不確定性下載 [充滿不確定性的后危機時代]

　　自美國次貸危機于2007年8月爆發(fā)以來,迄今為止已接近三年時間。2008年9月雷曼兄弟破產(chǎn)意味著私人金融部門陷入困境,這是本輪全球金融危機的第一次高潮。2010年春季的希臘主權(quán)信用危機意味著風(fēng)險由私人金融部門向主權(quán)國家的轉(zhuǎn)移,這是本輪全球金融危機的第二次高潮。在希臘主權(quán)信用危機爆發(fā)之前,曾有樂觀人士認為全球金融危機已經(jīng)塵埃落定,世界各主要國家將會很快實施退出策略,世界經(jīng)濟將重新迎來新的一輪增長。然而歐洲主權(quán)債務(wù)危機的爆發(fā)清楚地表明,本輪全球金融危機的破壞力度與持續(xù)時間均遠超過市場預(yù)期。危機是在繼續(xù)進行中,還是步入了后危機時代,這本身依然存在爭議。即使我們已經(jīng)步入了后危機時代,這也將是一個充滿不確定性的時代。
　　第一個重大的不確定性,是危機還將如何擴展與蔓延。目前雖然美國國內(nèi)還就高盛事件爭吵不休,但畢竟美國金融市場的最低點已經(jīng)過去。危機的重心已經(jīng)由美國轉(zhuǎn)移至歐元區(qū)。盡管歐盟與IMF聯(lián)手推出7500億歐元的救市計劃,但該計劃的著眼點不是通過實施債務(wù)重組而讓債權(quán)國與債務(wù)國共同承擔(dān)損失,而是通過貸款幫助債務(wù)國履行其債務(wù)。而為了確保債務(wù)國能夠償還危機貸款,該計劃必然要求債務(wù)國實施痛苦的財政鞏固,這不但會導(dǎo)致債務(wù)國出現(xiàn)社會動蕩,而且可能會加劇債務(wù)國未來的債務(wù)負擔(dān)。因此,該計劃可能僅僅將債務(wù)危機由現(xiàn)在推遲到未來。
　　因此,如果援救策略不發(fā)生重大改變,7500億歐元并不能挽歐洲主權(quán)債務(wù)危機的狂瀾于既倒,歐洲主權(quán)債務(wù)危機仍將繼續(xù)擴展甚至升級。未來債務(wù)危機可能由希臘傳遞至葡萄牙、愛爾蘭等國家。事實上,除“歐豬五國”外,位于歐元區(qū)之外的英國也可能成為下一輪爆發(fā)危機的國家。英國目前財政赤字與政府債務(wù)的嚴重程度并不亞于“歐豬五國”,此外,英國經(jīng)濟過度依賴金融行業(yè),而金融行業(yè)在本輪危機中受創(chuàng)深重。英國大選之后推出保守黨與自由民主黨聯(lián)合執(zhí)政的內(nèi)閣,而聯(lián)合政府的最大缺陷,在于難以推出徹底的、大規(guī)模的調(diào)整計劃,因而難以從根本上使英國從滑向危機的軌道中擺脫出來。一旦歐元區(qū)與英國的主權(quán)債務(wù)危機繼續(xù)深化,那么美國也難以置身事外。事實上,目前美國也有著嚴重的財政赤字與政府債務(wù)問題。美國的優(yōu)勢在于美元是全球儲備貨幣,因此美國可以通過制造通脹與美元貶值來擺脫危機。不過,這種擺脫危機的手段也會嚴重損害美元的國際聲譽。
　　最后,本輪全球金融危機并不會結(jié)束于發(fā)達國家。自2008年9月雷曼兄弟破產(chǎn)以來,以美聯(lián)儲為首的主要發(fā)達國家貨幣當(dāng)局均實施了力度空前的定量寬松政策,集體向市場注入大量流動性。2010年春季希臘危機爆發(fā)以來,歐洲央行與日本央行重新推出較大規(guī)模的定量寬松政策,再次向全球金融系統(tǒng)注入流動性。大量流動性從2009年至今由發(fā)達國家流向新興市場國家,使得很多新興市場國家在2009年出現(xiàn)較嚴重的資產(chǎn)價格泡沫。然而,一旦未來發(fā)達國家集體退出寬松的貨幣政策,尤其是一旦美聯(lián)儲步入加息周期,全球流動性的流向?qū)�會逆轉(zhuǎn),由新興市場國家回流發(fā)達國家。這無疑將造成新興市場國家資產(chǎn)價格泡沫破滅、面臨資本外逃、本幣面臨貶值壓力、外幣債務(wù)負擔(dān)加劇,從而爆發(fā)貨幣危機與債務(wù)危機。這種危機與1997年至1998年的東亞金融危機非常相似。簡言之,本輪全球金融危機盡管爆發(fā)于位于國際貨幣體系核心的發(fā)達國家,但最終可能終結(jié)至位于國際貨幣體系的外圍國家。
　　第二個重大的不確定性,是世界經(jīng)濟是否會出現(xiàn)二次探底,以及世界各國何時真正實施退出策略。至于二次探底問題,關(guān)鍵是看如何定義“探底”。如果探底是指發(fā)達經(jīng)濟體重返負增長,那么出現(xiàn)二次探底的可能性極小。但如果探底是指發(fā)達經(jīng)濟體增速出現(xiàn)顯著回落,那么出現(xiàn)二次探底的可能性就明顯上升。畢竟,目前美國失業(yè)率居高不下,銀行信貸萎靡不振,私人部門消費與投資動力仍然虛弱。無論是政府刺激計劃,還是企業(yè)的再庫存化,均不能支持經(jīng)濟持續(xù)反彈。歐盟的主要問題在于缺乏新的經(jīng)濟增長點、人口老齡化使得社會保障體系難以為繼、僵硬的勞動力市場造成失業(yè)率長期偏高。日本經(jīng)濟依然沒能從長達二十年的衰退中徹底走出來,在長期與衰退抗?fàn)幍倪^程中,日本政府已經(jīng)耗盡了財政與貨幣政策的空間。
　　簡言之,盡管新興市場國家與資源出口國在2010年仍能保持較高增長,但今年世界經(jīng)濟增長率可能低于IMF之前4%的預(yù)測。盡管澳大利亞、印度等少數(shù)國家開始進入加息周期,但全球主要發(fā)達國家不會在2011年之前集體實施退出政策。在充滿巨大不確定性的后危機時代,謹慎、等待與觀望似乎已經(jīng)成為政策制訂圈奉行不渝的策略。

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