市場的建設(shè)大計》，見本書第68-69頁。

　　(77)吳敬璉《要一個有規(guī)矩的市場》，見本書第24頁。

　　(78)吳敬璉《證券市場不能黑》，見本書第199～200頁。

　　(79)《韓志國訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》2001年2月12日。

　　(80)《厲以寧等五位經(jīng)濟學(xué)家提出 愛護新生的中國證券市場》，載《中國證券報》2001年2月12日。

　　(81)摘自搜狐財經(jīng)2000年3月27日。

　　(82)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(83)錢穎一《市場與法治》，載《站在市場化改革前沿——吳敬璉教授從事經(jīng)濟研究50周年研討會論文集》，上海遠東出版社2001年1月第1版。

　　(84)吳敬璉《轉(zhuǎn)型期各種社會力量分析》，見本書151頁。

　　(85)吳敬璉、張維迎《權(quán)力為什么能夠被交易？——從胡長清案件談起》，中央電視臺《經(jīng)濟半小時》節(jié)目2000年3月10日。

　　(86)吳敬璉、汪丁丁《關(guān)于中國改革前途的對話》，載《財經(jīng)》雜志1998年第11期。

　　(87)張維迎《是誰黑了中國股市》，載《財經(jīng)時報》2001年2月28日。

　　(88)錢穎一《警惕滑入壞的市場經(jīng)濟——論法治的市場經(jīng)濟》，載見《經(jīng)濟社會體制比較》雜志2000年第6期。

　　(89)吳敬璉《新形勢下政府體制改革的總體目標(biāo)》，載《改革：我們正在過大關(guān)》，三聯(lián)書店2001年2月版。

　　(90)《五位經(jīng)濟學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財經(jīng)時報》2001年2月13日。

　　(91)吳敬璉《中國經(jīng)濟的振興有賴于市場取向的改革》(1991年)，《我的經(jīng)濟觀》第3卷，江蘇人民出版社1992年版。

　　(92)阿馬蒂亞·森《倫理學(xué)與經(jīng)濟學(xué)》，北京商務(wù)印書館2000年版，第7-8頁，第13頁。

　　(93)包括對“尋租活動”的分析。吳敬璉《“尋租”理論與我國經(jīng)濟中的某些消極現(xiàn)象》，見《何處尋求大智慧》北京三聯(lián)書店1997年版。

　　(94)吳敬璉《轉(zhuǎn)軌時期的社會關(guān)系和政府職能》，載《高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)報》1999年4月17日。

　　(95)吳敬璉《社會主義基本特征是社會公正＋市場經(jīng)濟》，載《中國經(jīng)濟時報》1997年8月5日。

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